Hof Amsterdam, 29-03-2012, nr. 09/00340

Aan belanghebbende is met dagtekening 16 november 2006 over het tijdvak 1 juli 2005 tot en met 31 juli 2005 een naheffingsaanslag loonbelasting/premie volksverzekeringen (hierna: LB/PVV) opgelegd van € 81.748. Bij gelijktijdig genomen beschikking is een bedrag van € 2.743 aan heffingsrente in rekening gebracht.

Op het daartegen gerichte bezwaar heeft de inspecteur bij uitspraak van 27 februari 2008 de naheffingsaanslag en, naar het Hof begrijpt, de beschikking heffingsrente, gehandhaafd.

Bij uitspraak van 31 maart 2009 heeft de rechtbank Haarlem (hierna: de rechtbank) het tegen die uitspraak ingestelde beroep ongegrond verklaard.

Het door belanghebbende tegen deze uitspraak ingestelde hoger beroep is bij het Hof ingekomen op 8 mei 2009, aangevuld bij brief van 4 juni 2009. De inspecteur heeft een verweerschrift ingediend.

Van de inspecteur is op 1 februari 2011 een nader stuk bij het Hof ingekomen.

Van belanghebbende zijn op 7 februari 2011 nadere stukken ontvangen.

Het onderzoek ter zitting is aangevangen op 16 februari 2011. Van het verhandelde ter zitting is een proces-verbaal opgemaakt dat met deze uitspraak wordt meegezonden.

Bij brief van 18 mei 2011 heeft het Hof enige voorlopige oordelen aan partijen meegedeeld en partijen enige vragen voorgelegd, met het verzoek daarop schriftelijk te reageren. Belanghebbende heeft geantwoord bij brief van 29 juli 2011. Ook de inspecteur heeft geantwoord bij brief van 29 juli 2011.

Bij brief van 2 augustus 2011 heeft de inspecteur een nader stuk ingediend.

Het Hof heeft partijen in de gelegenheid gesteld te reageren op elkaars brieven van 29 juli 2011. De inspecteur heeft daarvan gebruik gemaakt bij brief van 14 september 2011, belanghebbende bij brief van 15 september 2011.

Bij brief van 25 november 2011 heeft de inspecteur een nader stuk ingediend.

Het onderzoek ter zitting is voortgezet en gesloten op 6 december 2011. Van het verhandelde ter zitting is een proces-verbaal opgemaakt dat met deze uitspraak wordt meegezonden.

Van alle hiervoor genoemde stukken zijn afschriften aan de wederpartij verstrekt, voor zover nodig door toezending van die afschriften door de griffier.

De rechtbank heeft in deze zaak de volgende feiten vastgesteld (evenals in de hierna opgenomen citaten uit de uitspraak van de rechtbank wordt belanghebbende daarin aangeduid als ‘eiseres’ en de inspecteur als ‘verweerder’):

“2.1. Bij brief van 5 juli 2005 heeft eiseres verweerder geïnformeerd over de aanpassing van de beloningsstructuur van de leden van de Raad van Bestuur van eiseres met ingang van 1 januari 2005. Deze aanpassing heeft als gevolg dat de prestatie-afhankelijke beloning die verband houdt met de prestaties op middellange termijn, niet meer in contanten wordt uitgekeerd. In plaats daarvan wordt deze looncomponent genoten in de vorm van aandelen in eiseres met daaraan verbonden de verplichting om deze aandelen gedurende een periode van twee jaar aan te houden. Op die verplichting tot aanhouden van de aandelen bestaat slechts één uitzondering, namelijk voor zover de verschuldigde LB/PVV met de vervreemding van de aandelen kan worden voldaan.

Eiseres heeft voor de berekening van de in te houden LB/PVV over het tijdvak juli 2005 de waarde van de prestatie-afhankelijke beloning die in aandelen wordt genoten, voor zover deze voor twee jaar geblokkeerd dient te blijven, gesteld op 77,5% van de beurskoers. Eiseres heeft aldus met betrekking tot 27.406 geblokkeerde aandelen over een waarde per aandeel van € 25,40 (€ 32,775 beurskoers met een waarde van 77,5%) loonheffing ingehouden.

2.[3]. Verweerder heeft zich op het standpunt gesteld dat geen hoger waardedrukkend effect uitgaat van de blokkering (hierna: de lock up) dan 5%. Verweerder heeft daarom een naheffingsaanslag opgelegd over het verschil tussen € 31,13625 (de waarde van het aandeel als gevolg van de lock up) en € 25,40.”

Tegen deze feitenvaststelling zijn geen bezwaren ingebracht, zodat ook het Hof van die feiten zal uitgaan.

Het Hof vult deze feiten op basis van de gedingstukken in eerste aanleg als volgt aan, waarbij het de 27.406 geblokkeerde aandelen waarvan de waardering in het geding is, hierna zal aanduiden als ‘de aandelen’.

De aandelen zijn aan vier leden van de Raad van Bestuur verstrekt op 27 juli 2005. Aan de beurs noteerde een (vrij verhandelbaar) aandeel [X] op die dag een gemiddelde koers van € 32,775.

In artikel 8 van de Plan Rules 2007 van het Performance Share Plan ten behoeve van de Raad van Bestuur van belanghebbende (hierna: de Plan Rules) is het volgende bepaald:

“8. Ownership and Holding Period

Artikel 14 van de Plan Rules houdt het volgende in:

“14. Insider Regulations

Het bedrag van de naheffingsaanslag is berekend als 52% (tarief) x € 157.208, zijnde het verschil tussen het ter zake van de aandelen aangegeven loon (27.406 x € 25,40 = € 696.112) en het te dezer zake door de inspecteur in aanmerking genomen loon (27.406 x € 31,13625 = € 853.320).

De door de inspecteur geaccepteerde waardedruk van 5% berust op door de Belastingdienst gehanteerd beleid inhoudende dat in vergelijkbare situaties bij wege van compromis wordt ingestemd met een waardedruk van 2,5% per jaar dat de lock-up van kracht is.

In hoger beroep is evenals in eerste aanleg in geschil welk bedrag aan loon ter zake van de aandelen in de heffing van LB/PVV dient te worden betrokken. Partijen verschillen van mening over de vraag welke waarde aan de aandelen dient te worden toegekend en in het bijzonder over de vraag wat het waardedrukkende effect is van de omstandigheid dat die aandelen niet vrij verhandelbaar zijn gedurende een periode van twee jaar na de verstrekking.

Belanghebbende concludeert tot een waardedruk van 23,2%.

