HvJ EU, 11-03-2015, nr. C-628/13

HvJ EU, 11-03-2015, nr. C-628/13

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.

Uitspraak 11‑03‑2015

R. Silva de Lapuerta, K. Lenaerts, J.-C. Bonichot, A. Arabadjiev, J.L. da Cruz Vilaça

Partij(en)

In zaak C-628/13,*

betreffende een verzoek om een prejudiciële beslissing krachtens artikel 267 VWEU, ingediend door de Cour de cassation (Frankrijk) bij beslissing van 26 november 2013, ingekomen bij het Hof op 2 december 2013, in de procedure

Jean-Bernard Lafonta

tegen

Autorité des marchés financiers,

wijst

HET HOF (Tweede kamer),

samengesteld als volgt: R. Silva de Lapuerta, kamerpresident, K. Lenaerts, vicepresident van het Hof, waarnemend rechter van de Tweede kamer, J.-C. Bonichot, A. Arabadjiev en J. L. da Cruz Vilaça (rapporteur), rechters,

advocaat-generaal: M. Wathelet,

griffier: V. Tourrès, administrateur,

gezien de stukken en na de terechtzitting op 13 november 2014,

gelet op de opmerkingen van:

—

J.-B. Lafonta, vertegenwoordigd door E. Piwnica, avocat,

—

de Franse regering, vertegenwoordigd door D. Colas, S. Menez en S. Ghiandoni als gemachtigden,

—

de Tsjechische regering, vertegenwoordigd door M. Smolek en J. Vláčil als gemachtigden,

—

de Duitse regering, vertegenwoordigd door T. Henze en A. Wiedmann als gemachtigden,

—

de Italiaanse regering, vertegenwoordigd door G. Palmieri als gemachtigde, bijgestaan door P. Gentili, avvocato dello Stato,

—

de Poolse regering, vertegenwoordigd door B. Majczyna, K. Maćkowska en K. Pawłowska als gemachtigden,

—

de Europese Commissie, vertegenwoordigd door J. Hottiaux en I. Rogalski als gemachtigden,

gehoord de conclusie van de advocaat-generaal ter terechtzitting van 18 december 2014,

het navolgende

Arrest

1

Het verzoek om een prejudiciële beslissing betreft de uitlegging van artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6/EG van het Europees Parlement en de Raad van 28 januari 2003 betreffende handel met voorwetenschap en marktmanipulatie (marktmisbruik) (PB L 96, blz. 16), en artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124/EG van de Commissie van 22 december 2003 tot uitvoering van richtlijn 2003/6 wat de definitie en openbaarmaking van voorwetenschap en de definitie van marktmanipulatie betreft (PB L 339, blz. 70).

2

Dit verzoek is ingediend in het kader van een geding tussen J.-B. Lafonta en de Autorité des marchés financiers (hierna: ‘AMF’) over het besluit van de sanctiecommissie van de AMF van 13 december 2010 om Lafonta te veroordelen tot een geldboete omdat hij informatie over een financiële transactie die Wendel SA in staat zou stellen een aanzienlijke deelneming te verwerven in het kapitaal van de groep Saint-Gobain (hierna: ‘Saint-Gobain’), niet openbaar had gemaakt.

Toepasselijke bepalingen

Unierecht

Richtlijn 2003/6
3

De overwegingen 2, 12 en 24 van richtlijn 2003/6 luiden:

‘(2)

Voor een geïntegreerde en efficiënte financiële markt is marktintegriteit nodig. Een goede werking van de effectenmarkten en vertrouwen van het publiek in de markten zijn noodzakelijke voorwaarden voor economische groei en welvaart. Marktmisbruik schaadt de integriteit van de financiële markten en schendt het vertrouwen van het publiek in effecten en derivaten.

[…]

(12)

Marktmisbruik omvat handel met voorwetenschap en marktmanipulatie. De wetgeving tegen handel met voorwetenschap dient hetzelfde doel als wetgeving tegen marktmanipulatie: het waarborgen van de integriteit van de Europese financiële markten en het vergroten van het vertrouwen van de beleggers in deze markten. […]

(24)

Een snelle en eerlijke bekendmaking van informatie verhoogt de marktintegriteit, terwijl de selectieve bekendmaking van informatie door emittenten het vertrouwen van beleggers in de integriteit van de financiële markten kan schaden. […]’

4

Volgens artikel 1, punt 1, eerste alinea, van richtlijn 2003/6 wordt onder ‘voorwetenschap’ voor de toepassing van deze richtlijn verstaan: ‘niet openbaar gemaakte informatie die concreet is en die rechtstreeks of middellijk betrekking heeft op een of meer emittenten van financiële instrumenten of op een of meer financiële instrumenten en die, indien zij openbaar zou worden gemaakt, een aanzienlijke invloed zou kunnen hebben op de koers van deze financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten’.

5

In artikel 2, lid 1, eerste alinea, van deze richtlijn is bepaald:

‘De lidstaten verbieden de in de tweede alinea bedoelde personen die over voorwetenschap beschikken om gebruik te maken van deze voorwetenschap door, voor eigen rekening of voor rekening van derden, rechtstreeks of middellijk de financiële instrumenten waarop deze voorwetenschap betrekking heeft te verkrijgen of te vervreemden, of te trachten deze te verwerven of te vervreemden.’

6

Artikel 6, lid 1, eerste alinea, van deze richtlijn bepaalt;

‘De lidstaten dragen er zorg voor dat emittenten van financiële instrumenten voorwetenschap zo snel mogelijk openbaar maken, voor zover deze rechtstreeks betrekking heeft op de betrokken emittent.’

Richtlijn 2003/124
7

De overwegingen 1 en 3 van richtlijn 2003/124 luiden:

‘(1)

Redelijk handelende beleggers baseren hun beleggingsbeslissingen op informatie die reeds voor hen beschikbaar is, d.w.z. vooraf beschikbare informatie. De vraag of een redelijk handelende belegger bij het nemen van een beleggingsbeslissing met een bepaalde inlichting rekening zou kunnen houden, moet derhalve worden beoordeeld op basis van de vooraf beschikbare informatie. Bij een dergelijke beoordeling moet rekening worden gehouden met de verwachte invloed van de inlichting in kwestie op de totaliteit van de activiteit van de betrokken emittent, de betrouwbaarheid van de informatiebron en alle andere marktvariabelen die onder de gegeven omstandigheden van invloed kunnen zijn op het desbetreffend financieel instrument of daarvan afgeleid financieel instrument.

[…]

(3)

Aan marktdeelnemers dient meer rechtszekerheid te worden geboden door een nauwkeuriger omschrijving te geven van twee essentiële facetten van de definitie van voorwetenschap, namelijk van ‘informatie die concreet is’ en van ‘informatie die een aanzienlijke invloed zou kunnen hebben op de koers van financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten’.’

8

Artikel 1 van deze richtlijn, met het opschrift ‘Voorwetenschap’, bepaalt:

‘1.

Voor de toepassing van artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6/EG wordt informatie geacht concreet te zijn indien zij betrekking heeft op een situatie die bestaat of waarvan redelijkerwijze mag worden aangenomen dat zij zal ontstaan, dan wel op een gebeurtenis die heeft plaatsgevonden of waarvan redelijkerwijze mag worden aangenomen dat zij zal plaatsvinden, en indien de informatie specifiek genoeg is om er een conclusie uit te trekken omtrent de mogelijke invloed van bovenbedoelde situatie of gebeurtenis op de koers van financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten.

