Hof Amsterdam, 14-05-2013, nr. 200.093.711-01

4.1

4.1.1

4.1.2

4.1.3

4.1.4

4.2

4.3

4.4

4.5

4.6

2.

De ingevolgde deze afdeling verstrekte informatie is feitelijk juist, begrijpelijk en niet misleidend.

(...)

4. Bij of krachtens algemene maatregel van bestuur worden regels gesteld met betrekking tot het tweede lid, voor zover de informatie, bedoeld in dat lid, verstrekt wordt in het kader van het verlenen van beleggingsdiensten.”

Het eerste lid ziet op alle informatie die de financiële onder¬neming verstrekt of beschikbaar stelt, dus zowel op onver¬plichte als verplichte informatie. Het tweede lid ziet op informatie die de financiële onderneming op grond van deze afdeling moet verstrekken.

Bij artikel 51a Bgfo zijn met betrekking tot de in de in artikel 4:19 Wft bedoelde informatie nadere regels gesteld.

Artikel 51a Bgfo luidt, voor zover van belang, als volgt:

“1. De door een beleggingsonderneming aan een niet-professionele belegger verstrekte informatie:

a.

bevat de naam van de beleggingsonderneming;

b.

is accuraat en wijst niet op de mogelijke voordelen van een (...) finan¬cieel instrument zonder dat ook een correct en duidelijke indicatie van de mogelijke risico’s wordt gegeven;

c.

is toereikend en door de presentatie ervan te begrijpen voor het gemiddelde lid van de groep tot wie zij is gericht; en

d.

geeft belangrijke zaken, vermeldingen of waarschuwingen niet verhuld of afgezwakte weer.”

4.7

a.

informatie over de wederzijdse rechten en verplichtingen die voort¬vloeien uit de overeenkomst met betrekking tot de beleggings- of nevendienst;

b.

de in artikel 58b bedoelde informatie over de overeenkomst of de beleggingsdiensten of nevendiensten;

c.

de overige op grond van de artikelen 58b tot en met 58e vereiste informatie.

(...)

3.

Indien een reclame-uiting van een beleggingsonderneming een aanbod bevat om een overeenkomst met betrekking tot een financieel instrument of een beleggings- of nevendienst aan te gaan, of de uitnodiging bevat om een dergelijk aanbod te doen en vermeldt hoe hierop kan worden gereageerd, wordt daarin tevens de voor het aanbod of de uitnodiging van belang zijn informatie als bedoeld in de artikelen 58b tot en met 58e opgenomen.

(...)”

Artikel 58b Bgfo bepaalt welke algemene informatie de beleg¬gingsonderneming moet verstrekken over haar onderneming en haar diensten.

Artikel 58c luidt voor zover van belang als volgt:

“1. De informatie, bedoeld in artikel 58a, eerste lid, onderdeel c, omvat een algemene beschrijving van de aard en risico’s van financiële instrumenten die gedetailleerd genoeg is om de niet-professionele belegger in staat te stellen een beleggingsbeslissing te nemen.

(...)

3.

Een beleggingsonderneming die aan een niet-professionele belegger informatie verstrekt over een financieel instrument waarvoor overeenkomstig de richtlijn prospectus een prospectus is gepubliceerd, deelt de cliënt mede waar dit prospectus verkrijgbaar is.

(...)

5.

4.8.

De Notes en de daarop betrekking hebbende brochures en termsheets zijn uitgegeven vóór de inwerkingtreding van de Wet oneerlijke handelspraktijken (Richtlijn 2005/29/EG van 11 mei 2005, PBL 149/22 van 11 juni 2005) op 15 oktober 2008. De Richtlijn oneerlijke handelspraktijken, die op 12 juni 2005 in werking is getreden, moest op 12 juni 2007 in nationale wetgeving zijn omgezet. De verplichting tot richtlijnconforme interpretatie bestaat vanaf het tijdstip van het verstrijken van de in de richtlijn aangeduide omzettingstermijn. Vijf van de acht Notes zijn uitgegeven na het verstrijken van de omzettingstermijn op 12 juni 2007. Voor die Notes moet artikel 6:194 (oud) BW richtlijn¬conform worden geïnterpreteerd. Daarbij dient in het bijzonder acht te worden geslagen op artikel 7 (misleidende omissies) van de Richtlijn oneerlijke handelspraktijken, zoals omgezet in de artikelen 6:193d, 6:193e en 6:193f (nieuw) BW.

4.9.

De Stichting stelt dat de brochures en termsheets een uitnodiging tot aankoop bevatten. De brochures en termsheets zijn zowel gezamenlijk als afzonderlijk aan het publiek verstrekt, in verschillende gevallen met een begeleidende brief, aldus de Stichting. Tijdens de comparitie van partijen in eerste aanleg heeft [ Geïntimeerde sub 1 ] verklaard, zo blijkt uit het proces-verbaal van de zitting van 1 december 2010, dat GBN9 bij brief met termsheet aan bestaande klanten is aangeboden.