De inspecteur is van mening dat de naheffingsaanslag eerder te laag dan te hoog is vastgesteld en concludeert tot bevestiging van de uitspraak van de rechtbank.

Subsidiair betwist de inspecteur enige aannames in de door belanghebbende gemaakte berekeningen.

Voor de standpunten van partijen wordt voor het overige verwezen naar de stukken van het geding en de processen-verbaal van de zittingen.

Met betrekking tot het toetsingskader heeft de rechtbank in onderdeel 4.1 en 4.2 van haar uitspraak het volgende overwogen:

“4.1. Ingevolge artikel 10 van de Wet op de loonbelasting 1964 (hierna: Wet LB) is loon al hetgeen uit een dienstbetrekking of een vroegere dienstbetrekking wordt genoten. Op grond van artikel 13 Wet LB wordt – voor zover hier van belang – niet in geld genoten loon in aanmerking genomen naar de waarde die daaraan in het economische verkeer kan worden toegekend. Het gaat daarbij om een naar objectieve maatstaf vastgesteld voordeel. Niet van belang is hoe het loonvoordeel door de individuele werknemer subjectief wordt ervaren.

De aan de leden van de Raad van Bestuur (hierna: de werknemers) van eiseres verstrekte aandelen zijn aan de beurs genoteerd. Tussen partijen is niet in geschil dat voor de bepaling van de aan de werknemers verstrekte aandelen in beginsel kan worden aangesloten bij de beurskoers van het aandeel op het moment van verstrekking. Tussen partijen is slechts in geschil de hoogte van het waardedrukkende effect van de lock up.”

Het Hof sluit zich aan bij deze uitgangspunten, doch maakt daarbij een voorbehoud met betrekking tot de laatste volzin van rechtsoverweging 4.1. Afgezien van deze volzin – die de vraag betreft of de (persoonlijke) appreciatie van de verkrijger van aandelen als de onderhavige (mede)bepalend is voor de waarde in het economische verkeer van die aandelen – , delen ook partijen deze uitgangspunten, zodat die uitgangspunten in zoverre geen nadere bespreking behoeven.

De rechtbank heeft in onderdeel 4.3 van haar uitspraak het standpunt van belanghebbende als volgt samengevat:

“Naar het standpunt van eiseres levert de lock up neerwaartse koersrisico’s en een gemist risicoloos rendement op, omdat de werknemer gedwongen is de aandelen in het kapitaal van eiseres te houden en hij gedurende twee jaar niet de mogelijkheid heeft om op een door hem gewenst moment de aandelen te vervreemden, terwijl daarnaast ook na het verstrijken van de termijn van twee jaar nog “gesloten perioden” (closed windows) gelden, waarin de werknemer de aandelen niet mag verkopen.

Voor de bepaling van de waarde in het economische verkeer van de aandelen met de lock up dient daarom de prijs van een putoptie (gelijk aan 17,5% van de beurskoers) en het gemiste risicoloze rendement (gelijk aan 2,5% per jaar) op de beurskoers in mindering te worden gebracht. Eiseres heeft aldus de waarde van de aandelen op het moment van verstrekking vastgesteld op 77,5% van de beurskoers.”

De rechtbank heeft in onderdeel 4.4 van haar uitspraak het standpunt van de inspecteur als volgt samengevat:

“Verweerder is van mening dat de lock up weliswaar de handelingsvrijheid ten aanzien van de aandelen beperkt, maar slechts een marginaal waardedrukkend effect heeft op de aandelen, omdat koersrisico’s feitelijk geen rol spelen. Weliswaar loopt de werknemer een risico dat de aandelen na verkrijging in de lock-up-periode in waarde zullen dalen, maar de werknemer loopt een nagenoeg even grote kans dat de aandelen in waarde zullen stijgen. Door uitsluitend uit te gaan van een koersdaling miskent eiseres het aspect van een positieve koersontwikkeling. Verweerder heeft zich op het standpunt gesteld dat met een afwaardering van 5% voldoende rekening wordt gehouden met het waardedrukkende effect van de lock up.”

De rechtbank heeft in onderdeel 4.5 van haar uitspraak, voor zover het de bewijslastverdeling betreft, het volgende overwogen:

“Op eiseres rust de last aannemelijk te maken dat de lock up leidt tot een grotere afwaardering dan 5%.”

Het Hof volgt de rechtbank in dit oordeel, dat door belanghebbende in hoger beroep als zodanig niet wordt betwist.

De rechtbank heeft vervolgens geoordeeld dat belanghebbende niet in het door haar te leveren bewijs is geslaagd, en heeft daartoe in onderdeel 4.5 tot en met 4.9 als volgt overwogen:

“4.5. (…) Hoewel eiseres terecht heeft opgemerkt dat de lock up de handelingsvrijheid beperkt, miskent eiseres dat de werknemers de aandelen niet verkrijgen voor een beperkte duur van twee jaar. Indien voor de waardebepaling van de aandelen op het moment van de verkrijging uitsluitend rekening wordt gehouden met de volledige prijs van een putoptie gaat eiseres er immers aan voorbij dat de aandelen ook na twee jaar in het bezit van de werknemer kunnen blijven. In de visie van eiseres wordt het risico met behulp van de putoptie geheel afgedekt binnen de tweejaarsperiode als zouden de aandelen direct daarna vervreemd moeten worden. De aandelen maken echter ook na die periode met alle goede en kwade kansen als bestanddeel deel uit van het vermogen van de werknemers. Met die omstandigheid houdt eiseres geen rekening. Reeds op die grond is het enkel in aanmerking nemen van de prijs van de putoptie geen juiste maatstaf tot berekening van eerdervermeld waardedrukkend effect.

Eiseres heeft voorts ten onrechte de waarde van de aandelen beoordeeld vanuit het perspectief van de werknemer. In die visie kunnen de aandelen in de tweejaarsperiode in waarde dalen zonder dat de werknemer het verlies kan beperken door te verkopen en kunnen de aandelen in waarde stijgen zonder dat de werknemer winst kan nemen. Dit is echter een subjectieve beoordeling, terwijl de waarde van de aandelen op het moment van de verkrijging objectief moet worden beoordeeld. Uitgaande van dat moment kunnen de aandelen zowel in waarde gaan stijgen als ook in waarde gaan dalen. Dat de lock up enig waardedrukkend effect

heeft acht de rechtbank wel aannemelijk, maar zoals uit het vorenstaande volgt acht zij niet aannemelijk dat dit waardedrukkende effect gelijk is aan de prijs van een putoptie, zoals eiseres voorstaat.

