II.7.5.2 Sub-participatie

131. Beschrijving. Een figuur die gelijkenis vertoont met de hiervoor beschreven ‘limited recourse loan’ is de sub-participatie.1 De originator kan aan het SPV (of rechtstreeks aan een groep van investeerders) een subparticipatie verlenen in de te effectiseren vorderingenportefeuille. In dat geval betaalt het SPV de originator een bedrag dat is gerelateerd aan de nominale waarde van de te effectiseren vorderingen. Als tegenprestatie verkrijgt het SPV een vordering op de originator tot (periodieke) betaling van een bedrag gelijk aan de bedragen die van schuldenaren van de geëffectiseerde vorderingen worden ontvangen. Indien de originator geen betaling van schuldenaren ontvangt, zal ook het SPV geen uitkering ontvangen. Men spreekt van een funded sub-participatie.2

De sub-participatie als alternatief voor overdracht wordt soms wel toegepast bij de securitisation van bedrijfsleningen (‘collateralised loan obligations’ (CLO’s)).3

132. Dubbel kredietrisico. Evenals een vorderingenverkoop en een limited recourse lening, is een sub-participatie een methode om het economisch belang bij een vorderingenportefeuille over te dragen aan een investeerder. Een sub-participatie is in beginsel een zuiver obligatoire rechtsverhouding. Anders dan in geval van een cessie komt het SPV niet in een rechtstreekse verhouding te staan tot de schuldenaren van de onderliggende vorderingen. Het SPV staat alleen in een rechtsverhouding tot de originator. Het SPV verkrijgt geen vorderingen jegens de schuldenaren en kan derhalve ook geen betaling afdwingen van de vorderingen waarin het participeert. Het SPV loopt derhalve een tweeledig kredietrisico. Op de eerste plaats is dat het insolventierisico van de schuldenaren van de onderliggende vorderingen; het SPV heeft jegens de originator immers slechts een recht op betaling, indien en voor zover de onderliggende schuldenaren betalingen hebben verricht. Op de tweede plaats is het SPV blootgesteld aan het insolventierisico van de originator. In het faillissement van de originator heeft het SPV in beginsel slechts een concurrente vordering tot betaling van de participatie.4

133. Nadelen en voordelen. Een belangrijk nadeel van een sub-participatie is dat de rating van de ABS in beginsel niet hoger zal uitvallen dan de rating van de originator. De kredietwaardigheid van het SPV is immers geheel afhankelijk van de kredietwaardigheid van de originator.5 Het faillissementsrisico dat het SPV ten opzichte van de originator loopt, kan echter worden gemitigeerd doordat de vorderingen waarin het SPV participeert aan het SPV worden verpand.6 Afgezien van een transactiestructuur met een verpanding, zal een originator over het algemeen dan ook geen financieringsvoordelen behalen met een een sub-participatie. Wel kunnen er andere voordelen zijn. Zo geldt voor financiële ondernemingen dat zij door middel van een sub-participatie mogelijk in aanmerking kunnen komen voor een vermindering van het solvabiliteitsvereiste.7 Bovendien kan een sub-participatie een aantrekkelijk alternatief voor cessie zijn, indien:

Een alternatief voor een sub-participatie zou een synthetische securitisation kunnen zijn.10 Een nadeel daarvan is echter dat daarmee, anders dan met een funded sub-participatie, in de regel geen financiering wordt verkregen.