Het hof is van oordeel dat een brochure als hier aan de orde een reclame-uiting is die een aanbod bevat om een overeenkomst met betrekking tot die Notes aan te gaan. Daarbij wordt vermeld hoe hierop kan worden gereageerd: in elk van de brochures wordt onder het kopje ‘Inschrijven’ vermeld op welke drie manieren kan worden ingeschreven en elke brochure bevat een inschrijfcoupon. Op grond van artikel 58a lid 3 Bgfo moet in de brochures dan tevens de voor het aanbod van belang zijnde informatie als bedoeld in de artikelen 58b tot en met 58e zijn opgenomen. In de termsheets wordt niet vermeld op welke manieren op de Notes kan worden ingeschreven. Evenmin kan daarin een aanbod worden gelezen. De termsheets zijn derhalve geen reclame-uiting waarop artikel 58a lid 3 Bgfo het oog heeft. De vraag die vervolgens rijst is of een termsheet wel een uitnodiging tot aankoop in de zin van artikel 7 lid 4 van de Richtlijn oneerlijke handelspraktijken (en het daarop gebaseerde artikel 6:193e BW) is. Een termsheet kan als een onderdeel van een uitnodiging tot aankoop worden beschouwd, indien [ Geïntimeerde sub 1 ] een Note bij brief met termsheet aan potentiële of bestaande klanten heeft aangeboden, hetgeen in de praktijk is voorgekomen. Op zichzelf genomen kan een termsheet niet als een uitnodiging tot aankoop worden beschouwd.

4.10.

De vraag of de inhoud van een brochure of een termsheet juist, volledig en niet-misleidend is, moet los van het prospec¬tus worden beoordeeld. Dat volgt uit artikel 58a lid 3 Bgfo in samenhang met artikel 58c lid 1 Bgfo: de informatie die moet worden verstrekt omvat een algemene beschrijving van de aard en risico’s van financiële instrumenten die gedetailleerd genoeg is om de niet-professionele belegger in staat te stellen een beleggingsbe¬slissing te nemen. In artikel 7 lid 4 onder a Richt¬lijn oneer¬lijke handelspraktijken is bepaald dat in het geval van een uitnodiging tot aankoop de voornaamste kenmerken van het product, in de mate waarin zulks gezien het medium en het product passend is, als essentiële informatie wordt beschouwd. Op grond van het bepaalde in artikellid 5 is in geval van commerciële communicatie, reclame of marketing daaronder begrepen, de bij of krachtens artikel 4:20 Wft genoemde informatie in ieder geval essentiële informatie (zie ook de artikelen 6:193e onder a en 6:193f onder f BW (nieuw)).

4.11.

Mede gezien het bepaalde in artikel 7 lid 3 en lid 4 onder a Richtlijn oneerlijke handels¬praktijken is het hof van oordeel dat die Richtlijn ten aanzien van het begrip essentiële informatie geen andere, strengere eisen stelt dan artikel 4:20 Wft en de daarop gebaseerde artikelen 58a lid 3 en 58c lid 1 Bgfo. Het hof wijst in dat verband op de op genoemde leden van artikel 7 Richtlijn oneerlijke handelspraktijken gebaseerde artikel 6:193d lid 4 BW (nieuw), waarin is bepaald dat bij de beoordeling of essentiële informatie is weggelaten of verborgen is gehouden de feitelijke context, de beperkingen van het communicatiemedium alsook de maatregelen die zijn genomen om de informatie langs andere wegen ter beschikking van de consument te stellen in aanmerking worden genomen.

4.12.

In het kader van grief 4 gaat de Stichting ervan uit dat ieder document afzonderlijk moet worden beoordeeld. Zij keert zich tegen het oordeel van de rechtbank dat de verstrekte informatie moet worden “bezien als geheel”. Het hof is van oordeel dat de Stichting van een te beperkte opvatting uitgaat. Haar standpunt vindt ook geen steun in de door haar genoemde jurisprudentie die ziet op een prospectus. Als [ Geïntimeerde sub 1 ] in het kader van een aanbod verschillende documenten (zoals bijvoorbeeld reclamemateriaal en termsheets) heeft verstrekt, zal dat in beginsel bij de beantwoording van de vraag of die informatie aan de hiervoor genoemde eisen voldoet, als geheel mogen worden genomen.

4.13.

[ Geïntimeerde sub 1 ] betoogt dat de bepalingen uit de Wft en het Bgfo waarnaar de Stichting verwijst uitsluitend betrekking hebben op de dienstverlening. In onderhavige procedure gaat het echter niet om informatie over de dienstverlening door [ Geïntimeerde sub 1 ] maar om informatie over een bepaald financieel product. Geen van de bepalingen uit het Bgfo waarnaar de Stichting verwijst zijn van toepassing op de brochures en termsheets, aldus [ Geïntimeerde sub 1 ]. Zij ziet echter over het hoofd dat artikel 58a lid 3 Bgfo betrekking heeft op reclame-uitingen én op informatieverschaffing bij het aangaan van een overeenkomst met betrekking tot een financieel instrument alsmede dat artikel 58c Bgfo ook betrekking heeft op informatieverstrekking: lid 1 van artikel 58c Bgfo verwijst immers naar artikel 58a, eerste lid, onderdeel c.

