HvJ EU, 07-07-2011, nr. C-445/09

Het verzoek om een prejudiciële beslissing betreft de uitlegging van artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6/EG van het Europees Parlement en de Raad van 28 januari 2003 betreffende handel met voorwetenschap en marktmanipulatie (marktmisbruik) (PB L 96, blz. 16).

Dit verzoek is ingediend in het kader van een geding van IMC Securities BV (hierna: ‘IMC’) tegen de Stichting Autoriteit Financiële Markten, omdat laatstgenoemde haar een geldboete had opgelegd wegens het plegen van marktmanipulatie.

IMC is een Nederlands handelshuis dat voor eigen rekening in effecten handelt.

Op 11 oktober 2005 heeft IMC bij het raadplegen van de openbare gegevens die worden gepubliceerd door de beursmaatschappij Euronext Amsterdam, geconstateerd dat de bank ABN AMRO een ‘stop loss order’ had geplaatst op 5 000 aandelen Wereldhave. Die order hield in dat deze aandelen tegen de dan best beschikbare koers zouden worden verkocht zodra het door ABN AMRO opgegeven koersniveau zou worden bereikt.

IMC heeft getracht te bepalen bij welke koers de stop loss order van ABN AMRO zou worden uitgevoerd (‘getriggerd’). Na een hypothetisch koersniveau te hebben berekend, heeft IMC haar raming verfijnd door haar hypothese op 12 oktober 2005 te testen door middel van het voorbeurs opgeven en weer intrekken van verkooporders tegen verschillende koersen. IMC meende aldus dat de order van ABN AMRO zou worden uitgevoerd bij een koers van 77,75 EUR.

Op 19 oktober 2005 schommelde de koers van het aandeel Wereldhave tussen 81,30 en 80 EUR. Het gemiddelde aantal transacties daarin bedroeg 70 000. IMC handelde vervolgens in twee fasen.

IMC heeft om te beginnen een kooporder voor 10 000 aandelen Wereldhave tegen de koers van 73 EUR opgegeven. Het betrof een zogeheten verborgen order (‘icebergorder’), dat wil zeggen een order waarvan de totale omvang niet uit het orderboek bleek. De koers van 73 EUR lag ongeveer 10 % onder de koers van het aandeel op dat moment, maar net boven de ‘threshold’, het koersniveau waarop de handel in dat aandeel automatisch zou worden geschorst, te weten 72,95 EUR.

Ongeveer twee minuten later, terwijl het aandeel Wereldhave op ongeveer 80,40 EUR stond, plaatste IMC een verkooporder voor 10 000 aandelen met een limiet van 76,50 EUR. De gedeeltelijke uitvoering van deze order had tot gevolg dat de koers van het aandeel naar 76,50 EUR daalde. Van de weeromstuit ‘triggerde’ deze daling de verkooporder van ABN AMRO, wat een verdere daling teweegbracht, van 76,50 EUR tot 73 EUR, zijnde het niveau van de kooporder van IMC. Zij heeft aldus 4 350 aandelen Wereldhave tegen een koers van 73 EUR van ABN AMRO kunnen kopen. Deze laatste fase heeft niet langer dan één seconde geduurd.

Weinig later kon met een nieuwe transactie in het betrokken aandeel de koers ervan op 80,15 EUR worden gebracht. Met deze actie heeft IMC binnen enkele minuten een winst van bijna 10 % behaald.

Op 24 augustus 2006 besloot de Stichting Autoriteit Financiële Markten dat deze feiten verboden marktmanipulatie vormden en heeft zij IMC een geldboete van ongeveer 87 000 EUR opgelegd wegens schending van artikel 46b, lid 1, sub b, van de wet van 1995.

Bij uitspraak van 20 december 2007 heeft de Rechtbank Rotterdam het bedrag van de geldboete verlaagd tot 20 000 EUR.

IMC heeft tegen deze uitspraak hoger beroep ingesteld bij het College van Beroep voor het bedrijfsleven.

Deze rechter vraagt zich af of een plotselinge koersschommeling van een aandeel zoals in het hoofdgeding aan de orde is, onder artikel 46b, lid 1, sub b, van de wet van 1995 kan vallen, voor zover deze bepaling het verbiedt om ‘een transactie of handelsorder in effecten te verrichten of te bewerkstelligen teneinde de koers van die effecten op een kunstmatig niveau te houden’. Het gaat met name om de vraag of deze bepaling uitsluitend ziet op een abnormale of kunstmatige koersstabilisatie dan wel of zij tevens een abnormale of kunstmatige koersverandering omvat.

De verwijzende rechter merkt op dat hij vanwege de nuances tussen de verschillende taalversies van richtlijn 2003/6 geen eenduidige conclusies kan trekken ten aanzien van het gebruik van het werkwoord ‘houden’ in de Nederlandse taalversie van artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van deze richtlijn.

Daarop heeft het College van Beroep voor het bedrijfsleven de behandeling van de zaak geschorst en het Hof de volgende prejudiciële vraag gesteld:

De verwijzende rechter wenst in wezen te vernemen of artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 in die zin moet worden uitgelegd dat, om ervan uit te kunnen gaan dat de koers van een of meer financiële instrumenten op een abnormaal of een kunstmatig niveau is gehouden, vereist is dat die koers gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

De Nederlandse versie van artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 gebruikt het werkwoord ‘houden’. Deze versie luidt als volgt: ‘‘Marktmanipulatie’: a) transacties of handelsorders […] waarbij een of meer personen samenwerken om de koers van een financieel instrument op een abnormaal of een kunstmatig niveau te houden’. Deze formulering zou kunnen suggereren dat alleen handelwijzen waardoor de koersen gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau hebben behouden, onder het begrip ‘marktmanipulatie’ vallen.