Het is derhalve van belang ook de kans op waardestijging bij de waardebepaling van het aandeel op het moment van verkrijging te verdisconteren. Als de prijs van een putoptie als rekengrootheid in het onderhavige geval (zowel door eiseres als verweerder) gebruikt wordt ter bepaling van de correctie op de waarde van de aandelen op het moment van de verkrijging, is het redelijk de kans op waardestijging als rekengrootheid af te dekken door het schrijven van een calloptie. Nu tussen partijen niet in geschil is dat het berekenen van de opties kan geschieden met behulp van het Black & Scholes-waarderingsmodel en tussen partijen evenmin in geschil is dat het verschil tussen de prijs die moet worden betaald en kan worden ontvangen voor genoemde opties niet leidt tot een hogere afwaardering van de aandelen dan de door verweerder toegestane 5%, acht de rechtbank eiseres niet in de op haar rustende bewijslast geslaagd.

De door eiseres gestelde extra afwaardering van 2,5% per jaar in verband met het verlies van risicoloos rendement gedurende twee jaar, kan niet tot een ander oordeel leiden aangezien, zoals verweerder terecht heeft gesteld, het Black & Scholes-waarderingsmodel daarmee al rekening houdt. Ook een verdere afwaardering in verband met closed windows heeft eiseres niet aannemelijk gemaakt. Immers ter zitting is komen vast te staan dat de aandelen vrijwel direct na de tweejaarsperiode vrij verhandelbaar waren, nog daar gelaten dat eiseres niet aannemelijk heeft gemaakt dat de korte perioden van closed windows naast de lock up [leiden] tot een afwaardering van meer dan de eerder genoemde 5%.

Nu het gelijk aan verweerder is kan onbesproken blijven het door verweerder pas in de pleitnota ingenomen standpunt dat eiseres geen bewijs heeft geleverd van het verbod aan de werknemers mogelijke koersrisico’s af te dekken met optiecontracten.”

Namens belanghebbende is voorts het volgende gesteld.

Aan de verplichting de aandelen twee jaar aan te houden kleven, naar belanghebbende stelt, een drietal negatieve elementen. Ten eerste het feit dat de werknemer gedwongen is een koersrisico te lopen doordat hij in aandelen moet beleggen; ten tweede het feit dat de werknemer gedwongen wordt aandelen aan te houden in het kapitaal van belanghebbende en ten derde het feit dat de werknemer niet de mogelijkheid heeft om op het door hem gewenste moment de aandelen te verkopen teneinde een (tijdelijke) koersstijging te realiseren.

Belanghebbende heeft dit betoog ondersteund met een schriftelijke deskundigenver-klaring van prof. dr. A.W.A. Boot, hoogleraar Corporate Finance en Financiële Markten aan de Universiteit van Amsterdam, welke zij in een nader stuk van 4 februari 2011 heeft overgelegd tezamen met een drietal overdrukken van artikelen uit Amerikaanse economische literatuur waaraan de deskundige heeft gerefereerd, waaronder een studie van J.D. Finnerty, The Impact of Transfer Restrictions on Stock Prices (Fordham University, November 2007).

Belanghebbende beschouwt het neerwaartse koersrisico als de belangrijkste factor voor de bepaling van de waardedruk en stelt dat de premie voor een putoptie ter afdekking van dit risico als objectieve maatstaf kan dienen voor de kwantificering ervan.

Met behulp van het model van Black & Scholes, met als parameters:

Uit het artikel van Finnerty blijkt dat er wetenschappelijke grondslag is voor een (forse) afwaardering uit hoofde van verkooprestricties. Op basis van het model van Finnerty (zie het in 4.9.2 vermelde artikel) berekent belanghebbende een waardedrukkend effect voor een tweejarige verkooprestrictie op 18,22% waarbij de parameter volatiliteit is gesteld op 43,29%.

De “Law of One Price”, waarop de inspecteur zich beroept, is niet van toepassing omdat, juist als gevolg van de lock-up, arbitrage haar werk niet kan doen.

Namens de inspecteur is voorts het volgende gesteld.

De inspecteur stelt dat het putoptieargument niet valide is, omdat het niet reëel is om het waardedrukkende effect te berekenen op de kosten van (uitsluitend) het afdekken van het neerwaartse koersrisico, zonder deze te salderen met de opbrengst als gevolg van het ‘afdekken’ van het opwaartse koersrisico. Op grond van de pariteit tussen put- en callopties met gelijke variabelen zijn de negatieve en positieve risico’s per definitie aan elkaar gelijk.

Voorts stelt de inspecteur dat de contante waarde van de (beurs)koers van een aandeel over twee jaar per definitie gelijk is aan de (beurs)koers per heden, omdat de waarde van een aandeel gelijk is aan de contante waarde van de toekomstige opbrengsten (dividenden en koerswinsten). De vrije aandeelhouder kan weliswaar de hoedanigheid van zijn investering wijzigen maar door de werking van de “Law of One Price” kan hij door zijn vrijheid van handelen geen waarde creëren.

Volgens de inspecteur is het enige verschil ten opzichte van de ‘vrije’ aandeelhouder gelegen in de belemmering van handelingsvrijheid. Het waardedrukkende effect dat hiervan uitgaat, acht de inspecteur verwaarloosbaar althans niet berekenbaar. Eenzijdigheid van een portefeuille is geen reden voor afwaardering. De persoonlijke vermogenspositie van de werknemer en diens mate van risico-aversie zijn subjectieve factoren die bij de objectieve waardebepaling die hier aan de orde is, geen rol spelen.

De door belanghebbende overgelegde studies, waaronder die van Finnerty, zijn te weinig specifiek om toegepast te kunnen worden op de situatie van belanghebbende en haar werknemers.

Om discussies te voorkomen, staat de Belastingdienst in compromis zonder nader bewijs een afwaardering toe van 2,5% per geblokkeerd jaar. Deze (beleids)regel wordt in de praktijk veelvuldig toegepast en wordt kennelijk als niet-onredelijk aanvaard.

Modelmatig zou de afwaardering kunnen worden benaderd door het sommeren van de transactiekosten die zijn gemoeid met het gedurende de lock-up periode successievelijk openen en sluiten van de optieposities die behoren bij een “synthetische verkoop”. Die kosten liggen volgens de inspecteur tussen 1,5% en 4,5%. Uitgaande van een gemiddelde bezitstermijn van één jaar, wil de inspecteur hiervan 50% in aanmerking nemen. Maar hoe dan ook blijft de afwaardering daarmee binnen de grens van de 2,5% per jaar die de Belastingdienst zonder bewijs accepteert. Aldus de inspecteur.