4.14.

Naar aanleiding van grief 3 overweegt het hof dat als uitgangspunt geldt dat de vraag of de brochures of de termsheets een mededeling bevatten die door vorm of inhoud bij degenen tot wie zij zich richten of die zij bereiken een onjuiste verwachting of een onjuiste dan wel onvolledige voorstelling van zaken kan doen ontstaan en dus in een of meer opzichten misleidend is, moet worden beoordeeld aan de hand van de vraag of bij een gemiddeld geïnformeerde, omzichtige en oplettende niet-professionele beleg¬ger na lezing van de brochures of de termsheets een onjuiste voorstelling van zaken omtrent de werking en de risico’s van de Notes kan zijn ontstaan dan wel dat daardoor bij die belegger een onjuiste verwachting kan zijn gewekt. Indien de niet-profes¬sionele belegger een natuurlijk persoon is, is hij gelijk te stellen aan een consument zoals bedoeld in afdeling 3A van Titel 3 van boek 6 BW.

4.15.

De Notes hebben de volgende (essentiële) kenmerken.

(i)

Alle Notes zijn uitgegeven door LBTC en zijn zogenoemde 100% garantieproducten: aan het einde van de looptijd ontvangen de notehouders de volledige inleg terug. Alle Notes hebben in beginsel een vaste looptijd die varieert van zes tot negen jaar.

(ii)

De GBN5, GBN6 en GBN9 kennen als onderliggende waarden een gelijk gewogen ‘mandje’ met alle 50 aandelen die op respec¬tie¬velijk 10 oktober 2006, 5 december 2006 en 1 augustus 2006 deel uitmaken van de DJ Global Titans Index. De CSN4 heeft als onderliggende waarden een mandje van drie Chinese indexen: de Hang Seng China Enterprises Index, de Hang Seng Index en de MSCI Taiwan Index in de verhouding 40:40:20. De CSN5 heeft als onderliggende waarden een gelijk gewogen mandje van de drie genoemde Chinese indexen. De RPN1, RGN1 en RGN2 hebben als onderliggende waarden een mandje met de aandelen van dertig multinationals, genoteerd aan de Dow Jones Euro Stoxx 50 Index, de S&P 500 Index en de Nikkei 225 Index, van elke index de tien grootste multinationals.

(iii)

Bij de GBN5, GBN6, GBN9, RPN1, RGN1 en RGN2 ontvangen de notehouders gedurende de looptijd eenmaal per jaar couponrente. Bij de GBN5, GBN6 en GBN9 is de rente gedurende respectievelijk de eerste twee jaar (GBN5 en GBN6) en de eerste vier maanden (GBN9) vast, en daarna is de rente afhankelijk van het gemiddelde van de procentuele koersontwikkeling van de onderliggende waarden ten opzichte van de startwaarden, met een maximum van 10%, respectievelijk 9%. Bij RPN1, RGN1 en RGN2 is de rente gedurende de gehele looptijd afhankelijk van de procentuele koersont¬wik¬keling van de onderliggende waarden, met een minimum van res¬pectievelijk 4%, 3,5% en 4% per jaar en steeds met een maximum van 9%. Aan het einde van de looptijd ontvangen de notehouders hun volledige inleg verhoogd met de laatste rente-uitkering. LBH heeft de laatste rente-uitkering en de terugbetaling van de volledige inleg op de einddatum gegarandeerd. RPN1, RGN1 en RGN2 worden tussentijds afgelost indien het totaal aan ontvangen rente respectievelijk 40%, 35% en 40% van de nominale waarde beloopt. Bij de CSN4 en CSN5 ontvangen de notehouders gedurende de looptijd geen couponrente. Aan het einde van de looptijd ontvangen de notehouders hun volledige inleg verhoogd met het gewogen gemiddelde van de procentuele koersontwikkeling van de drie Chinese indexen. LBH heeft het uitkeren van het rendement en het terugbetalen van de volledige inleg op de einddatum gegarandeerd.

4.16.

De Stichting stelt dat [ Geïntimeerde sub 1 ] de Cedenten heeft misleid in de zin van artikel 6:194 (oud) BW, uitgelegd conform de Richtlijn oneerlijke handelspraktijken, althans dat zij in strijd heeft gehandeld met de artikelen 4:19 en 4:20 Wft en/of met de op de artikelen 4:19 en 4:20 Wft gebaseerde bepalingen uit het Bgfo, doordat:

a.

in de brochures en termsheets wordt gemeld dat het volledige prospectus via het (web)adres van [ Geïntimeerde sub 1 ] beschikbaar is, terwijl dat niet het geval is, het bovendien voor de gemiddelde consument onmogelijk was om de ontbrekende gedeelten van het prospectus te traceren, en het prospectus zodanig complex is dat deze door de gemiddelde consument niet kan worden doorgrond;.