2.

Voor de toepassing van artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6/EG wordt verstaan onder ‘informatie die, indien zij openbaar zou worden gemaakt, een aanzienlijke invloed zou kunnen hebben op de koers van financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten’, informatie waarvan een redelijk handelende belegger waarschijnlijk gebruik zal maken om er zijn beleggingsbeslissingen ten dele op te baseren.’

Frans recht

9

Bij besluit van 12 november 2004 (JORF van 24 november 2004, blz. 19749) zijn de boeken II tot en met VI van het algemeen reglement van de AMF goedgekeurd. Boek II is getiteld ‘Emittenten en financiële informatie’ en boek VI ‘Marktmisbruik: handel met voorwetenschap en marktmanipulatie’.

10

Artikel 223-2 in boek II van dit algemeen reglement, vastgesteld bij besluit van 4 januari 2007 (JORF van 20 januari 2007, blz. 1204) bepaalt:

‘I.

Emittenten maken voorwetenschap in de zin van artikel 621-1 die hen rechtstreeks betreft, zo snel mogelijk openbaar.

[…]’

11

Artikel 621-1, eerste en tweede alinea, in boek VI van dat algemeen reglement bepaalt:

‘Voorwetenschap is concrete, niet openbaar gemaakte informatie die rechtstreeks of middellijk betrekking heeft op een of meer emittenten van financiële instrumenten of op een of meer financiële instrumenten en die, indien zij openbaar zou worden gemaakt, een aanzienlijke invloed zou kunnen hebben op de koers van deze financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten.

Informatie wordt geacht concreet te zijn indien zij betrekking heeft op een situatie dan wel op een gebeurtenis die heeft plaatsgevonden of kan plaatsvinden, en indien het mogelijk is er een conclusie uit te trekken omtrent de mogelijke invloed van bovenbedoelde situatie of gebeurtenis op de koers van de betrokken financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten.’

Hoofdgeding en prejudiciële vraag

12

Zoals blijkt uit de verwijzingsbeslissing heeft Wendel SA, waarvan de raad van bestuur werd voorgezeten door Lafonta, tussen december 2006 en juni 2007 met vier kredietinstellingen ‘total return swaps’ (totale-opbrengstenswaps; hierna: ‘TRS’) gesloten met als onderliggende activa aandelen van Saint-Gobain. Om hun posities af te dekken hebben deze instellingen in totaal 85 miljoen aandelen van Saint-Gobain verworven. Parallel aan de TRS heeft Wendel SA van deze kredietinstellingen en een andere kredietinstelling financiële steun ontvangen voor een totaalbedrag dat ongeveer overeenkwam met het bedrag van de TRS.

13

Na op 3 september 2007 te hebben besloten om de TRS geleidelijk af te wikkelen, heeft Wendel SA tussen die datum en 27 november 2007 meer dan 66 miljoen aandelen verworven, die 17,6 % van het kapitaal van Saint-Gobain uitmaakten. Tussen 26 september 2007 en 26 maart 2008 heeft zij de AMF er van in kennis gesteld dat zij de drempels van achtereenvolgens 5 %, 10 %, 15 % en 20 % van het kapitaal van Saint-Gobain had overschreden.

14

Na een onderzoek naar de omstandigheden waaronder de participatie in het kapitaal van Saint-Gobain was vergroot, concludeerde de AMF dat Wendel SA weliswaar op 3 september 2007 officieel het besluit had genomen om de economische blootstelling aan Saint-Gobain om te zetten in daadwerkelijk aanhouden van effecten van deze vennootschap, maar dat uit de gegevens in het onderzoeksrapport en uit het feit dat Wendel SA ten tijde van de ondertekening van de TRS-overeenkomsten financiële steun ontving die haar de mogelijkheid bood om op termijn op de markt effecten van Saint-Gobain te verwerven die in het kader van de afwikkeling van de TRS door de banken zouden worden overgedragen, bleek dat Wendel SA van meet af aan voornemens was om een aanzienlijke participatie te nemen in het kapitaal van Saint-Gobain en dat de betrokken financiële transactie met dat doel was opgezet.

15

De AMF heeft Wendel SA en Lafonta bijgevolg verweten dat zij de voornaamste kenmerken van de door de Wendel SA voorbereide financiële transactie, die haar in staat diende te stellen een aanzienlijke deelneming te verwerven in het kapitaal van Saint-Gobain, niet uiterlijk op 21 juni 2007, de datum waarop alle TRS waren gesloten, openbaar hebben gemaakt, en dat zij vóór het ontstaan van de verplichting voor Wendel SA om mee te delen dat de drempel van 5 % was overschreden, niet openbaar hebben gemaakt dat zij voorwetenschap hadden van het feit dat Wendel SA bovengenoemde transactie had opgezet om een aanzienlijke participatie in het kapitaal van Saint-Gobain te kunnen nemen.

16

Bij besluit van 13 december 2010 heeft de sanctiecommissie van de AMF deze grieven gegrond verklaard en Wendel SA en Lafonta elk een geldboete van 1,5 miljoen EUR opgelegd.

17

Lafonta heeft tegen dat besluit beroep tot nietigverklaring ingesteld bij de Cour d'appel de Paris voor zover hem daarbij een geldboete was opgelegd. Bij arrest van 31 mei 2012 heeft de Cour d'appel de Paris het beroep verworpen.

18

Tegen dat arrest heeft Lafonta beroep in cassatie ingesteld. Ter onderbouwing van zijn beroep voert Lafonta aan dat informatie betreffende een situatie of een gebeurtenis slechts concreet is in de zin van de tweede alinea van artikel 621-1 van het algemeen reglement van de AMF, waarnaar artikel 223-2 van dat reglement verwijst, ‘indien zij betrekking heeft op een situatie dan wel op een gebeurtenis die heeft plaatsgevonden of kan plaatsvinden, en hieruit een conclusie kan worden getrokken omtrent de mogelijke invloed van deze situatie of gebeurtenis op de koers van de betrokken financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten’. Volgens Lafonta volgt daaruit dat de informatie slechts concreet is in de zin van deze bepaling indien de houder van deze informatie op basis hiervan kan voorzien in welke richting de koers van het betrokken effect zal evolueren wanneer deze informatie openbaar wordt gemaakt. De houder van de informatie kan enkel weten of hij moet kopen dan wel verkopen indien hij op basis van deze informatie kan voorzien of de koers van het betrokken effect zal stijgen dan wel dalen. Slechts in dat geval levert deze informatie hem dus een voordeel op ten opzichte van alle andere marktdeelnemers, die hier niet van op de hoogte zijn. Lafonta voegt hieraan toe dat in casu niet kon worden voorzien of de bekendmaking van de informatie betreffende de deelneming van Wendel SA in het kapitaal van Saint-Gobain de koers van het aandeel van Wendel SA zou doen stijgen of dalen.

19

Volgens de AMF gaat een dergelijk vereiste verder dan wat in de tekst van de richtlijnen 2003/6 en 2003/124 is bepaald. In deze richtlijnen is nergens sprake van de richting waarin de koers van de betrokken financiële instrumenten ten gevolge van de bekendmaking zou kunnen evolueren. Zij betoogt dat elke informatie waarvoor kan worden geconcludeerd dat zij tot een koerswijziging zou kunnen leiden indien zij bekend was, door dit loutere feit concrete informatie vormt. Het onderscheidend criterium tussen concrete informatie en niet-concrete informatie is of zij invloed kan uitoefenen op de markt.