Op basis van de voorliggende gedingstukken en het verhandelde ter zitting van 16 februari 2011 heeft het Hof bij brief van 18 mei 2011 aan partijen enige voorlopige oordelen meegedeeld en enkele vragen gesteld. Het Hof blijft bij de navolgende, uit die brief blijkende, oordelen:

“Evenals partijen is het Hof van oordeel dat de omvang van het loonvoordeel berekend kan worden op basis van de beurskoers van de aandelen (op het tijdstip van toekenning), te verminderen met een discount (waardedruk) wegens de aan de toekenning van de aandelen verbonden voorwaarden. Tussen partijen is niet zozeer in geschil dát er sprake is van een waardedruk, maar zij verschillen van mening over de omvang ervan. De inspecteur stelt deze waardedruk op 5%, belanghebbende (uiteindelijk) op 23,22%. (…) Naar het oordeel van het Hof ligt de bewijslast ter zake van de omvang van de Discount in eerste aanleg bij belanghebbende. Belanghebbende heeft daartoe een bijdrage geleverd in haar nadere stukken van 4 februari 2011. (…)

(…)

Uit het uitgangspunt dat van een daadwerkelijke realisatie van (de waarde van) de aandelen gedurende twee jaar geen sprake kan zijn, volgt – zoals namens belanghebbende terecht is betoogd (…) – dat geen prijsarbitrage mogelijk is en dat de ‘law of one price’ daarom niet geldt. Hieruit volgt dat het betoog van de inspecteur, voor zover dit inhoudt dat de waarde van beperkt verhandelbare aandelen gelijk is aan dezelfde, vrij verhandelbare aandelen, dient te worden verworpen.

Binnen het tot dusverre gedefinieerde waarderingskader zal de omvang van de Discount slechts bij benadering, in goede justitie, kunnen worden bepaald omdat ‘harde’ gegevens niet voorhanden zijn. Met name ontbreekt een marktprijs voor de onderhavige aandelen (dat wil zeggen: de aandelen (…) mét de daaraan verbonden beperkte verhandelbaarheid). Omtrent de hoogte van de Discount bestaan, zo betoogt ook prof. Boot, slechts indirecte aanwijzingen. (…) Wel is het Hof van oordeel dat, voor zover mogelijk, gebruik dient te worden gemaakt van relevante empirische (markt)gegevens in vergelijkbare situaties, en dat uitkomsten daarvan, voor zover betrouwbaar en representatief voor belanghebbende, bewijstechnisch te prefereren zijn boven een min of meer forfaitaire afwaardering van 2,5% per jaar zoals de Belastingdienst die hanteert (…).

Belanghebbende heeft betoogd dat er verklarende factoren zijn waarom potentiële kopers een discount bedingen voor beperkte verhandelbaarheid (…), dat er in de wetenschappelijke literatuur over dit onderwerp empirische grondslag is gegeven voor het bestaan en de omvang van die discount en modellen zijn ontwikkeld voor de benadering van de omvang daarvan (…).

Het Hof vat op grond van de door belanghebbende aangedragen literatuur en de ter zitting en in de stukken door belanghebbende gegeven toelichting de verklarende factoren als volgt samen:

In haar schriftelijke reactie komt belanghebbende onder meer tot de volgende conclusies:

“a. het APO-model van Finnerty zal een beperkte overschatting van de discount geven door het feit dat een deel van het ‘information effect’ zich bij [belanghebbende] (…) niet zal voordoen. Deze overschatting zal naar verwachting hooguit een paar procentpunten bedragen;

In een bijlage bij de schriftelijke reactie van belanghebbende verklaart prof. Boot onder meer:

“De analyse van Finnerty (…) geeft een empirische onderbouwing van de relatief hoge discounts die in praktijk en theorie worden verbonden aan de lock-ups. (…) Zoals aangegeven in mijn eerdere notitie is een exacte inschatting niet mogelijk. Finnerty (…) maakt het wel mogelijk tot een verdere inschatting te komen, met ook een gevoeligheidsanalyse die rekening kan houden met kenmerken van het aandeel [in belanghebbende] zelf.

(…)

Een stukje dat afgezonderd zou moeten worden – en dus de door Finnerty gemeten discounts iets zou moeten verminderen (d.w.z. voordat ze kunnen worden losgelaten op de [onderhavige] case) – zijn de door (…) grotere aandeelhouders te maken due diligence kosten (information effect) (…) Voor zover de grootaandeelhouders (die centraal staan in het ownership concentration effect) specifieke uitgaven doen (voor due diligence bijvoorbeeld) dan is dat iets dat verschilt van een lock-up. Dus daarvoor zou gecorrigeerd moeten worden. Nogmaals, overige aspecten: gebrekkige diversificatie, niet kunnen verkopen, etc. zijn identiek aan een resale (lock-up) restrictie en verklaren dus een discount voor dezelfde reden.

(…)

De empirische kracht van het Finnerty APO model is inderdaad cruciaal gegeven alle beperkingen die bestaan bij het onderbouwen van de relatief grote discounts die in de praktijk worden waargenomen. Theoretisch en numeriek (…) is het aannemelijk gemaakt dat marketability effecten aanzienlijk kunnen zijn. Finnerty onderbouwt dit empirisch. De precieze omvang wordt beïnvloed door ‘relevante karakteristieken’ van het betreffende geval. [Belanghebbende] is een relatief groot beursfonds met weliswaar voor haar status als relatief groot beursfonds een redelijk hoge volatiliteit maar minder dan het gemiddelde van onderhavige sample van Finnerty. Deze observaties betekenen dat op basis van deze karakteristiek een aanpassing gemaakt moet worden op basis van de range zoals die naar voren komt in de studie van Finnerty. Het eerder door ons genoemde percentage valt binnen deze range”.