b.

in de brochures en termsheets essentiële informatie over (de kenmerken van) de Notes ontbreekt die wel is opgenomen in de prospectussen, namelijk:

(i)

dat de Notes bedoeld zijn voor beleggers met ervaring in derivaten, opties, en optietransacties en die de aan de Notes verbonden risico’s doorgronden en aanvaarden,

(ii)

dat de notehouder in het algemeen en ten aanzien van terugbetaling op de einddatum afhankelijk is van de krediet¬waardigheid van LBTC en LBH,

(iii)

dat het gevaar bestaat dat voor de Notes geen (secun¬daire) markt bestaat en dat als er al een secundaire markt zou zijn, deze niet blijvend is en illiquide kan zijn,

(iv)

dat het investeren in de Notes niet hetzelfde is als investeren in de onderliggende waarden,

(v)

dat sprake kan zijn van een ‘default’ van de uitgevende instelling en dat dit zal leiden tot vervroegde aflossing en deze vervroegde aflossing minder kan bedragen dan het geïn¬vesteerde bedrag en zelfs nihil kan zijn,

(vi)

ten aanzien van CSN4 en CSN5, dat aan het investeren in opkomende economieën specifieke gevaren zijn verbonden,

c.

in de brochures en termsheets onjuiste mededelingen worden gedaan over de aard, kenmerken en risico’s van de Notes;

d.

in de brochures en termsheets de indruk wordt gewekt dat door aankoop van de Notes (direct of indirect) wordt belegd in de onderliggende waarden in plaats van in een aan LBTC verstrekte (al dan niet renteloze) lening;

e.

in de brochures en termsheets niet duidelijk wordt gemaakt dat de Notes uitsluitend geschikt zijn voor ervaren en deskundige beleggers, en de producten ten onrechte worden aangeprezen als alternatief voor (bijvoorbeeld) een deposito;

f.

in de brochures en termsheets wordt gesteld dat er een levendige (beurs)handel in de Notes bestaat, terwijl dat onjuist is, althans niet kan worden waargemaakt, en wordt verzwegen dat in geval van faillissement van leningnemer en garantiegever sowieso geen sprake is van verhandelbaarheid in de zin die daar in de brochures en termsheets aan wordt gegeven;

g.

in de brochures en termsheets de debiteurenrisico’s van de notehouder onjuist, althans onvolledig, wordt weergegeven; en

h.

in de brochures en termsheets onduidelijkheid wordt geschapen over de rol en verplichtingen van [ Geïntimeerde sub 1 ], LBTC en LBH.

4.17.

In de tegen de brochures en termsheets aangevoerde bezwaren, die elkaar deels overlappen, kunnen de volgende specifieke aspecten worden onderscheiden: verkrijgbaarheid prospectus (a), (debiteuren)risi¬co’s (b.(ii), c, g en h), risico van vroegtijdige aflossing (b.(v)), risico’s van de structuur van de Notes (b.(i) en e), beleggen in onderliggende waarden (b.(iv) en d) en verhandelbaarheid (b.(iii) en f). Hierna zal op die aspecten worden ingegaan.

Verkrijgbaarheid prospectus (a)

4.18.

De Stichting stelt dat iedere consument die een prospectus wil raadplegen en conform de desbetreffende brochure en/of termsheet naar de website gaat waarop het “Prospectus” kan worden gedownload op een onvolledig document stuit, terwijl de website doet voorkomen dat het gaat om het volledige prospectus. Voorts was het voor de gemiddelde consument onmogelijk om de ontbrekende gedeelten van het prospectus te traceren. Bovendien waren de in het Engels gestelde teksten zodanig complex dat deze door de gemiddelde consument niet waren te doorgronden, aldus nog steeds de Stichting. Het hof oordeelt als volgt.

4.19.

Lid 3 van artikel 58c Bgfo bepaalt dat een beleggings¬onderneming die aan een niet-professionele belegger informatie verstrekt over een financieel instrument waarvoor overeenkomstig de Richtlijn prospectus een prospectus is gepubliceerd, de cliënt meedeelt waar dit prospectus verkrijgbaar is. Anders dan [ Geïntimeerde sub 1 ] lijken te veronderstellen, ontslaat die vermelding [ Geïntimeerde sub 1 ] niet van de verplichting tot informatie¬verstrekking als vastgelegd in het Bgfo. In alle brochures en termsheets wordt de website genoemd waar het prospectus kan worden gedownload. Voorts staat op de eerste bladzijde van de verrichtingsnota (Securities Note) die steeds kon worden gedownload, dat de Securities Note, de Summary Note en het Registration Document gezamenlijk het Prospectus vormen. Voor elke consument die de verrichtingsnota heeft gedownload moet dus duidelijk zijn geweest dat het Prospectus uit verschillende documenten bestond. Ook de Nederlandse vertaling van de Summary Note, die bij GBN6, CSN4, CSN5, RGN1, RGN2 en GBN9 steeds kon worden gedownload, bevatte die informatie. Daarbij komt dat in alle verrichtingsnota’s is vermeld waar genoemde documenten gratis verkrijgbaar waren. Dat het, zoals de Stichting stelt, voor de gemiddelde consument onmogelijk was om kennis te nemen van het (gehele) prospectus is dus niet juist. Dat de in het Engels gestelde teksten zodanig complex waren dat deze door de gemiddelde consument niet konden worden doorgrond, is niet aan [ Geïntimeerde sub 1 ], die geen verantwoordelijkheid draagt voor de inhoud van het prospectus, tegen te werpen. Overigens valt, in het licht van het betoog van de Stichting dat de brochures en termsheets alle essentiële informatie moeten bevatten, zonder nadere toelichting, die ontbreekt, niet in te zien dat de Cedenten door het niet kunnen downloaden van het volledige prospectus zouden zijn misleid dan wel schade zouden hebben geleden.