20

Daarop heeft de Cour de cassation de behandeling van de zaak geschorst en het Hof de volgende prejudiciële vraag gesteld:

‘Moeten artikel 1, punt 1, van richtlijn [2003/6] en artikel 1, lid 1, van richtlijn [2003/124] aldus worden uitgelegd dat enkel informatie waaruit met een voldoende mate van waarschijnlijkheid kan worden afgeleid in welke zin de koers van de betrokken financiële instrumenten mogelijkerwijs zal worden beïnvloed zodra zij openbaar zal worden gemaakt, concrete informatie in de zin van deze bepalingen kan vormen?’

Beantwoording van de prejudiciële vraag

21

Vooraf moet worden opgemerkt dat uit de overwegingen 2 en 12 van richtlijn 2003/6 naar voren komt dat deze ertoe strekt de integriteit van de financiële markten van de Europese Unie te waarborgen en het vertrouwen van de beleggers te vergroten, welk vertrouwen onder meer berust op de omstandigheid dat zij op voet van gelijkheid verkeren en dat zij zullen worden beschermd tegen het ongeoorloofde gebruik van voorwetenschap (zie in die zin arresten Spector Photo Group en Van Raemdonck, C-45/08, EU:C:2009:806, punt 47; IMC Securities, C-445/09, EU:C:2011:459, punt 27, en Geltl, C-19/11, EU:C:2012:397, punt 33).

22

Daartoe verbiedt artikel 2, lid 1, van richtlijn 2003/6 handel met voorwetenschap en bepaalt artikel 6, lid 1, van die richtlijn dat emittenten van financiële instrumenten voorwetenschap zo snel mogelijk openbaar moeten maken, voor zover deze rechtstreeks op hen betrekking heeft. Zoals overweging 24 van deze richtlijn onderstreept, verhoogt een snelle en eerlijke bekendmaking van informatie de marktintegriteit, terwijl de selectieve bekendmaking van informatie het vertrouwen van beleggers in de integriteit van de financiële markten kan schaden.

23

Het begrip voorwetenschap wordt in artikel 1, punt 1, eerste alinea, van richtlijn 2003/6 omschreven als ‘niet openbaar gemaakte informatie die concreet is en die rechtstreeks of middellijk betrekking heeft op een of meer emittenten van financiële instrumenten of op een of meer financiële instrumenten en die, indien zij openbaar zou worden gemaakt, een aanzienlijke invloed zou kunnen hebben op de koers van deze financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten’.

24

De definitie van het begrip voorwetenschap in deze bepaling omvat dus vier essentiële bestanddelen. In de eerste plaats betreft het informatie die concreet is. In de tweede plaats is deze informatie niet openbaar gemaakt. In de derde plaats heeft zij rechtstreeks of middellijk betrekking op een of meer financiële instrumenten of de emittenten ervan. In de vierde plaats zou zij, indien zij openbaar werd gemaakt, een aanzienlijke invloed kunnen hebben op de koers van deze financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten (arrest Geltl, EU:C:2012:397, punt 25).

25

Het Hof heeft opgemerkt dat voorwetenschap, omdat zij niet openbaar is gemaakt, concreet is en aanzienlijke invloed kan hebben op de koers van de betrokken financiële instrumenten, de ingewijde die erover beschikt, een voordeel verschaft vergeleken met alle andere marktdeelnemers die daarvan niet op de hoogte zijn (zie arrest Spector Photo Group en Van Raemdonck, EU:C:2009:806, punt 52).

26

Daarnaast verdient vermelding dat richtlijn 2003/124, zoals naar voren komt uit overweging 3 ervan, het eerste en het vierde wezenlijke bestanddeel van het begrip voorwetenschap, zoals genoemd in punt 24 van dit arrest, nauwkeuriger heeft willen omschrijven om de rechtszekerheid voor de marktdeelnemers te vergroten.

27

Met betrekking tot het eerste bestanddeel bepaalt artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124 dat informatie wordt ‘geacht concreet te zijn indien zij betrekking heeft op een situatie die bestaat of waarvan redelijkerwijze mag worden aangenomen dat zij zal ontstaan, dan wel op een gebeurtenis die heeft plaatsgevonden of waarvan redelijkerwijze mag worden aangenomen dat zij zal plaatsvinden, en indien de informatie specifiek genoeg is om er een conclusie uit te trekken omtrent de mogelijke invloed van bovenbedoelde situatie of gebeurtenis op de koers van financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten’. Met betrekking tot het vierde bestanddeel bepaalt artikel 1, lid 2, van deze richtlijn dat informatie die een aanzienlijke invloed op de koers van de betrokken financiële instrumenten kan hebben, informatie is ‘waarvan een redelijk handelende belegger waarschijnlijk gebruik zal maken om er zijn beleggingsbeslissingen ten dele op te baseren’.

28

Het Hof heeft geoordeeld dat de twee wezenlijke bestanddelen van de omschrijving van het begrip voorwetenschap die zijn vermeld in artikel 1 van richtlijn 2003/124, losstaan van elkaar en minimumvoorwaarden zijn die beide moeten zijn vervuld om informatie te kunnen beschouwen als voorwetenschap in de zin van artikel 1, punt 1, eerste alinea, van richtlijn 2003/6 (zie in die zin arrest Geltl, EU:C:2012:397, punten 52 en 53).

29

Nu deze bestanddelen in herinnering zijn gebracht, is het van belang op te merken dat de vraag van de verwijzende rechter enkel ziet op verduidelijking van het eerste wezenlijke bestanddeel van de omschrijving van het begrip voorwetenschap, namelijk dat de informatie concreet is.

30

In dat verband moet worden vastgesteld, zoals de advocaat-generaal in punt 37 van zijn conclusie heeft opgemerkt, dat uit de bewoordingen van deze bepaling niet blijkt dat informatie ‘die concreet is’ enkel ziet op informatie aan de hand waarvan kan worden bepaald in welke richting de koers van de betrokken financiële instrumenten of van de daarvan afgeleide financiële instrumenten zou kunnen evolueren.

31

Volgens de betekenis die gewoonlijk aan de bewoordingen van artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124 wordt gegeven, moet er immers van worden uitgegaan dat het voor de vervulling van deze voorwaarde volstaat dat de informatie concreet of specifiek genoeg is om een grondslag te vormen voor de beoordeling of de situatie of gebeurtenis die er het voorwerp van is, van invloed kan zijn op de koers van de financiële instrumenten waarop zij betrekking heeft. Dientengevolge is op grond van deze bepaling enkel vage of algemene informatie waaruit geen conclusies kunnen worden getrokken omtrent de mogelijke invloed ervan op de koers van de betrokken financiële instrumenten, uitgesloten van het begrip voorwetenschap.

32

Deze uitlegging vindt zowel bevestiging in de algemene opzet van artikel 1 van richtlijn 2003/124 als in het doel van richtlijn 2003/6.

33

Met betrekking tot de algemene opzet van artikel 1 van richtlijn 2003/124 betoogt Lafonta dat informatie enkel kan worden beschouwd als concreet indien de houder ervan op basis van deze informatie kan voorzien in welke richting de koers van het betrokken financieel instrument zal evolueren, want enkel op basis van informatie die aan deze voorwaarde voldoet, kan die houder bepalen of het voordelig is dat financiële instrument te verwerven of te vervreemden en zou hij dus een voordeel hebben ten opzichte van alle andere marktdeelnemers.

