4.5.3.5 Best execution

Op grond van de verplichting tot moet de beleggingsdienstverlener alle redelijke maatregelen nemen om het best mogelijke resultaat voor zowel niet-professionele als professionele cliënten te behalen bij alle typen beleggingsdienstverlening.1 De verplichting tot is niet van toepassing wanneer een professionele of niet-professionele cliënt zelf een specifieke instructie geeft over de uitvoering van een order. De beleggingsdienstverlener is dan verplicht om de order uit te voeren op basis van deze specifieke instructie, ook indien dit niet tot het best mogelijke resultaat voor de cliënt leidt. Deze uitzondering daargelaten moet de beleggingsdienstverlener bij de bepaling van het best mogelijke resultaat met de volgende factoren rekening houden: de prijs, de kosten, de snelheid, de waarschijnlijkheid van uitvoering en afwikkeling, de omvang, de aard en alle andere aspecten die voor uitvoering van een order relevant zijn.2

Deze factoren leiden niet altijd tot een eenduidig antwoord. Zo is het goed mogelijk dat op Euronext de beste prijs voor een bepaald financieel instrument te behalen is, terwijl de beleggingsdienstverlener op basis van de waarschijnlijkheid van uitvoering van de order voor NASDAQ moet kiezen. De beleggingsdienstverlener moet zowel de prijs als waarschijnlijkheid van de uitvoering meenemen om tot het best mogelijke resultaat te komen en de vraag rijst welke factor dan prevaleert. MiFID reguleert daarom hoe de beleggingsdienstverlener het relatieve gewicht moet bepalen dat toekomt aan de factoren die het best mogelijke resultaat bepalen. De beleggingsdienstverlener moet daarbij het volgende in aanmerking nemen: de kenmerken van de cliënt waaronder zijn cliëntclassificatie, de order, de financiële instrumenten en de plaatsen van uitvoering.3 Bij de niet-professionele cliënt is het eenvoudig voor de beleggingsdienstverlener om het gewicht van de verschillende factoren te bepalen, omdat de totale tegenprestatie doorslaggevend is bij bepaling van het best mogelijke resultaat. De totale tegenprestatie bestaat uit de prijs van het financiële instrument en de uitvoeringskosten. Indien verschillende plaatsen van uitvoering voldoen aan de verplichting tot , moet de beleggingsdienstverlener bij zowel orders van professionele als niet-professionele cliënten de resultaten vergelijken die op die verschillende plekken te behalen zijn.4

Om toe te zien op deze verplichting tot , moet de beleggingsdienstverlener adequate regelingen opstellen. De beleggingsdienstverlener is ten minste verplicht om een orderuitvoeringsbeleid vast te stellen en toe te passen.5 In het orderuitvoeringsbeleid moet de beleggingsdienstverlener voor elke klasse van instrumenten informatie opnemen over de verschillende plaatsen waar hij orders uitvoert en daarnaast moet hij in het beleid aangeven welke factoren de keus voor de plaats van uitvoering beïnvloeden. Afhankelijk van de individuele cliënt zal de plek waar de order uitgevoerd moet worden op basis van het orderuitvoeringsbeleid kunnen verschillen, maar het beleid waarborgt dat de beleggingsdienstverlener best execution steeds volgens hetzelfde stramien beoordeelt.

Het orderuitvoeringsbeleid is dus een uitwerking van de verplichting tot. De cliënt moet dit beleid goedkeuren voordat de beleggingsdienstverlener start met de uitvoering van orders.6 Verder moet de beleggingsdienstverlener zijn orderuitvoeringsbeleid zowel ten minste jaarlijks als bij wezenlijke veranderingen in het beleid evalueren. Van deze wezenlijke verandering moet de beleggingsdienstverlener de cliënt ook op de hoogte brengen.7 Daarnaast kan de cliënt verzoeken aan te tonen dat uitvoering van een order strookt met het uitvoeringsbeleid. De beleggingsdienstverlener moet aan dit verzoek gehoor geven.8

MiFID II wijzigt de hoofdverplichting om orders uit te voeren tegen de voordeligste voorwaarden niet. Wel zijn er op uitvoeringsniveau drie noemenswaardige wijzigingen die de transparantie vergroten voor zowel de professionele als niet-professionele cliënt. Allereerst moeten plaatsen van uitvoering verplicht gegevens verstrekken over de kwaliteit van uitvoering en moet de beleggingsdienstverlener mededelen waar hij een order heeft uitgevoerd.9 Ten tweede moet de beleggingsdienstverlener specifieke informatie over het orderuitvoeringsbeleid verstrekken.10 Ten derde moeten beleggingsdienstverleners jaarlijks voor elke categorie financiële instrumenten een overzicht opstellen van de vijf belangrijkste plaatsen van uitvoering en informatie openbaar maken over de kwaliteit van uitvoering.11

De Hoge Raad heeft zich in het kader van de civielrechtelijke zorgplicht niet uitgelaten over de verplichting tot . Nu niet bekend is of er uit de civielrechtelijke zorgplicht verplichtingen tot voortvloeien en indien het antwoord bevestigend is wat die verplichtingen inhouden, kan ik geen vergelijking maken tussen de civielrechtelijke verplichting tot best execution en de verplichting tot best execution die onderdeel is van de MiFID-loyaliteitsverplichting. Wanneer de beleggingsdienstverlener in strijd handelt met de bepalingen van best execution die onderdeel zijn van de MiFID-loyaliteitsverplichting, is weliswaar sprake van een onrechtmatige daad op grond van strijd met een wettelijke plicht en kan eveneens sprake zijn van wanprestatie, maar dat sluit niet uit dat uit de civielrechtelijke zorgplicht aanvullende of meer vergaande verplichtingen kunnen voortvloeien op grond van de omstandigheden van het geval. Het is dus onbekend of de civielrechtelijke zorgplicht en de verplichting tot als onderdeel van de MiFID-loyaliteitsverplichting gelijk zijn aan elkaar. Bepaling van de civielrechtelijke zorgplicht door de MiFID-loyaliteitsverplichting botst echter niet met verplichtingen die voor zover bekend voortvloeien uit de civielrechtelijke zorgplicht en biedt daarbij duidelijkheid over de invulling van de verplichting.