(Debiteuren)risico (b.(ii), c, g en h)

4.20.

Het hof is met de rechtbank van oordeel dat de brochures en de termsheets ten aanzien van de werking van de Notes en de aan de Notes verbonden risico’s correct, duidelijk en niet misleidend zijn. Uit de daarin verstrekte informatie volgt zonder meer dat met de Notes voor een vaste periode wordt belegd tegen een (deels) variabele – van met name genoemde externe factoren afhankelijke – (rente)vergoeding. In de brochures en termsheets is opgenomen dat aan het einde van de looptijd de inleg wordt terugbetaald en dat LBH de terugbetaling van de inleg heeft gegarandeerd. Ook staat in de brochures en de termsheets dat de Notes worden uitgegeven door LBTC. Dat is voldoende om te begrijpen dat LBTC de partij is die de gehele inleg zal moeten terugbetalen en dat de beleggers het risico lopen dat LBTC daartoe niet in staat zal zijn. Dat dat risico aanwezig is, volgt ook uit de door LBH gegeven garantie. Dat aan de door LBH verstrekte garantie het risico is verbonden dat LBH failleert en dat zij in dat geval niet de (gehele) inleg zal kunnen uitkeren, behoeft geen uitdrukkelijke vermelding, maar spreekt voor zich. Bovendien wordt in alle brochures aandacht besteed aan de kredietwaardigheid van LBH. In vier van de zes brochures wordt in aanvulling daarop expliciet vermeld dat door de belegging een debiteurenrisico op LBH wordt gelopen. In de twee oudste brochures ontbreekt die mededeling. In vijf van de acht termsheets wordt ook expliciet vermeld dat een debiteurenrisico op LBH wordt gelopen. In de drie oudste termsheets ontbreekt die mededeling. De brochures en de termsheets waarin genoemde mededeling ontbreekt zijn uitgegeven voor 1 november 2007, de datum waarop de genoemde artikelen van het Bgfo in werking zijn getreden en voor 12 juni 2007, de datum waarop artikel 6:194 (oud) richtlijn conform moet worden uitgelegd (zie ook onder 4.7 en 4.8).

4.21.

Anders dan de Stichting meent, behoefde [ Geïntimeerde sub 1 ] in de brochures of de termsheets (mede gelet op het bepaalde in artikel 58c lid 5 Bgfo) geen meer gedetailleerde uiteenzetting te geven over de aard en omvang van de door LBTC en LBH gedreven onderneming. Daarbij neemt het hof in aanmerking dat LBH over een A+ rating beschikte, zodat zonder nadere toe¬lichting, die ont¬breekt, niet valt in te zien wat nadere infor¬matie daaraan toe of af had kunnen doen. Op basis van de namen van de vennootschappen had het de Cedenten reeds duidelijk kunnen en moeten zijn dat LBTC en LBH onderdeel uitmaken van de Lehman Brothers groep en dat de twee vennootschappen met elkaar waren verweven. Om die reden kan het betoog van de Stichting dat de Cedenten zijn misleid door het in de brochures en termsheets opgewekte vertrouwen dat zij konden terugvallen op twee afzonderlijke volwaardige debiteuren haar niet baten. Bij het voorgaande is nog van belang dat de Stichting niet heeft betwist dat het faillissement van een bank met een omvang als Lehman Brothers vóór 15 september 2008 vrij algemeen als nagenoeg ondenkbaar werd beschouwd. Dat het faillissement van een individuele groepsmaatschappij als LBTC niet ondenkbaar is, volgt reeds uit de door LBH gegeven garantie. De Cedenten hebben zowel een vordering op LBTC als uitgevende instelling als op LBH als garantieverstrekker. De verwachting is dat de Cedenten zowel een uitkering uit de boedel van LBTC als van LBH zullen ontvangen. De Cedenten kunnen derhalve terugvallen op twee afzonderlijke debiteuren, hetgeen niet het geval zou zijn geweest, indien LBH zich niet garant zou hebben gesteld of de Notes zou hebben uitgegeven.

Risico van vroegtijdige aflossing (b.(v))

4.22.