34

In dat verband moet worden opgemerkt dat artikel 1, lid 2, van richtlijn 2003/124, op de voet van artikel 1, lid 1, ervan, niet vergt dat aan de hand van de informatie kan worden bepaald in welke richting de koers van de betrokken financiële instrumenten zal evolueren. Zelfs als aan de hand van bepaalde informatie niet kan worden voorzien in welke richting de koers van de betrokken financiële instrumenten zal evolueren, zal een redelijk handelende belegger waarschijnlijk gebruikmaken van die informatie om er zijn beleggingsbeslissingen ten dele op te baseren, en voldoet zij dus aan de in artikel 1, lid 2, van die richtlijn bedoelde voorwaarde.

35

Met betrekking tot het doel van richtlijn 2003/6 moet, met de advocaat-generaal in punt 39 van zijn conclusie, worden onderstreept dat beperking van de werkingssfeer van artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6 en van artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124 tot enkel informatie aan de hand waarvan kan worden geanticipeerd op de richting waarin de koers van de betrokken financiële instrumenten zal evolueren, riskeert de in punt 21 van dit arrest genoemde doelstellingen te doorkruisen.

36

Door de toegenomen complexiteit van de financiële markten wordt het bijzonder moeilijk nauwkeurig te beoordelen in welke richting de koersen van financiële instrumenten kunnen evolueren. Ook overweging 1 van richtlijn 2003/124 verwijst overigens naar meerdere factoren die in een bepaalde situatie van invloed kunnen zijn op deze koersen. Als onder deze omstandigheden — die kunnen leiden tot uiteenlopende beoordelingen al naargelang de belegger — werd aanvaard dat informatie enkel als concreet kan worden beschouwd op voorwaarde dat aan de hand ervan kan worden bepaald in welke richting de koers van betrokken financiële instrumenten zal evolueren, zou de houder van informatie, onder het voorwendsel dat zulks onzeker is, kunnen nalaten bepaalde informatie openbaar te maken en daaruit aldus voordeel kunnen halen ten nadele van andere marktdeelnemers.

37

In dat verband moet bovendien worden opgemerkt dat uit de ontstaansgeschiedenis van richtlijn 2003/124 blijkt dat een verwijzing naar de mogelijkheid om conclusies te trekken omtrent de ‘richting’ van het effect van de informatie op de koers van de betrokken financiële instrumenten, die voorkomt in de voor openbare raadpleging voorgelegde versie van technisch advies CESR/02-089d van december 2002 van het Comité van Europese effectenregelgevers (CESR) met de titel ‘CESR's Advice on Level 2 Implementing Measures for the proposed Market Abuse Directive’ (advies van het CESR over niveau 2 van de tenuitvoerlegging van maatregelen voor de voorgestelde marktmisbruikrichtlijn), dat was bestemd voor de Europese Commissie, in een later stadium is geschrapt, juist om te voorkomen dat een dergelijke verwijzing kan dienen als voorwendsel voor het niet openbaar maken van informatie.

38

Gelet op het voorgaande moet op de vraag worden geantwoord dat artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6 en artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124 aldus moeten worden uitgelegd dat zij niet voorschrijven dat informatie enkel als concrete informatie in de zin van deze bepalingen kan worden beschouwd indien daaruit met een voldoende mate van waarschijnlijkheid kan worden afgeleid in welke zin de koers van de betrokken financiële instrumenten mogelijkerwijs zal worden beïnvloed zodra zij openbaar zal worden gemaakt.

Kosten

39

Ten aanzien van de partijen in het hoofdgeding is de procedure als een aldaar gerezen incident te beschouwen, zodat de verwijzende rechterlijke instantie over de kosten heeft te beslissen. De door anderen wegens indiening van hun opmerkingen bij het Hof gemaakte kosten komen niet voor vergoeding in aanmerking.

Het Hof (Tweede kamer) verklaart voor recht:

Artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6/EG van het Europees Parlement en de Raad van 28 januari 2003 betreffende handel met voorwetenschap en marktmanipulatie (marktmisbruik) en artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124/EG van de Commissie van 22 december 2003 tot uitvoering van richtlijn 2003/6 wat de definitie en openbaarmaking van voorwetenschap en de definitie van marktmanipulatie betreft, moeten aldus worden uitgelegd dat zij niet voorschrijven dat informatie enkel als concrete informatie in de zin van deze bepalingen kan worden beschouwd indien daaruit met een voldoende mate van waarschijnlijkheid kan worden afgeleid in welke zin de koers van de betrokken financiële instrumenten mogelijkerwijs zal worden beïnvloed zodra zij openbaar zal worden gemaakt.

ondertekeningen

Conclusie 18‑12‑2014

M. Wathelet

Partij(en)

Zaak C-628/131.

Jean-Bernard Lafonta

tegen

Autorité des marchés financiers (AMF)

[verzoek van de Cour de cassation (Frankrijk) om een prejudiciële beslissing]

I — Inleiding

1.

Het onderhavige verzoek van de Cour de cassation (Frankrijk) om een prejudiciële beslissing, dat ter griffie van het Hof is neergelegd op 2 december 2013, betreft de uitlegging van artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6/EG van het Europees Parlement en de Raad van 28 januari 2003 betreffende handel met voorwetenschap en marktmanipulatie (marktmisbruik)2. en artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124/EG van de Commissie van 22 december 2003 tot uitvoering van richtlijn 2003/6 wat de definitie en openbaarmaking van voorwetenschap en de definitie van marktmanipulatie betreft3..

2.

De verwijzende rechter heeft zijn vraag gesteld in het kader van een geding tussen Lafonta en de Autorité des marchés financiers (Autoriteit Financiële Markten; hierna: ‘AMF’) betreffende een financiële transactie waarmee Wendel SA (hierna: ‘Wendel’), waarvan de raad van bestuur ten tijde van de relevante feiten van het hoofdgeding werd voorgezeten door Lafonta, een aanzienlijke deelneming heeft kunnen verwerven in het kapitaal van de vennootschap Saint-Gobain. AMF is van mening dat Lafonta de nationale bepalingen inzake de openbaarmaking van voorwetenschap heeft geschonden door de informatie waaruit bleek dat deze transactie werd opgezet, niet aan het publiek bekend te maken, en heeft hem een geldboete van 1,5 miljoen EUR opgelegd.

II — Unierecht

A — Richtlijn 2003/6

3.

Artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6/EG luidt als volgt:

‘Voor de toepassing van deze richtlijn wordt verstaan onder:

1.

‘voorwetenschap’: niet openbaar gemaakte informatie die concreet is en die rechtstreeks of middellijk betrekking heeft op een of meer emittenten van financiële instrumenten of op een of meer financiële instrumenten en die, indien zij openbaar zou worden gemaakt, een aanzienlijke invloed zou kunnen hebben op de koers van deze financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten.

[…]’

4.

Artikel 2 van deze richtlijn bepaalt:

‘1.

De lidstaten verbieden de in de tweede alinea bedoelde personen die over voorwetenschap beschikken om gebruik te maken van deze voorwetenschap door, voor eigen rekening of voor rekening van derden, rechtstreeks of middellijk de financiële instrumenten waarop deze voorwetenschap betrekking heeft te verkrijgen of te vervreemden, of te trachten deze te verwerven of te vervreemden.