De inspecteur heeft in zijn schriftelijke reactie van 29 juli 2011 onder meer het volgende opgemerkt:

“Het Finnerty-model is een putoptie-waarderingsmodel vergelijkbaar met het Black-and-Scholes model. (…) De door belanghebbende op basis van Finnerty berekende waarde bedraagt 18,22% op basis van een volatiliteit van 43,29%. Dit is de achteraf vastgestelde volatiliteit over de tweejaars-periode ná 26-07-2005. Deze volatiliteit heeft geen betekenis voor de vooraf berekende waarde van de discount. Uit de aard der zaak kan slechts gerekend worden met de dan bekende ofwel historische volatiliteit. Of met een implied volatility die kan worden afgeleid uit de koersen van de beursgenoteerde opties [in belanghebbende]. In casu gaat het om de berekening van discount op het genietingsmoment (…). De op dat moment bekende gegevens zijn een [historische] twee-jaars volatiliteit van 33,56% en een implied volatility van (gemiddeld) 23%. (…) Uitgaande van deze volatiliteiten berekent het Finnerty model – ceteris paribus – de waarde van een putoptie op 14,21% (…) respectievelijk 9,65% (…). (…) Op basis van een gemiddelde volatiliteit van (…) 28,28% bedraagt de door Finnerty berekende putoptie waarde circa 12%.

Zoals eerder betoogd is een putoptie geen relevante benadering van de waarde van de discount. (…) Primair blijf ik van mening dat het Finnerty model ongeschikt is voor de waardering van de discount, althans dat met door de Belastingdienst gehanteerde 5% de discount ruimschoots is vergolden”

In een bij de schriftelijke reactie gevoegde bijlage, op verzoek van de inspecteur opgesteld door twee waarderingsdeskundigen van de Belastingdienst, is onder meer het volgende vermeld:

“Het probleem met de empirische marktgegevens, betreft de betrouwbaarheid en representativiteit. (…)

Table 7 (Finnerty) bijvoorbeeld, geeft een overzicht van de Market Value of equity en gross proceeds van de betreffende private placements. Meer dan de helft van de steekproef betreft ondernemingen met een Market equity value van minder dan € 100 mio. Ter vergelijking, [belanghebbende] had in 2005 een marktwaarde van ongeveer enkele miljarden euro. De omzet van 150 van de 209 bedrijven was kleiner dan $ 20 mio.! Ook hier ter vergelijking, de omzet van [belanghebbende] in 2005 bedroeg ongeveer € 6,6 miljard. Al deze bedrijven zijn volstrekt onvergelijkbaar met [belanghebbende]. Daar komt bij dat bovendien blijkt dat de discount afneemt naarmate de omvang van de equity value en proceeds toeneemt. Zo er sprake is van een discount bij [belanghebbende] dan zal deze significant lager moeten zijn dan de waarden die door Finnerty worden gevonden.

Table 15 (Finnerty) Information intensive, laat zien dat naarmate minder informatie vrijkomt er sprake is van een lagere discount. Bij [belanghebbende] komt in het geheel geen informatie vrij na de ommekomst van de twee jaar.

(…)

Nu het model slechts beperkte waarde heeft is de uitkomst niet meer dan een schatting. Niets beter of slechter dan de 2,5% van de inspecteur derhalve.

(…)

[U]it het feit dat het model van Finnerty geen enkele verklaring heeft voor het bestaan van een premium, [volgt] dat het model nog onvoldoende ontwikkeld is om als basis voor het bepalen van de discount (of premium) te kunnen dienen. Het model van Finnerty benadert de geconstateerde werkelijkheid, uitsluitend voor zover dat ziet op een discount. Het model leidt dan ook tot een discount. Maar vaststaat dat het model tekort schiet omdat het in 39 van de 244 gevallen tot een premium had moeten leiden! Het Finnerty-model geeft geen enkel antwoord op de vraag in hoeverre [belanghebbende] mogelijk tot een premium had moeten leiden! (…) Het model diskwalificeert zichzelf. De suggestie van Finnerty, dat hier een fout in de meetmethode debet aan zou kunnen zijn, is niet onderbouwd en overtuigt om die reden reeds geenszins.”

In zijn schriftelijke reactie van 15 september 2011 schrijft de gemachtigde van belanghebbende onder meer het volgende:

“[De inspecteur] geeft aan dat naar zijn mening is uitgegaan van een achteraf vastgestelde volatiliteit (…) Dit is echter niet het geval. Belanghebbende is uitgegaan van de historische marktvolatiliteit van 33,56% (…), vermenigvuldigd met 1,29 om tot de volatiliteit van het aandeel [in belanghebbende] te komen. (…) Daarnaast is de door ons gehanteerde volatiliteit gedurende de (…) procedure nooit een punt van discussie geweest. (…) Naar onze mening staat dit gegeven in de onderhavige procedure vast en is de discussie die de inspecteur hierover probeert in te brengen, naast het feit dat zij onjuist is, in ieder geval te laat ingebracht.”

In een bijlage bij deze schriftelijke reactie verklaart prof. Boot onder meer:

“Alle modellen hebben beperkingen, en geen [enkel] model kan letterlijk worden genomen, maar ik zou niet weten hoe men kan komen tot een absoluut statement zoals daar [vermeld]: “Omdat het Finnerty [model] een putoptiemodel is, is dit dus ongeschikt voor de waardering van de discount”. (…) Nogmaals, het Finnerty model is een hulpmiddel (…) en biedt een houvast door wat eerder werd genoemd de ‘globale correlatie en empirische kracht’.

De theoretische onderbouwing van het ontstaan van aanzienlijke discounts door tradingsrestricties is [uitgewerkt] in Kahl, Lui en Longstaff (2003). Daarnaast is duidelijk dat in de praktijk aanzienlijke discounts bestaan (…).”

Op de in 4.12.1 vermelde schriftelijke reactie van belanghebbende heeft de inspecteur in een brief van 14 september 2011 als volgt gereageerd:

“[De gemachtigde] heeft met zijn reactie een publicatie meegestuurd getiteld Determining Discounts for Lack of Marketability, van FMV Opinions Inc. (…) FMV probeert evenals Finnerty langs empirische weg inzicht te geven in de mate van Discount for Lack of Marketability (…). Dit is de gemeten (…) afwaardering als gevolg van handelsrestricties op grond van SEC Rule 144. (…) De uitkomsten van de FMV Study en Finnerty vertonen gelijkenis, met name waar het betreft de kleinere ondernemingen met hoge volatiliteiten.

Naar mijn mening zien dergelijke studies niet op grote ‘index-ondernemingen’ zoals [belanghebbende]. En: deze en dergelijke studies zien alleen op de effecten als gevolg van de beperkende effecten van SEC-Rule 144 (…) De handelsbeperkingen van [belanghebbende] zijn (…) uitsluitend contractueel bepaald.

(…) Ik blijf bij mijn conclusie dat deze en dergelijke onderzoeken niet betrouwbaar zijn voor de vaststelling van contractuele handelsbeperkingen ten aanzien van index-aandelen. Het is op zijn minst opmerkelijk dat geen van de door [gemachtigde] aangehaalde onderzoeken (aandelen van) index-ondernemingen onderkent of zelfs maar (be)noemt”.