Met het risico van vroegtijdige aflossing heeft de Stichting, zo volgt uit de pleitnota in hoger beroep onder 12.21, in het bijzonder het oog op het risico dat de LBH zou failleren. Dit belangrijkste en dus essentiële risico had niet onvermeld mogen blijven in de brochures en termsheets, aldus de Stichting. Onder 4.21 is reeds overwogen dat het risico dat LBH failleert en dat zij dan niet de (gehele) inleg zal kunnen uitkeren, geen uitdrukkelijke vermelding behoefde.

Wat betreft het betoog van de Stichting dat in de brochures en termsheets ook gewezen had moeten worden op het risico dat één van de in het (basis) prospectus genoemde ‘events of default’ zich voordoet en dat als het gevolg daarvan de Notes eerder mogen worden afgelost tegen de dan geldende marktwaarde, geldt het volgende. Nu gesteld noch gebleken is dat het risico dat één van die events of default zich zou voordoen reëel was, is de informatie daarover geen essentiële informatie in de zin van de toepasselijke regelgeving en behoefde om die reden niet in de brochures en termsheets te worden vermeld.

Uit het voorgaande volgt dat in de brochures en termsheets ter zake van het risico van vroegtijdige aflossing geen onjuiste, onvolledige of misleidende informatie is verstrekt.

Risico’s van de structuur van de Notes (b.(i) en e)

4.23.

De Stichting stelt dat de Notes gestructureerde, zeer complexe leningen zijn die de consument verstrekt aan LBTC, met een terugbetalingsgarantie (100%) van LBH, waarvan de hoogte van de terugbetalingsverplichting in tegenstelling tot een gewone lening (gedeeltelijk) afhankelijk is van de onderliggende waarde van een aantal externe activa. De Notes kunnen in economische zin worden gezien als een lening gekoppeld aan een calloptie op de waarde van de externe activabestanddelen. De Notes zijn volgens de Stichting wat betreft werking en kenmerken zodanig complex, dat de gemiddelde consument deze niet kan doorgronden. Daarom zijn de Notes uitsluitend geschikt voor ervaren beleggers die de aard en risico’s van de Notes kunnen begrijpen, deze kunnen dragen en deze willens en wetens aanvaarden. De brochures en termsheets wekken ten onrechte de indruk dat de Notes geschikt zijn voor iedere consument die meer rendement uit zijn vermogen wil halen dan met een deposito, reguliere spaarrekening of andere renteproducten. Zij wekken ten onrechte de indruk dat de risico’s van de Notes daarmee vergelijkbaar zijn, aldus nog steeds de Stichting.

4.24.

Ten aanzien van het debiteurenrisico verwijst het hof naar hetgeen daarover hiervoor is overwogen en beslist. Voorts is van belang dat het hier garantieproducten betreft waarbij het verlies op de inleg in beginsel nihil is, ongeacht de structuur van de Notes. Anders dan de Stichting mede op basis van de in het registratiedocument opgenomen waarschuwing betoogt, acht het hof de Notes geen bijzonder complex en risicovol product, dat uit¬sluitend geschikt is voor beleggers met ervaring in derivaten en opties. Kenmerkend voor de Notes is dat de inleg aan het einde van de looptijd volledig wordt terugbetaald en dat de (rente)vergoeding (gedeeltelijk) afhankelijk is van de ontwik¬keling van een mandje aandelen(indexen). De hoogte van de (rente)vergoeding is niet afhankelijk van de door de uitgevende instelling al dan niet gekozen optieconstructie om aan haar verplichting tot rentevergoeding te kunnen voldoen, maar slechts van de waarden van de aandelen(indexen) waaraan de rentever¬goeding is gekoppeld. De (terug)betaling van de inleg en de (rente)vergoeding is evenmin afhankelijk van de gekozen optieconstructie, maar uitsluitend van de gegoedheid van de uitgevende instelling en, indien aanwezig, de garant. De bijzondere risico’s die kleven aan een rechtstreekse belegging in opties doen zich hier niet voor. Voor het begrijpen van de kenmerken van de Notes is het daarom niet nodig die eventuele optieconstructie te kennen en te begrijpen.

4.25.

In de brochures en termsheets is duidelijk vermeld hoe de Notes werken en hoe de variabele (rente)vergoeding wordt berekend. Van een product dat zo complex is dat een nadere toelichting in de brochures of termsheets vereist was, is geen sprake. Bij de CSN4 en CSN5 is het feit dat geen rente/dividend over de inleg wordt vergoed expliciet in beide brochures opgenomen en volgt ook uit de rekenvoorbeelden. In beide termsheets is achter “coupon” aangegeven dat dat niet op die Notes van toepassing is. Dat er alleen een upside voor de consument bestaat indien aan het einde van de looptijd een positief verschil bestaat tussen enerzijds de gezamenlijke ontwikkeling van de onderliggende waarden en anderzijds het nominale bedrag van de lening is niet juist. Er is reeds sprake van een upside indien het gewogen rendement aan het einde van de looptijd meer bedraagt dan 0%.