De eerste alinea is van toepassing op iedere persoon die in het bezit van die informatie is:

a)

vanwege zijn hoedanigheid als lid van de bestuurs-, leidinggevende of toezichthoudende organen van de emittent, of

b)

vanwege zijn deelneming in het kapitaal van de emittent, of

c)

vanwege het feit dat hij toegang heeft tot de informatie vanwege de uitoefening van zijn werk, beroep of functie, of

d)

vanwege criminele activiteiten.

2.

Indien de in lid 1 bedoelde persoon een rechtspersoon is, is het in dat lid vervatte verbod tevens van toepassing op de natuurlijke personen die deelnemen aan de beslissing de transactie voor rekening van de rechtspersoon in kwestie uit te voeren.

3.

Dit artikel is niet van toepassing op transacties die worden verricht ter nakoming van een opeisbaar geworden verplichting tot verwerving of vervreemding van financiële instrumenten als deze verplichting voortvloeit uit een overeenkomst die werd gesloten voordat voorwetenschap werd verkregen.’

5.

Artikel 6, leden 1 en 2, van de richtlijn luidt als volgt:

‘1.

De lidstaten dragen er zorg voor dat emittenten van financiële instrumenten voorwetenschap zo snel mogelijk openbaar maken, voor zover deze rechtstreeks betrekking heeft op de betrokken emittent.

[…]

2.

Een emittent kan, op eigen verantwoordelijkheid, de openbaarmaking van voorwetenschap, als bedoeld in lid 1, uitstellen teneinde zijn rechtmatige belangen te beschermen, mits dit waarschijnlijk geen misleiding van het publiek tot gevolg heeft en de emittent de vertrouwelijkheid van deze informatie kan waarborgen. De lidstaten kunnen verlangen dat de emittent de bevoegde autoriteit onverwijld in kennis stelt van zijn besluit om de openbaarmaking van voorwetenschap uit te stellen.’

B — Richtlijn 2003/124

6.

Artikel 1 van richtlijn 2003/124, met als opschrift ‘Voorwetenschap’, bepaalt:

‘1.

Voor de toepassing van artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6/EG wordt informatie geacht concreet te zijn indien zij betrekking heeft op een situatie die bestaat of waarvan redelijkerwijze mag worden aangenomen dat zij zal ontstaan, dan wel op een gebeurtenis die heeft plaatsgevonden of waarvan redelijkerwijze mag worden aangenomen dat zij zal plaatsvinden, en indien de informatie specifiek genoeg is om er een conclusie uit te trekken omtrent de mogelijke invloed van bovenbedoelde situatie of gebeurtenis op de koers van financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten.

2.

Voor de toepassing van artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6/EG wordt verstaan onder ‘informatie die, indien zij openbaar zou worden gemaakt, een aanzienlijke invloed zou kunnen hebben op de koers van financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten’, informatie waarvan een redelijk handelende belegger waarschijnlijk gebruik zal maken om er zijn beleggingsbeslissingen ten dele op te baseren.’

III — Hoofdgeding en prejudiciële vraag

7.

Tussen december 2006 en juni 2007 heeft Wendel met vier kredietinstellingen (hierna: ‘banken’) ‘total return swaps’ (totale-opbrengstenswaps; hierna: ‘TRS’) gesloten met als onderliggend actief de aandelen van de vennootschap Saint-Gobain. Om zich in te dekken, hebben de banken in totaal 85 miljoen aandelen van Saint-Gobain verworven.

8.

Tijdens de geldigheidsduur van de overeenkomsten diende Wendel de banken een vergoeding te betalen en ontving zij van hen het bedrag van de aan de aandelen van Saint-Gobain verbonden dividenden. Bij de afwikkeling van de overeenkomsten, die aan het einde van de gestelde periode of, op initiatief van Wendel, vroeger kon plaatsvinden, moest het verschil worden berekend tussen de ‘referentieprijs’, die overeenstemde met de waarde van het effect op het ogenblik van de totstandkoming van de TRS, en de ‘afwikkelingsprijs’, die overeenstemde met de waarde van het effect op de datum van de afwikkeling. Indien er een meerwaarde was, kwam deze toe aan Wendel. In geval van minderwaarde diende Wendel het verschil te betalen aan de bank.

9.

Samen met de sluiting van de TRS heeft Wendel van de banken en een andere kredietinstelling financiële steun ontvangen voor een totaal bedrag dat ongeveer met dat van de TRS overeenstemde.

10.

Na op 3 september 2007 te hebben besloten om de TRS geleidelijk af te wikkelen, heeft Wendel tussen die datum en 27 november 2007 meer dan 66 miljoen aandelen verworven, die 17,6 % van het kapitaal van Saint-Gobain uitmaakten, en heeft zij tussen 26 september 2007 en 26 maart 2008 aan AMF verklaard dat zij de drempels van 5 %, 10 %, 15 % en 20 % van het kapitaal van Saint-Gobain had overschreden.

11.

AMF was van mening dat de raad van bestuur van Wendel weliswaar op 3 september 2007 officieel het besluit had genomen om de economische blootstelling aan Saint-Gobain om te zetten in het fysieke bezit van effecten van deze vennootschap, maar dat uit de gegevens in het onderzoeksrapport van de directie onderzoek en markttoezicht van AMF betreffende de omstandigheden waarin Wendel haar participatie in Saint-Gobain kon vergroten en uit het feit dat Wendel ten tijde van de ondertekening van de TRS-overeenkomsten financiële steun ontving die haar de mogelijkheid bood om op termijn de effecten van Saint-Gobain te verwerven die in het kader van de afwikkeling van de TRS door de banken zouden worden overgedragen, blijkt dat van meet af aan de wil bestond om een aanzienlijke participatie te nemen in het kapitaal van Saint-Gobain en dat de betrokken transactie met dat doel was opgezet.

12.

AMF heeft Wendel en Lafonta bijgevolg verweten dat zij de voornaamste kenmerken van de door de Wendel voorbereide ‘financiële transactie’, ‘die haar in staat diende te stellen een aanzienlijke deelneming te verwerven in het kapitaal van Saint-Gobain’, niet ‘uiterlijk op 21 juni 2007, de datum waarop alle TRS met de banken waren gesloten’, openbaar hebben gemaakt, en dat zij vóór het ontstaan van de verplichting om mee te delen dat de drempel van 5 % was overschreden, niet aan het publiek bekend hadden gemaakt dat zij voorwetenschap hadden van het feit dat ‘Wendel bovengenoemde transactie had opgezet om een aanzienlijke participatie in het kapitaal van Saint-Gobain te kunnen nemen’.

13.

Bij besluit van 13 december 2010 heeft de sanctiecommissie van AMF deze grieven gegrond verklaard en Wendel en Lafonta een geldboete van 1,5 miljoen EUR opgelegd.

14.

Lafonta heeft een beroep ingesteld bij de cour d'appel de Paris, die het besluit van AMF heeft bevestigd. Tegen dat arrest heeft Lafonta cassatieberoep ingesteld bij de verwijzende rechter.

15.