In een bijlage bij deze brief verklaren de waarderingsdeskundigen van de Belastingdienst onder meer het volgende:

“Het Hof komt terecht met de opmerking dat Finnerty een gemiddelde berekening geeft en dat voor individuele gevallen rekening gehouden moet worden met de specifieke karakteristieken. Belanghebbende erkent weliswaar dat er om die reden een aanpassing gemaakt zou moeten worden maar concludeert dan dat het percentage van 18,22% binnen de “range” van de studie van Finnerty valt. Welke range men (…) hier bedoel[t] is volstrekt onduidelijk. Maar afgezien daarvan heeft belanghebbende helemaal geen range van waarden ingebracht. Belanghebbende is van mening dat de afwaardering op 18,22% moet worden gesteld. Met het ontbreken van enige kwantificering vanwege de specifieke karakteristieken van [belanghebbende] wordt duidelijk dat de 18,22% van belanghebbende slechts een willekeurige schatting betreft. (…)

Conclusie:

Belanghebbende komt tot de conclusie dat de effecten voor de specifieke elementen die het Hof bij de Finnerty waardering heeft genoemd, zoals de sample, de premiums, de information intensity, de ownership concentration, de size, de volatility, het winstverleden, de omvang, de gross proceeds, de exchange, in het geval van [X] exact tegen elkaar wegvallen en daarmee de uitkomst van 18,22% voor de onderhavige discussie niet behoeft te worden aangepast.

Wij zijn echter van mening dat al deze elementen [belanghebbende] in sterke mate onderscheid[en] van verreweg de meeste ondernemingen in de sample van Finnerty. Bovendien zouden vrijwel al deze elementen logischerwijze tot een lagere discount voor [belanghebbende] t.o.v. de algemene uitkomst uit het Finnerty model moeten leiden. Nu belanghebbende inschat (zonder nadere onderbouwing) dat dit niet zo is, is zijn inschatting niets beter (of slechter) dan de inschatting die de inspecteur op voorhand heeft gemaakt van de 2,5% per jaar.”

In zijn pleitnota voor de tweede zitting van het Hof heeft de gemachtigde onder meer opgemerkt:

“Als laatste zou ik de inspecteur uit willen dagen om eens aan te geven hoe hij tot de waardevermindering van 2,5% korting voor ieder blokkeringsjaar is gekomen. Tijdens de procedure heeft de inspecteur uitsluitend getracht het door ons aangedragen waarderingsmodel onderuit te halen. De inspecteur heeft op geen enkele wijze aangegeven welk waarderingsmodel, dan wel berekeningswijze ten grondslag ligt aan de door hem voorgestane waardevermindering van 2,5% per blokkeringsjaar. (…) Graag zouden wij van de inspecteur vernemen waarom zijn vuistregel een betere uitkomst geeft dan die uit het wetenschappelijk onderbouwde model van Finnerty, dat in zijn praktische uitkomsten tevens wordt ondersteund door de theoretische benadering van Kahl, Liu en Longstaff. Deze laatste benaderingen leiden tot dezelfde conclusie, namelijk dat een blokkeringsperiode leidt tot een aanzienlijke waardevermindering van het aandelenbelang, die vele malen hoger is dan 2,5% per geblokkeerd jaar. Ik heb noch in de nationale, noch in de internationale literatuur zelfs maar één enkele bron kunnen vinden die de uitkomst van de inspecteur in enige mate vanuit de economische theorie of empirische gegevens ondersteunt. Alle onderzoeken wijzen op een vele malen grotere korting dan de inspecteur wenst toe te staan.”

Op die zitting heeft de gemachtigde verder onder meer het volgende verklaard:

“Wij hebben de volatiliteit van de twee jaar voorafgaand aan de toekenning van de aandelen bekeken. Wij zijn uitgegaan van de historische marktvolatiliteit, die is opgevraagd bij een bank en daar kwam hetzelfde percentage uit als dat van de inspecteur: 33,56%. Deze gegevens werden opgevraagd in het kader van een voorstel tot een compromis. In dat kader konden wij akkoord gaan met de zojuist door mij vermelde marktvolatiliteit. Maar als dat compromis er niet is, dan moet de koppeling met het specifieke aandeel [X] nog worden gemaakt en daar verschillen wij met de inspecteur van mening over. Wij komen op een hoger percentage, namelijk 43,29%. Als de inspecteur zegt dat de historische volatiliteit geen goede maatstaf is, verwijs ik naar zijn eigen stukken waarin hij terugkijkt over twee jaar en dan op het moment van toekenning uitkomt op een volatiliteit van 43,08%.”

Prof. Boot heeft ter zitting onder meer het volgende verklaard:

“Er is niet een eenduidige definitie van de door u genoemde begrippen Discount for Lack of Marketability (DLOM) en lock-up. Daarom kan je niet in zijn algemeenheid zeggen dat het eerste begrip ook het tweede omvat. Ik ken het systeem van belastingheffing in Amerika niet, dus daar kan ik niets over verklaren.

Als u mij vraagt of de Amerikaanse praktijk, waarin private bureaus een waarde berekenen, ook in Nederland toepasbaar is, kan ik alleen zeggen dat de waardering van lock-ups een complexe zaak is. Ik zou er niet voor zijn om zonder meer af te gaan op een door een individueel bureau te bepalen waarde. Daarvoor spelen teveel onzuivere factoren een rol, waaronder bijvoorbeeld de afhankelijkheid van de opdrachtgever. Voor de waardebepaling van een lock-up is de duur van de lock-up periode van belang. Hoe langer die periode, hoe hoger die waardedruk, maar de toename vlakt af naarmate de periode langer wordt. Verder is de volatiliteit een zeer belangrijke factor. In het model van Finnerty leidt een hogere volatiliteit per definitie tot een hogere discount. Echter, welk model ook wordt gebruikt, er is nooit een eenduidige uitkomst. (…)

Voor de berekening van de historische volatiliteit van het aandeel [X] is het niet nodig een tussenstap met behulp van de bètafactor te maken. Die historische volatiliteit is rechtstreeks af te leiden uit de bekende beurskoersen.

De inspecteur heeft ter zitting onder meer het volgende verklaard:

“Wat betreft de in aanmerking te nemen volatiliteit het volgende. Ik heb het daarbij over die van het aandeel [in belanghebbende]. De marktvolatiliteit is die van de AEX. De bèta waar de wederpartij het over heeft wordt gebruikt voor het waarderen van ondernemingen en is niet geschikt om de volatiliteit van aandelen vast te stellen en al helemaal niet op de wijze zoals de wederpartij dat doet.