Voor de uitlegging ervan dient artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 echter niet alleen in de Nederlandse versie te worden onderzocht.

Volgens vaste rechtspraak gebiedt het vereiste van een uniforme toepassing en dus uitlegging van een Uniehandeling dat deze niet op zichzelf in een van zijn versies wordt beschouwd, maar wordt uitgelegd zowel naar de werkelijke bedoeling van de auteur ervan als naar het door deze laatste nagestreefde doel, gelet op onder meer de in alle talen geredigeerde versies (zie met name arresten van 12 november 1969, Stauder, 29/69, Jurispr. blz. 419, punt 3; 22 oktober 2009, Zurita García en Choque Cabrera, C-261/08 en C-348/08, Jurispr. blz. I-10143, punt 54, en 28 januari 2010, Eulitz, C-473/08, nog niet gepubliceerd in de Jurisprudentie, punt 22).

Andere taalversies van artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 dan de Nederlandse bevatten er geen aanwijzing voor dat alleen handelwijzen die tot gevolg hebben dat de koers van een of meer betrokken financiële instrumenten gedurende bepaalde tijd op een abnormaal of een kunstmatig niveau wordt gehouden, als ‘marktmanipulatie’ in de zin van deze bepaling kunnen worden aangemerkt. Uit met name de Spaanse (‘aseguren […] el precio’), de Deense (‘sikrer at kursen’), de Duitse (‘den Kurs […] in der Weise beeinflussen, dass ein […] Kursniveau erzielt wird’), de Engelse (‘secure […] the price’), de Franse (‘fixent […] le cours’), de Italiaanse (‘fissare […] il prezzo’), de Portugese (‘assegurem […] o preço’), de Finse (‘varmistaa […] hinnan’) en de Zweedse (‘låser fast priset’) versie blijkt integendeel dat het volstaat dat de betrokken handelwijzen een abnormaal of een kunstmatig niveau van de koers van een of meer financiële instrumenten hebben teweeggebracht, om onder het begrip ‘marktmanipulatie’ te vallen. Artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 bevat onder de bestanddelen die marktmanipulatie opleveren, niet het vereiste dat de koers van het (de) betrokken financiële instrument(en) gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

Richtlijn 2003/6 heeft tot doel, zoals met name in de punten 2 en 12 van de considerans ervan is vermeld, de integriteit van de financiële markten van de Europese Unie te waarborgen en het vertrouwen van de beleggers in deze markten te vergroten. Dit vertrouwen berust onder meer op de omstandigheid dat zij met elkaar op voet van gelijkheid verkeren en dat zij zullen worden beschermd tegen het ongeoorloofde gebruik van voorwetenschap en tegen koersmanipulaties (zie in die zin arrest van 23 december 2009, Spector Photo Group en Van Raemdonck, C-45/08, nog niet gepubliceerd in de Jurisprudentie, punt 47).

De Uniewetgever was immers van oordeel, zoals is vermeld in punt 15 van de considerans van richtlijn 2003/6, dat handel met voorwetenschap en marktmanipulatie een belemmering zijn voor volledige en reële markttransparantie, die voor alle marktdeelnemers in geïntegreerde financiële markten een eerste vereiste is om handelstransacties te kunnen verrichten.

De aldus met richtlijn 2003/6 nagestreefde doelstellingen zouden in het gedrang komen indien handelwijzen als bedoeld in artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van deze richtlijn aan het in artikel 5 daarvan opgenomen verbod van marktmanipulatie zouden kunnen ontsnappen louter omdat zij tot één transactie hebben geleid en dus tot één notering, zonder dat de koers van het (de) betrokken financiële instrument(en) gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

Bijgevolg dient op de gestelde vraag te worden geantwoord dat artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6 in die zin moet worden uitgelegd dat, om ervan uit te kunnen gaan dat de koers van een of meer financiële instrumenten op een abnormaal of een kunstmatig niveau is gehouden, niet vereist is dat die koers gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

Ten aanzien van de partijen in het hoofdgeding is de procedure als een aldaar gerezen incident te beschouwen, zodat de nationale rechterlijke instantie over de kosten heeft te beslissen. De door anderen wegens indiening van hun opmerkingen bij het Hof gemaakte kosten komen niet voor vergoeding in aanmerking.

Het Hof (Tweede kamer) verklaart voor recht:

Artikel 1, punt 2, sub a, tweede streepje, van richtlijn 2003/6/EG van het Europees Parlement en de Raad van 28 januari 2003 betreffende handel met voorwetenschap en marktmanipulatie (marktmisbruik) moet in die zin worden uitgelegd dat, om ervan uit te kunnen gaan dat de koers van een of meer financiële instrumenten op een abnormaal of een kunstmatig niveau is gehouden, niet vereist is dat die koers gedurende een bepaald tijdsverloop een abnormaal of een kunstmatig niveau behoudt.

ondertekeningen