Volgens Lafonta is de informatie slechts ‘concreet’ indien de bezitter van deze informatie op basis hiervan kan voorzien in welke richting de koers van het effect van de betrokken emittent zal evolueren wanneer deze informatie openbaar wordt gemaakt. De bezitter van de informatie kan maar weten of hij moet kopen dan wel verkopen indien hij op basis van deze informatie kan voorzien of de koers van het betrokken effect zal stijgen dan wel dalen. Slechts in dat geval levert deze informatie hem dus een voordeel op ten opzichte van alle andere marktdeelnemers, die hier niet van op de hoogte zijn. Lafonta voegt hieraan toe dat in casu niet kon worden voorzien of de openbaarmaking van de informatie betreffende de deelneming van Wendel in het kapitaal van Saint-Gobain de koers van het aandeel van Wendel zou doen stijgen of dalen.

16.

Volgens AMF gaat een dergelijk vereiste verder dan wat in de tekst van de richtlijnen 2003/6 en 2003/124 is bepaald. In deze richtlijnen is nergens sprake van de richting waarin de koers van de betrokken financiële instrumenten ten gevolge van de bekendmaking zou kunnen evolueren. Zij betoogt dat het ‘onderscheidend criterium tussen concrete informatie en niet-concrete informatie is of de informatie al dan niet invloed kan uitoefenen op de markt, zodat elke informatie waarvoor kan worden geconcludeerd dat zij tot een koerswijziging zou kunnen leiden indien zij bekend was, door dit loutere feit concrete informatie vormt. Daarnaast moet nog worden aangetoond dat de betrokken gebeurtenis aanzienlijke invloed kan hebben op de koers van het effect.’

17.

In die omstandigheden heeft de Cour de cassation de behandeling van de zaak geschorst en het Hof verzocht om een prejudiciële beslissing over de volgende vraag:

‘Moeten artikel 1, punt 1, van richtlijn [2003/6] en artikel 1, lid 1, van richtlijn [2003/124] aldus worden uitgelegd dat enkel informatie waaruit met een voldoende mate van waarschijnlijkheid kan worden afgeleid in welke zin de koers van de betrokken financiële instrumenten mogelijkerwijs zal worden beïnvloed zodra zij openbaar zal worden gemaakt, concrete informatie in de zin van deze bepalingen kan vormen?’

IV — Procesverloop voor het Hof

18.

Lafonta, de Franse, de Tsjechische, de Duitse, de Italiaanse en de Poolse regering en de Europese Commissie hebben schriftelijke opmerkingen ingediend. Lafonta, de Franse en de Poolse regering en de Commissie hebben ter terechtzitting van 13 november 2014 mondelinge opmerkingen geformuleerd.

V — Analyse

A — Voorafgaande opmerkingen

19.

De vraag van de verwijzende rechter heeft betrekking op het begrip ‘voorwetenschap’, zoals omschreven in artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6, en meer bepaald op het ‘concrete karakter’ van de betrokken informatie, zoals omschreven in artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124.

20.

Zoals blijkt uit de titel ervan, beoogt richtlijn 2003/6 handel met voorwetenschap en marktmisbruik te bestrijden.

21.

Ter verwezenlijking van deze doelstellingen verbiedt richtlijn 2003/6 met name in artikel 2, lid 1, ervan handel met voorwetenschap4., namelijk het ongeoorloofde gebruik van voorwetenschap5., en bepaalt zij in artikel 6, lid 1, eerste alinea, ervan dat emittenten van financiële instrumenten voorwetenschap zo snel mogelijk openbaar moeten maken, voor zover deze rechtstreeks op hen betrekking heeft. Bovendien bepaalt artikel 14, lid 1, van richtlijn 2003/6 dat de lidstaten administratieve maatregelen of sancties6. moeten opleggen aan de verantwoordelijke personen indien met name de artikelen 2, lid 1 en 6, lid 1, eerste alinea, ervan niet worden nageleefd.7.

22.

Volgens de punten 2 en 12 van de considerans van richtlijn 2003/6 verbiedt deze richtlijn dus handel met voorwetenschap teneinde de integriteit van de financiële markten te beschermen en het vertrouwen van de beleggers te vergroten, dat onder meer berust op de omstandigheid dat zij op voet van gelijkheid verkeren en dat zij zullen worden beschermd tegen het ongeoorloofde gebruik van voorwetenschap.8. De wetgever van de Europese Unie heeft zich in punt 15 van de considerans van richtlijn 2003/6 op het standpunt gesteld dat handel met voorwetenschap en marktmanipulatie een belemmering zijn voor volledige en reële markttransparantie, die voor alle marktdeelnemers in geïntegreerde financiële markten een eerste vereiste is om handelstransacties te kunnen verrichten. In de eerste volzin van punt 24 van de considerans van richtlijn 2003/6 wordt gepreciseerd dat een snelle en eerlijke bekendmaking van informatie de marktintegriteit verhoogt, terwijl de selectieve bekendmaking van informatie door emittenten het vertrouwen van beleggers in de integriteit van de financiële markten kan schaden.9.

23.

Hieruit volgt dat het begrip ‘voorwetenschap’, zoals omschreven in artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6, een sleutelbegrip is dat van fundamenteel belang is, gelet op de centrale rol die het vervult in de artikelen 2, lid 1, en 6, lid 1, eerste alinea, van deze richtlijn. Voorts vereist de verplichting van de lidstaten om sancties op te leggen op grond van artikel 14, lid 1, van deze richtlijn dat de definitie van dit begrip duidelijk is en voldoet aan de vereisten van rechtszekerheid.

24.

De feiten van het hoofgeding hebben betrekking op de in artikel 6, lid 1, eerste alinea, van richtlijn 2003/6 vastgestelde verplichting om voorwetenschap zo snel mogelijk openbaar te maken. Deze aan de emittenten van financiële instrumenten opgelegde ‘positieve’10. verplichting beoogt de nodige transparantie te verzekeren om ervoor te zorgen dat de doelstellingen van deze richtlijn in acht worden genomen.11.

25.

Artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6 somt de vier wezenlijke bestanddelen van voorwetenschap op: ten eerste moet de informatie concreet zijn, ten tweede mag zij niet openbaar zijn gemaakt, ten derde moet zij rechtstreeks of middellijk betrekking hebben op een of meer emittenten van financiële instrumenten of op een of meer financiële instrumenten, en ten vierde moet zij een aanzienlijke invloed kunnen hebben op de koers van deze financiële instrumenten.12.

26.

Om de rechtszekerheid voor de marktdeelnemers, waaronder de emittenten van financiële instrumenten, te vergroten, biedt richtlijn 2003/124 een nauwkeuriger omschrijving van twee essentiële bestanddelen van de definitie van voorwetenschap13., namelijk van het concrete karakter van de informatie (eerste bestanddeel) en van de aanzienlijke invloed die deze informatie zou kunnen hebben op de koers van financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten (vierde bestanddeel).

27.

In punt 53 van bovengenoemd arrest Geltl heeft het Hof geoordeeld dat de twee bestanddelen van voorwetenschap die zijn vermeld in respectievelijk lid 1 en lid 2 van artikel 1 van richtlijn 2003/124, minimumvoorwaarden zijn die beide moeten zijn vervuld om informatie te kunnen beschouwen als ‘voorwetenschap’ in de zin van artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6.

28.

Bovendien heeft het Hof opgemerkt dat elk van deze aspecten op zich staat. Het concrete karakter van informatie hangt niet af van het vermogen ervan om aanzienlijke invloed te hebben op de koers van de betrokken financiële instrumenten.14. Zoals de Franse regering heeft opgemerkt, is het immers ‘bij de beoordeling van het concrete karakter van de informatie niet relevant of een redelijke belegger zijn beslissing op deze informatie kan baseren’.