Over de periode 27 juli 2003 t/m 26 juli 2005, dat wil dus zeggen over de 24 maanden voorafgaande aan de toekenning van de aandelen, bedraagt de historische volatiliteit van de AEX 14,13% en die van [belanghebbende] 33,56%.

Over de periode 27.juli 2004 t/m 26 juli 2005, dat is dus de periode van 12 maanden voorafgaande aan de toekenning, bedraagt de historische volatiliteit van de AEX 11,2% en die van [X] 27,7%.

De door de gemachtigde bedoelde 43,08% komt niet overeen met de realiteit, want deze betreft de achteraf vastgestelde volatiliteit gedurende de tweejaarsperiode na het genietingstijdstip, dus de periode 28 juli 2005 t/m 27 juli 2007. Dat marktgegeven was op het moment van toekenning uiteraard nog niet bekend, dus het is niet reëel daarmee te werken.

Ik pleit voor een volatiliteit van 28,8%, dat is het gemiddelde van wat ik in eerdere stukken al heb toegelicht.

Het Hof heeft aangegeven het vervreemdingsverbod als absoluut te beschouwen en dat het dus ook niet is toegestaan om dat verbod op gekunstelde wijze te ontduiken. De Belastingdienst gaat ervan uit dat dit vervreemdingsverbod juridisch niet de mogelijkheid uitsluit te hedgen, waarbij ik erop wijs dat hedgen niet hetzelfde is als feitelijk realiseren. Hedgen lijkt ons niet uitgesloten, niet specifiek op opties op aandelen [in belanghebbende] en ook niet in het algemeen op opties op de index. Specifieke hedging zou uitgesloten kunnen zijn op grond van insider trading rules, maar dergelijke regels zijn ons niet bekend. Dergelijke rules kunnen de specifieke hedging uitsluiten, maar niet de mogelijkheid tot indexhedging waarmee dus het algemene marktrisico kan worden geneutraliseerd. (…)

Als ik mijn standpunten samenvat, kom ik op het volgende.

Mijn primaire standpunt: 2,5% is voldoende afwaardering per jaar.

Mijn subsidiaire standpunt: maximaal 50% van de waarde van een putoptie, berekend volgens het Black and Scholes-model, en met inachtneming van een volatiliteit van 28,8%. Ik wil u mijn berekening van de daaruit resulterende eindwaarde naderhand wel toesturen; deze heb ik nu niet paraat.

Mijn meer subsidiaire standpunt: maximaal 50% van de waarde van een putoptie berekend volgens het Finnertymodel met inachtneming van een volatiliteit van 28,8%.

De historische volatiliteit zegt niets over de komende periode. Daarvoor kun je kijken naar de implied volatiliteit, dat is de waarde die bepaald wordt met toekomst gerichte verwachtingen.

Op 27 juli 2005 is die voor 9 maanden 23,7%, maar we hebben te maken met een 24 maandsperiode. Daarom heb ik gezegd laten we een combinatie nemen. Ik kom dan uit op 28,8%, dat is gemixt een 9 maands [belanghebbende] putoptie op 25 juli 2005, en 2 jaars historische volatiliteit. Op basis van die volatiliteit en een looptijd van twee jaar kom ik dan met het model van Finnerty op 12%. Maar die waardeer ik nog af met 50% om op de discount te komen want in een optieprijs zoals die een putoptiemodel wordt berekend, zit niet alleen het recht op handelen-sec verdisconteerd, maar ook het recht op een gegarandeerde verkoopprijs. Bij een lock-up gaat het alleen om het recht op handelen-sec. Dat is dus maar een fractie van de totale optieprijs zoals die uit een putoptiemodel komt rollen. Het is niet vast te stellen welk onderling gewicht de beide factoren hebben, daarom moet naar mijn mening een afwaardering op de Finnertywaarde worden toegepast van 50%.

Ik heb per e-mail gecorrespondeerd met de heer Finnerty zelf. U deelt mij mede dat ik die correspondentie thans niet meer kan uitdelen, aangezien ik dat in een eerder stadium in deze procedure had moeten doen. Dat is geen probleem, omdat ik mijn conclusies uit die correspondentie al heb verwerkt in mijn eerdere schriftelijke reactie.

Het Finnertymodel is een putoptiemodel, en is in zoverre niet wezenlijk anders dan Black& Scholes. Het enige verschil is dat in het Black and Scholesmodel wordt uitgegaan van een “fixed strike price” – dat is een vaste uitoefenprijs –, terwijl in het Finnertymodel wordt uitgegaan van een zogenoemde “average strike price”, dat wil zeggen een uitoefenprijs die gedurende de looptijd stapsgewijs wordt verhoogd. De putoptieprijs wordt dus in stapjes tot aan de expiratiedatum verhoogd. Daarom ben ik meer voor het B&S model.

Ook al zou hedging feitelijk uitgesloten zijn, theoretisch kan het wel en die theoretische mogelijkheid bepaalt mede de waarde.

Het Finnertymodel houdt alleen rekening met downside risico en niet met het upside risico.

Het huidige beleid is belangrijk voor de Belastingdienst. De concrete uitkomst in deze zaak is voor ons minder belangrijk dan het oordeel over de toe te passen methodiek. Ik voorzie een wetswijziging als de Belastingdienst deze procedure gaat verliezen.”

Het Hof komt tot de volgende finale beoordeling.

Zoals reeds is overwogen in 4.8 neemt het Hof tot uitgangspunt dat de aandelen rechtens en feitelijk gedurende twee jaar (en niet meer dan twee jaar) zijn geblokkeerd. Het Hof acht aannemelijk dat deze beperking niet omzeild of (gedeeltelijk) ongedaan kan worden gemaakt, ook niet door gebruik te maken van opties op de beursindex.

Belanghebbende voert terecht aan dat de waardedruk van 5% (2,5% per jaar) die de inspecteur wil toepassen, niet theoretisch of empirisch is onderbouwd. Het betreft, zoals de inspecteur erkent, niet meer dan een “praktische bewijsregel”. Het staat belanghebbende vrij aannemelijk te maken dat een hogere waardedruk in aanmerking moet worden genomen.

Met de door haar in het geding gebrachte literatuur en de daarop door prof. Boot als deskundige gegeven toelichting, heeft belanghebbende aannemelijk gemaakt dat er factoren werkzaam zijn die ingeval van een blokkering gedurende twee jaar (kunnen) leiden tot een (aanzienlijk) hogere waardedruk dan de 5% die de inspecteur in aanmerking wil nemen.