Uit het voorgaande volgt dat de door [ Geïntimeerde sub 1 ] verstrekte informatie over de feitelijke werking van de Notes niet onjuist, onvolledig of misleidend is.

Beleggen in onderliggende waarde (b.(iv) en d)

4.26.

De Stichting betoogt dat in de brochures en termsheets de suggestie is gewekt dat direct werd belegd in een mandje van onderliggende activa, waarop de Cedenten zich zouden kunnen verhalen, althans waarop zij aanspraak konden maken. Die misleiding had ook grote gevolgen voor de risico-inschatting die de consument maakte. Bij een directe of indirecte investering in activa kon de waardevermindering van één activum immers gecom¬penseerd worden met (eventuele) winsten van de overige activa uit het mandje. De consument dacht met de aanschaf van Notes een beperkt risico te lopen op waardevermindering van (een deel van de) onderliggende waarden. In aanvulling daarop dacht de consu¬ment dat op de einddatum de kapitaalsgarantie als vangnet zou gelden voor het zeer onwaarschijnlijk scenario dat alle onderliggende waarden tot een waarde van nul zouden dalen. Het hof oordeelt als volgt.

4.27.

In de brochures en termsheets is opgenomen dat het gaat om Notes die worden uitgegeven door LBTC. In de brochures wordt onder het kopje “hoe werken ze” beschreven dat met Notes indirect wordt belegd in een mandje dat bestaat uit aandelen(indexen). Daarnaast wordt uiteengezet op welke wijze de telkens met name genoemde aandelen(indexen) bepalend zijn voor het bedrag dat jaarlijks of aan het einde van de looptijd aan (rente)vergoeding zal worden uitgekeerd. In de termsheets wordt achter het kopje ‘Onderliggende waarden’ beschreven welke aandelen(indexen) in het mandje zijn opgenomen en achter het kopje ‘Coupon’ of ‘Aflossing’ wordt uitgelegd op welke wijze het resultaat wordt berekend.

4.28.

Aan de stelling dat de Cedenten ten onrechte hebben gedacht dat de waardedaling van een of meer onderliggende waarden gecompenseerd kon worden door de waardestijgingen van de overige onderliggende waarden gaat het hof als onvoldoende toegelicht voorbij. Uit de in de brochures en de termsheets gegeven uitleg volgt immers duidelijk in welke verhouding de verschillende onderliggende waarden meetellen bij de berekening van de waarde van het mandje en daaruit volgt hoe waardefluctuaties van verschillende aandelen of indexen elkaar kunnen opheffen. Ook volgt daaruit dat de waarde van het mandje niet van belang is voor de aflossing op de einddatum van de volledige inleg. De waarde van het mandje speelt alleen een rol bij, kort gezegd, de bepaling van het rendement. Op de door de notehouder aan te houden beleggingsrekening werd steeds slechts een Note gead¬ministreerd en geen individuele aandelen, zodat ook daaruit duidelijk had moeten zijn dat niet in aandelen(indexen), maar in door LBTC uitgegeven Notes werd belegd. Gesteld noch gebleken is dat een of meer Cedenten zich naar aanleiding van die wijze van administratie met vragen daarover tot [ Geïntimeerde sub 1 ] hebben gewend. Als gevolg van het feit dat niet werd belegd in aandelen(indexen) behoefden de beleggers ten aanzien van CSN4 en CSN5 er niet voor te worden gewaarschuwd dat aan het investeren in opkomende economieën specifieke gevaren zijn verbonden.

Het hof is gelet op het voorgaande van oordeel dat de informatie over de onderliggende waarden in de brochures en termsheets juist, voldoende duidelijk en niet misleidend is.

Verhandelbaarheid (b.(iii) en f)

4.29.

De Stichting heeft aangevoerd dat in de brochures ten onrechte de suggestie wordt gewekt dat de Notes vrij verhan¬delbaar zijn. Daarmee wordt ten onrechte de indruk gewekt dat er een levendige markt bestaat voor de Notes en dat deze zeer courant zijn, terwijl dat niet het geval is. Na het faillissement van de uitgevende instelling en de garantiegever was van enige verhandelbaarheid al helemaal geen sprake. Het had op de weg van [ Geïntimeerde sub 1 ] gelegen hiervoor in de brochures en term¬sheets te waarschuwen, althans daar minst genomen een opmerking over te maken, aldus de Stichting. Ter onderbouwing van haar stelling dat de verhandelbaarheid van de Notes werd gewaarborgd door Lehman Brothers International Europe verwijst [ Geïntimeerde sub 1 ] naar de verklaring van verschillende (oud-)bestuurders en medewerkers van [ Geïntimeerde sub 1 ] van 30 oktober 2012 die [ Geïntimeerde sub 1 ] als productie 72 bij pleidooi in het geding heeft gebracht. De (oud-)bestuurders en medewerkers verklaren voor zover van belang als volgt: De verhandelbaarheid van de notes (...) werd gewaarborgd door Lehman Brothers International Europe. Lehman Brothers International Europe trad op als een zogenaamde ‘market maker’. Dit betekende dat Lehman Brothers International Europe bij de handel in de notes de verplichting had om als koper / verkoper te fungeren. Lehman Brothers International Europe had de verplichting op zich genomen om bied- en laatprijzen voor de notes af te geven. Deze verplichting van Lehman Brothers International Europe blijkt ook uit de prospectussen van de notes.”. Als bijlage bij genoemde ver¬klaring heeft [ Geïntimeerde sub 1 ] een verklaring van R. van Barneveld van Theodoor Gilissen Bankiers N.V., gedateerd 26 oktober 2012, in het geding gebracht. Van Barneveld verklaart dat “Theodoor Gillissen tot september 2008 in opdracht van [ Geïntimeerde sub 1 ] orders in notes van Lehman Brothers [heeft] uitgevoerd. Ons is niet bekend – naar de beste herinnering van onze handelaren – dat opgegeven orders niet tot uitvoering hebben geleid”. De Stichting betwist genoemde verklaringen en brengt een verklaring van [ X ] van 16 januari 2012 in het geding. [ X ] verklaart dat zij in de zomer van 2008 de niet-gegarandeerde notes van Lehman Brothers die zij (ook) bezat, heeft geprobeerd te verkopen, maar dat dat toen niet kon omdat er geen kopers voor waren of de handel was stilgelegd. Ook in het verleden was haar een keer het aanbieden van notes van Lehman Brothers ontraden of eigenlijk onmogelijk gemaakt, omdat de prijs door ontbrekende kopers te slecht zou zijn of omdat er gewoon geen koers was. [ directeur ] heeft in zijn hoedanigheid van algemeen directeur van [ Geïntimeerde sub 1 ] naar aanleiding van de verklaring van [ X ] onder meer het volgende verklaard (productie 73 bij pleidooi): “De notes van Lehman Brothers zijn te allen tijde verhandelbaar geweest. (...) De verhandelbaarheid van de door (...) [ X ] genoemde notes was niet afhankelijk van ‘kopers’ in de markt. De prijs van deze notes werd bepaald door een aan de uitgevende instelling (LBT) gelieerde Lehman Brothers entiteit (LBIE) en werd doorgevoerd tegen de Nett Asset Value (NAV). Dus niet door vraag en aanbod maar door de werkelijke waarde van de notes, vastgesteld door die gelieerde partij (LBIE). Er was dus altijd een koper (of verkoper). De verklaring van (...) [ X ] dat notes niet verkocht konden worden omdat er geen prijs was of omdat er geen kopers waren is dus niet correct.” Dienaangaande geldt het volgende.

4.30.

In alle brochures wordt vermeld dat de Notes elke dag kunnen worden verkocht en dat de koers vanaf een bepaalde datum dagelijks gevolgd kan worden op de website wijs.nl of info¬notes.nl en dat voor de meest actuele koers gebeld kan worden. In alle termsheets wordt achter het kopje ‘Publicatie koers’ vermeld vanaf welke datum de koers wordt gepubliceerd op de site wijs.nl of notesinfo.nl. [ Geïntimeerde sub 1 ] heeft als productie 58 bij memorie van antwoord besprekingen van [ Y ] van een zestal Notes (CSN4, CSN5, RGN1, RGN2, GBN5 en GBN6) in het geding gebracht. [ Y ] vermeldt in de bespreking van CSN4, CSN5, RGN1, RGN2 onder het kopje ‘Verhandelbaarheid en vervolgin¬formatie’ dat op de website van [ Geïntimeerde sub 1 ] of een speciale site (uit¬stekende) koersinformatie staat. In het licht van het voren¬staande heeft de Stichting met de verklaring van [ X ], die betrekking heeft op andere, niet-gegarandeerde notes, en die [ Geïntimeerde sub 1 ] gemotiveerd heeft betwist, haar stelling dat de Notes niet verhandelbaar waren onvoldoende toegelicht. Uit het feit dat als gevolg van het faillissement van LBTC de Notes niet verhandelbaar waren, kan niet worden afgeleid, dat de Notes vóór die tijd ook niet verhandelbaar waren. Voorts staat als onvoldoende betwist vast dat [ Geïntimeerde sub 1 ] na de decon¬fiture van Lehman Brothers haar cliënten de mogelijkheid heeft geboden om de Notes te verkopen; zie in dat verband ook de brief van 28 februari 2011 die [ Geïntimeerde sub 1 ] als productie 74 bij pleidooi in het geding heeft gebracht. Bovendien volgt uit een artikel in het Financieele Dagblad van 15 mei 2012 (productie 75 bij pleidooi) dat de Notes vanaf 16 mei 2012 verhandelbaar zijn op een speciaal handelsplatform. Gezien het vorenstaande kan niet worden geoordeeld dat de mededeling in de brochures en de termsheets dat de Notes iedere beursdag verhandelbaar zijn onjuist, onduidelijk of misleidend is.