29.

Dienaangaande merk ik op dat ‘concrete’ informatie in feite in de praktijk vaak aanzienlijke invloed kan hebben op de koers van financiële instrumenten en aldus voorwetenschap vormt. Maar nogmaals, het concrete karakter van de informatie en het vermogen ervan om aanzienlijke invloed te hebben op de koers van financiële instrumenten vormen twee zowel noodzakelijke als juridisch onderscheiden voorwaarden.

B — Het begrip ‘concreet’

30.

Volgens artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124 wordt informatie geacht concreet te zijn indien is voldaan aan twee cumulatieve voorwaarden. In de eerste plaats moet de informatie betrekking hebben op een situatie die bestaat of waarvan redelijkerwijze mag worden aangenomen dat zij zal ontstaan, of op een gebeurtenis die heeft plaatsgevonden of waarvan redelijkerwijze mag worden aangenomen dat zij zal plaatsvinden. In de tweede plaats moet zij specifiek genoeg zijn om er een conclusie uit te kunnen trekken omtrent de mogelijke invloed van deze situatie of gebeurtenis op de koers van de betrokken financiële instrumenten of van daarvan afgeleide financiële instrumenten.15.

31.

De vraag van de verwijzende rechter heeft betrekking op de tweede van deze voorwaarden en strekt in wezen ertoe te vernemen of deze voorwaarde aldus moet worden uitgelegd dat informatie, om ‘concreet’ te zijn, de mogelijkheid moet bieden om te anticiperen op de richting waarin de koers van de betrokken financiële instrumenten zal evolueren, namelijk omhoog of omlaag.

32.

De lidstaten die opmerkingen hebben ingediend en de Commissie zijn het er over eens dat deze vraag ontkennend dient te worden beantwoord.

33.

Enkel Lafonta stelt voor om deze vraag anders te beantwoorden. Volgens hem wordt de gelijkheid tussen de beleggers slechts verbroken indien de houder van de informatie vooraf kan inspelen op de richting waarin de markt zal evolueren (omhoog of omlaag) wanneer deze informatie openbaar zal worden gemaakt. Enkel als hij daarop kan anticiperen, kan hij bepalen of hij het betrokken effect moet kopen dan wel verkopen om winst te maken. Anders zou de belegger hetzelfde risico lopen als de gehele markt door in het betrokken effect te handelen.

34.

Uit artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124 blijkt duidelijk dat informatie, om ‘concreet’ te worden geacht, voldoende concreet16. of specifiek17. moet zijn om hieruit conclusies te kunnen trekken over een mogelijke invloed op de koers van de betrokken instrumenten.

35.

Daarentegen moet worden vastgesteld dat noch artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6 noch artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124 specifiek verwijst naar informatie die de mogelijkheid biedt om te anticiperen op de richting waarin de koers van deze instrumenten zal evolueren, namelijk omhoog of omlaag.18. Het spreekt voor zich dat dergelijke informatie concrete informatie zou zijn19., maar de aan het Hof gestelde vraag is of de informatie concreet kan worden geacht indien dat kenmerk ontbreekt.

36.

Voorts merk ik op dat artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124 in zeer algemene en ruime bewoordingen is gesteld.20.

37.

De bewoordingen ‘een conclusie omtrent de mogelijke invloed’21. hebben immers een zeer ruime draagwijdte en kunnen niet strikt worden uitgelegd in die zin dat zij slechts betrekking zouden hebben op informatie aan de hand waarvan zou kunnen worden bepaald in welke richting de koers van de betrokken financiële instrumenten zou kunnen evolueren.22.

38.

Volgens de in bovengenoemde bepaling gegeven definitie valt vage of algemene informatie die niet nauwkeurig en specifiek is zodat hieruit geen conclusies kunnen worden getrokken omtrent de mogelijke invloed of het mogelijke effect ervan op de koers van de betrokken instrumenten, niet onder het begrip ‘voorwetenschap’.23. Dergelijke informatie is naar haar aard niet doorslaggevend en kan dus geen afbreuk doen aan de doelstellingen van richtlijn 2003/6. Deze informatie moet dus van het begrip ‘voorwetenschap’ worden uitgesloten om te vermijden dat de marktdeelnemers te veel nutteloze informatie krijgen waarin zij zouden kunnen ‘verdrinken’ en waaruit voor de emittenten van financiële instrumenten buitensporige verplichtingen zouden kunnen voortvloeien.

39.

Aangezien het in vele gevallen moeilijk is om vooraf te beoordelen24. of informatie kan leiden tot een stijging of een daling van de koers van de betrokken financiële instrumenten, zou de beperking van de draagwijdte van het begrip ‘concrete’ informatie tot informatie aan de hand waarvan kan worden geanticipeerd op de richting waarin de koers van deze instrumenten zal evolueren, bovendien erop neerkomen dat de richtlijnen 2003/6 en 2003/124 bijna volledig worden uitgehold.25. De emittenten zouden als het ware worden uitgenodigd om informatie selectief bekend te maken, wat in strijd is met de doelstellingen van richtlijn 2003/6.

40.

Lafonta betoogt evenwel dat zijn standpunt steun vindt in de leer die door het Comité van Europese effectenregelgevers (hierna: ‘CEER’)26. wordt verkondigd. In punt 1.8 van een document met als titel ‘Market Abuse directive, Level 3 — second set of CESR guidance and information on the common operation of the directive to the market’ van juli 2007 (richtlijn marktmisbruik, niveau 3 — tweede set richtsnoeren en informatie over de gemeenschappelijke toepassing van de richtlijn op de markt; hierna: ‘richtsnoeren’)27. geeft het CEER namelijk te kennen dat informatie onder meer in twee omstandigheden voldoende concreet is: ten eerste wanneer een redelijke belegger dankzij de informatie een beleggingsbeslissing kan nemen waarbij hij geen of slechts beperkte financiële risico's loopt, namelijk wanneer hij op basis van deze informatie met zekerheid kan beoordelen hoe de informatie de koers van het betrokken financiële instrument en van de daarvan afgeleide financiële instrumenten zal beïnvloeden zodra het publiek hiervan op de hoogte is gesteld (bijvoorbeeld, een persoon die weet dat een openbaar overnamebod op een bepaalde emittent nakende is, kan er zeker van zijn dat de koers van het aandeel van de emittent zal stijgen wanneer het bod openbaar zal worden), en ten tweede wanneer de informatie onmiddellijk op de markt te nutte zou worden gemaakt.28.

41.

Om te beginnen moet worden opgemerkt dat het CEER in punt 8 van zijn Feedback Statement (feedbackverklaring)29. betreffende de richtsnoeren, die tegelijkertijd met deze richtsnoeren is gepubliceerd, heeft verklaard dat de richtsnoeren met name tot doel hebben voorbeelden te verstrekken van informatie die eventueel ‘voorwetenschap’ zou kunnen vormen. Vastgesteld moet worden dat de richtsnoeren geen bindende rechtskracht hebben, dat niet op grond ervan kan worden afgeweken van de bepalingen van de richtlijnen 2003/6 en 2003/124 en dat deze richtsnoeren bovendien zijn gepubliceerd vóór de arresten Spector Photo Group en Van Raemdonck (C-45/08, EU:C:2009:806) en Geltl (C-19/11, EU:C:2012:397).

42.

Zoals de Commissie ter terechtzitting heeft opgemerkt, is het eerste in punt 1.8 van de richtsnoeren gegeven voorbeeld extreem en heeft het betrekking op de uiterst zeldzame situatie dat de informatie duidelijk en volledig is en geen enkele ruimte voor twijfel laat. Met de Commissie moet worden vastgesteld dat een dergelijke zekerheid vanzelfsprekend niet nodig is om informatie als voorwetenschap te kunnen beschouwen. Bovendien heeft de Commissie terecht opgemerkt dat in punt 1.15 van de richtsnoeren andere voorbeelden van gebeurtenissen worden genoemd. Deze voorbeelden sterken mij in de overtuiging dat informatie over de richting waarin de koers zal evolueren niet nodig is om te kunnen spreken van ‘voorwetenschap’. Het achtste streepje van punt 1.15, dat met name betrekking heeft op ‘de aankoop of de verkoop van kapitaal of belangrijke activa’ lijkt zeer specifiek betrekking te hebben op de informatie die in het geval van Lafonta aan de orde is, namelijk die met betrekking tot de TRS. Volgens de richtsnoeren gaat het om een typisch geval van ‘voorwetenschap’. Bovendien worden in het derde, het zevende en het voorlaatste streepje van punt 1.15 van de richtsnoeren nog andere voorbeelden van ‘voorwetenschap’ genoemd aan de hand waarvan geenszins kan worden voorspeld in welke richting de koers zal evolueren. Kortom, Lafonta kan zich ter ondersteuning van zijn stelling niet op de richtsnoeren beroepen, zo deze al relevant zouden zijn.

43.

Artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6 en artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124 moeten dus aldus worden uitgelegd dat informatie ‘concreet’ wordt geacht indien zij ‘betrekking heeft op een situatie die bestaat of waarvan redelijkerwijze mag worden aangenomen dat zij zal ontstaan, dan wel op een gebeurtenis die heeft plaatsgevonden of waarvan redelijkerwijze mag worden aangenomen dat zij zal plaatsvinden’ en indien kan worden geconcludeerd dat deze situatie of gebeurtenis kan leiden tot een wijziging of een schommeling van de koers van de financiële instrumenten. Dergelijke informatie moet ‘specifiek genoeg [zijn] om er een conclusie uit te trekken omtrent de mogelijke invloed van [de] situatie of gebeurtenis op de koers van financiële instrumenten […]’.

44.

Het is daarentegen niet nodig dat met een voldoende mate van waarschijnlijkheid kan worden geconcludeerd in welke zin de koers van de betrokken financiële instrumenten mogelijkerwijs zal worden beïnvloed door deze informatie zodra deze openbaar zal worden gemaakt.

C — Aanzienlijke invloed op de koers

45.

De verwijzende rechter maakt in de prejudiciële vraag geen gewag van de ‘aanzienlijke’30. invloed van informatie op de koers van de betrokken financiële instrumenten. Ik ga dan ook slechts volledigheidshalve kort in op deze voorwaarde.

46.

Zoals de Commissie heeft opgemerkt, is het voor de vervulling van de door artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6 gestelde voorwaarde dat de informatie concreet is, niet relevant of de invloed die de openbaarmaking van deze informatie op de koers kan hebben, al dan niet aanzienlijk is.31. Zelfs ‘concrete’ informatie druist dus niet in tegen de doelstellingen van de richtlijnen 2003/6 en 2003/124 indien zij slechts een geringe invloed op de koers van de betrokken financiële instrumenten kan uitoefenen en dus geen ‘informatie [vormt] waarvan een redelijk handelende belegger waarschijnlijk gebruik zal maken om er zijn beleggingsbeslissingen ten dele op te baseren’ in de zin van artikel 1, lid 2, van richtlijn 2003/124.32.

47.

Artikel 1, lid 2, van richtlijn 2003/124, dat betrekking heeft op de omvang van de potentiële invloed van de informatie op de koers van de betrokken financiële instrumenten, beoogt — zelfs concrete — informatie die een verwaarloosbare invloed op deze koers zou hebben en die dus niet de integriteit van de markt zou aantasten, uit te sluiten of te filteren.33.

48.

Evenmin als artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124 is artikel 1, lid 2, van deze richtlijn beperkt tot informatie aan de hand waarvan kan worden bepaald in welke richting de koers van de betrokken financiële instrumenten zal evolueren. Informatie over de potentiële schommelingen van een aandeel, ongeacht de richting waarin de koers zou kunnen evolueren, zou in bepaalde gevallen informatie kunnen vormen waarvan een redelijke belegger waarschijnlijk gebruik zal maken om er zijn beleggingsbeslissingen op te baseren.

49.

Uit de aan het Hof overgelegde stukken blijkt dat bepaalde financiële mechanismen een belegger de mogelijkheid bieden om winst te behalen indien de koers van een effect een aanzienlijke wijziging ondergaat, ongeacht in welke richting de koers evolueert, indien aan bepaalde marktvoorwaarden is voldaan.

50.

Bijgevolg moet geval per geval worden nagegaan of informatie over een mogelijke aanzienlijke koerswijziging als zodanig informatie kan vormen waarvan een redelijk handelende belegger waarschijnlijk gebruik zal maken om er zijn beleggingsbeslissingen ten dele op te baseren, zelfs indien deze informatie geen aanwijzingen verschaft over de richting waarin de koers zal evolueren.

51.

Om af te sluiten, verwijs ik naar de door de Poolse regering ter terechtzitting gegeven voorbeelden van informatie die weliswaar geen aanwijzingen oplevert over de richting waarin de koers zou kunnen evolueren, maar niettemin voorwetenschap vormt in de zin van de richtlijnen 2003/6 en 2003/124. Zo kan het feit dat de algemene directeur van een bouwonderneming met pensioen gaat en zou kunnen worden vervangen door een bestuurder met een lange ervaring in de telecommunicatiesector concrete informatie zijn die in aanmerking kan worden genomen door bepaalde redelijke beleggers, van wie sommigen zullen menen dat deze vervanging de onderneming een nieuwe impuls zal verlenen, terwijl anderen van mening zullen zijn dat de aanwerving van een bestuurder van buiten de sector de onderneming slechts kan verzwakken.34. In beide gevallen moet de informatie overeenkomstig artikel 6 van richtlijn 2003/6 zo snel mogelijk openbaar worden gemaakt.

VI — Conclusie

52.

Gelet op een en ander geef ik het Hof in overweging de door de Cour de cassation gestelde prejudiciële vraag te beantwoorden als volgt:

Artikel 1, punt 1, van richtlijn 2003/6/EG van het Europees Parlement en de Raad van 28 januari 2003 betreffende handel met voorwetenschap en marktmanipulatie (marktmisbruik) en artikel 1, lid 1, van richtlijn 2003/124/EG van de Commissie van 22 december 2003 tot uitvoering van richtlijn 2003/6 wat de definitie en openbaarmaking van voorwetenschap en de definitie van marktmanipulatie betreft, mogen niet aldus worden uitgelegd dat enkel informatie waaruit met een voldoende mate van waarschijnlijkheid kan worden afgeleid in welke zin de koers van de betrokken financiële instrumenten mogelijkerwijs zal worden beïnvloed zodra zij openbaar zal worden gemaakt, concrete informatie in de zin van deze bepalingen kan vormen.

Deze functie is alleen te gebruiken als je bent ingelogd.