Het Hof verenigt zich met het oordeel van prof. Boot dat geen enkel theoretisch model bestaat dat in ieder gegeven geval leidt tot de ‘juiste’ waardedruk en dat het door Finnerty ontwikkelde APO-model het enige thans beschikbare model is dat met redelijke mate van succes is getoetst aan empirische gegevens betreffende beperkt verhandelbare aandelen.

Aan het model van Finnerty kan naar ’s Hofs oordeel in beginsel enige bewijskracht voor de onderhavige situatie worden ontleend. Het Hof vermag niet in te zien dat de beperkte verhandelbaarheid op basis van de Plan Rules (bij belanghebbende) iets wezenlijk anders is dan beperkte verhandelbaarheid op basis van SEC-regels. Het Hof verwerpt daarmee de andersluidende opvatting van de inspecteur.

Het Hof gaat voorbij aan de theoretische bezwaren die de inspecteur tegen het model van Finnerty aanvoert, en die de inspecteur tot de conclusie brengen dat dit model niet tot een juiste uitkomst kan leiden. De bewijskracht van het model van Finnerty is niet gelegen in zijn theoretische structuur maar in de empirische basis ervan (ook voor het onderhavige geval). De inspecteur heeft daar overigens – terecht – ook vraagtekens bij geplaatst. Het Hof komt daarop terug in 4.17.8.

Indien en voorzover aan het model van Finnerty ook voor het onderhavige geval bewijskracht toekomt, dienen de daarin gebezigde parameters op verantwoorde wijze te worden ingevuld. In dit verband heeft de inspecteur terecht kritiek geoefend op het hanteren door belanghebbende van een volatiliteit van 43,08%. Mede op grond van wat prof. Boot heeft verklaard (zie hiervoor in 4.16.3) acht het Hof het in een geval als het onderhavige reëel om te rekenen met een (gemiddelde) volatiliteit van 28,8%, zoals de inspecteur die heeft toegepast in de berekening in het kader van zijn meer subsidiaire standpunt. Anderzijds vermag het Hof niet in te zien waarom de uitkomst van die berekening nog met 50% zou moeten worden verminderd. De inspecteur heeft met zijn theoretische kritiek op het Finnertymodel niet aannemelijk gemaakt dat de feitelijk in de prijsvorming optredende discounts beperkt zouden blijven tot een gedeelte van de waarde die met behulp van het Finnertymodel (dat geijkt is aan feitelijk waargenomen discounts) wordt berekend.

De inspecteur heeft terecht aangevoerd dat belanghebbende op belangrijke, ook door Finnerty als relevant onderkende, punten verschilt van verreweg de meeste in het sample van Finnerty opgenomen ondernemingen, en dat die verschillen ook blijkens de gevoeligheids-analyse van Finnerty aanleiding geven tot neerwaartse bijstelling van de uitkomst die het model geeft voor (het aandeel van) belanghebbende. Ook prof. Boot heeft verklaard dat er op grond van deze verschillen een aanpassing dient plaats te vinden (zie 4.12.2). Geen van beide partijen heeft de precieze omvang van de vereiste neerwaartse bijstelling op overtuigende wijze weten te kwantificeren.

Wel is het Hof van oordeel dat belanghebbende met de door haar overgelegde gedingstukken en verklaringen, in onderlinge samenhang beoordeeld, erin is geslaagd aannemelijk te maken dat het waardedrukkende effect van de lock up op de onderhavige aandelen meer bedraagt dan de door de inspecteur reeds in aanmerking genomen waardedruk van 5%, zij het dat belanghebbende onvoldoende bewijs heeft geleverd voor de nader vast te stellen precieze omvang van de waardedruk. In dat verband is het Hof van oordeel dat belanghebbende – met name gelet op hetgeen hiervoor onder 4.17.7 en 4.17.8 is overwogenen – niet aannemelijk heeft gemaakt dat de waardedruk in het onderhavige geval op 23,2% zou moeten worden vastgesteld.

Het Hof is van oordeel dat de (juiste) omvang van de waardedruk in het onderhavige geval uiteindelijk slechts in goede justitie valt te bepalen. Op grond van al hetgeen in onderdeel 4.17.1 tot en met 4.17.8 is overwogen, stelt het Hof de waardedruk op 10%.

Per aandeel moet derhalve een waarde van (90% x € 32,775=) € 29,4975 in aanmerking worden genomen.

Uit het voorgaande volgt dat het ter zake van de aandelen in aanmerking te nemen loon 27.406 x € 29,4975 = € 808.408 bedraagt, zodat de naheffingsaanslag dient te worden verminderd tot 52% (tarief) x (€ 808.408 -/- 696.112) = € 58.393.

Slotsom

Het hoger beroep is gegrond. De uitspraak van de rechtbank dient te worden vernietigd. Doende wat de rechtbank had behoren te doen, zal het Hof het beroep gegrond verklaren, de uitspraak op bezwaar vernietigen en de naheffingsaanslag verminderen tot € 58.393.

De heffingsrente dient naar evenredigheid te worden verminderd.

Nu het beroep en het hoger beroep van belanghebbende gegrond is, zijn termen aanwezig de inspecteur te veroordelen in de kosten die belanghebbende in haar beroep en hoger beroep heeft moeten maken. Ook heeft belanghebbende recht op vergoeding van de kosten die zij in bezwaar heeft moeten maken; het verzoek daartoe heeft zij in haar bezwaarschrift en daarmee tijdig gedaan.

Voor vergoeding komen in aanmerking de kosten van beroepsmatig verleende juridische bijstand. Het Hof stelt die kosten op de voet van artikel 8:75 van de Algemene wet bestuursrecht en het Besluit proceskosten bestuursrecht vast op:

Voor de bezwaarfase: € 483 (= 2 proceshandelingen x 1,5 zwaarte van de zaak x € 161 waarde per punt).

Voor het beroep in eerste aanleg: € 966 (= 2 proceshandelingen x 1,5 zwaarte van de zaak x € 322 waarde per punt).

Voor het hoger beroep: € 1.690,50 (= 3,5 proceshandelingen x 1,5 zwaarte van de zaak x € 322 waarde per punt).

Nu van overige voor vergoeding in aanmerking komende kosten niet is gebleken, stelt het Hof het bedrag van de kostenvergoeding vast op € (483 + 966 + 1.690,50=) 3.139,50.

Het Hof: