HR, 08-07-2011, nr. 09/00441

Op 11 februari 2000 zijn 14.300.00 nieuw uitgegeven aandelen in Via Net.works Inc. (hierna: Via Net) toegelaten tot de notering op de effectenbeurzen van zowel AEX, althans Euronext, als Nasdaq. Op die datum zijn eveneens ruim 52 miljoen eerder uitgegeven aandelen Via Net tot de notering op Nasdaq en AEX toegelaten. In verband met een lockupregeling die gold voor een belangrijk deel van de eerder uitgegeven aandelen waren op 11 februari 2000 in totaal 16.750.000 aandelen verhandelbaar.

Aan de notering op 11 februari 2000 is het volgende vooraf gegaan:

De inschrijving in Nederland heeft opengestaan van 25 januari 2000 tot en met 10 februari 2000. In een advertentie van 9 februari 2000 die uit hoofde van haar taak als listing agent is samengesteld door de Bank, is aangekondigd dat het aantal door Via Net uit te geven en aan het publiek aan te bieden aandelen zou worden verhoogd van 13.300.000 naar 14.300.000. In de periode 9 januari en 9 februari 2000 is de indicatieve bandbreedte voor de aangeboden aandelen vanwege de grote vraag eenmaal verhoogd van US$ 15–17 naar US$ 19–21.

Uiteindelijk is de uitgifteprijs vastgesteld op US$ 21 (€ 21,31) en op 11 februari 2000 gepubliceerd. Op die dag zijn de aandelen aan de inschrijvers toegewezen en is het definitieve prospectus verschenen. De belangstelling voor de inschrijving bleek zeer groot. De vraag was drieëndertig maal omvangrijker dan het aantal voor het publiek beschikbare aandelen. Meer dan de helft van de aandelen is in Europa geplaatst.

De Bank heeft als lid van het syndicaat op vrijdag 11 februari 2000 rond 11.00 uur 434.500 aandelen toegewezen gekregen. Met een deel daarvan, 67.450 aandelen, heeft de Bank een zogenoemde free retention gevormd. Dit zijn aandelen die de bank om bepaalde redenen niet (direct) toewijst aan de inschrijvers, maar onder zich houdt.

Nasdaq ging op 11 februari om 15.30 uur Nederlandse tijd open. De officiële handel in de aandelen werd op dat tijdstip op AEX geopend, het gebruikelijke tijdstip voor de handel in dual listings met de Verenigde Staten van Amerika.3. De commissaris voor de noteringen op AEX (hierna: de commissaris) heeft een kwartier gewacht voordat hij de handel in de aandelen vrijgaf. Vanaf dat tijdstip, 15.45 uur, had de hoekman de vrijheid transacties tot stand te brengen. Vanaf 15.15 uur was het orderboek Via Net zichtbaar voor de hoekman, alle beurspartijen, waaronder banken, de zogenoemde datavendors en Euronext zelf. De vraag naar de aandelen was toen — voor ieder van hen zichtbaar — aanzienlijk groter dan het aanbod. Om 15.20.07 uur waren 1.289.678 kooporders ingelegd, waarvan 377.534 bestens en de overige limietorders. Aan de verkoopzijde lagen toen 65.657 orders, waarvan 28.229 bestens. Ook door Amerikaanse brokers waren kooporders ingelegd, met limieten tot € 200. Op grond van vraag en aanbod op dat moment heeft de hoekman op dat tijdstip een eerste adviesprijs getoond van € 100, bijna vijfmaal de uitgifteprijs. Tot 15.42.14 uur werden er vervolgens 139.900 kooporders ingetrokken, waarvan 104.378 bestens orders. Daarop heeft de hoekman om 15.42.14 een hogere adviesprijs getoond, namelijk € 125. Daarna werden tussen 15.42.14 en 15.47.36 nog eens 191.751 kooporders ingetrokken en slechts 20.500 verkooporders. Vervolgens toonde de hoekman om 15.42.36 opnieuw een adviesprijs van € 100. Tussen 15.47.36 en 15.49.36 werden er beduidend minder orders ingetrokken dan voor 15.47.36 uur: 6359 kooporders en 15.552 verkooporders. Op grond van het orderboek concludeerde de hoekman dat bij een prijs van ongeveer € 89 ongeveer 32.000 aandelen méér werden gevraagd dan aangeboden. De hoekman heeft hierover contact opgenomen met de Bank, waarna de Bank 35.000 aandelen heeft aangeboden. Eerder had de Bank al 12.450 aandelen ter verkoop aangeboden. Van de daarna aangeboden 35.000 aandelen heeft de hoekman er zelf 3.000 gekocht. De aandelen die de Bank aanbood maakten deel uit van de hiervoor onder 1.5 genoemde free retention. Vervolgens heeft de hoekman om 15.49.49 uur een transactie in de aandelen op een koers van € 89 tot stand gebracht. Op die koers zijn 707.187 aandelentransacties in Via Net op AEX geregistreerd (koop en verkoop samen), wat in verband met dubbeltelling in de registratie op AEX neerkomt op iets meer dan 350.000 verkochte aandelen. Daarbij waren ongeveer 900 kopers en 100 verkopers betrokken. Daarna is tot het sluiten van de beurs in Amsterdam geen transactie meer tot stand gekomen. De hoekman heeft nog wel advieskoersen afgegeven, respectievelijk op € 87, € 84 en € 80, maar tengevolge van wachttijden, die indertijd standaard in het handelssysteem op AEX waren ingebouwd, zijn geen transacties tot stand gekomen.

Op Nasdaq is de eerste transactie tot stand gekomen om 16.31 uur Nederlandse tijd tegen een koers van US$ 41 (volgens Bloomberg), dan wel US$ 44 (volgens Reuters). In totaal zijn die dag op Nasdaq 2.000 transacties tot stand gekomen tegen prijzen variërend tussen US$ 38,50 en US$ 52,375. Nasdaq sloot op 11 februari 2000 op een koers van US$ 49,813.

Op maandag 14 februari 2000 was de openingskoers van het aandeel Via Net op AEX gedaald naar € 50. Nadien is het met de koers van het aandeel Via Net vrij snel (verder) bergafwaarts gegaan, onderbroken door een korte oplevering met als hoogste koers € 72,70 in maart 2000. Vervolgens is de koers wederom gedaald; eind december 2001 was de koers rond € 1.

Bij (gelijkluidende) dagvaardingen van 22 en 27 maart 2002 heeft de Stichting Verweersters gedagvaard voor de rechtbank Amsterdam.4. De Stichting heeft onder meer gevorderd

De Stichting heeft de vordering onder (i) krachtens haar statutaire doel ingesteld als groepsactie ex art. 3:305a BW. De vorderingen onder (ii) en (iii) heeft zij ingesteld als cessionaris (ter incasso).

De Stichting heeft aan haar vordering jegens de Bank onder meer ten grondslag gelegd dat

De Stichting heeft aan haar vorderingen jegens Euronext ten grondslag gelegd dat Euronext de handel in aandelen Via Net op 11 februari 2000 heeft geopend vóórdat op Nasdaq in aandelen Via Net kon worden gehandeld, waardoor er

Daarmee heeft Euronext in strijd gehandeld met haar eigen reglementen en de bestaande wet- en regelgeving en heeft zij tevens onrechtmatig gehandeld jegens de Kopers.

Verweersters hebben de vorderingen van de Stichting gemotiveerd betwist.

De rechtbank heeft bij vonnis van 21 september 2005 geoordeeld dat de Stichting, voor zover zij optreedt uit hoofde van art. 3:305a BW, ontvankelijk is in haar vordering (rov. 4.2.1–4.2.8). Voor zover de Stichting de vorderingen instelt als cessionaris van degenen die op of na 11 februari 2000 aandelen Via Net hebben gekocht, heeft de rechtbank haar niet ontvangen in haar vorderingen op Euronext, omdat aan Euronext als debiteur van die vorderingen niet op de juiste wijze mededeling in de zin van art. 3:94 BW is gedaan van de cessies (rov. 4.3.2–4.3.8). De Stichting als cessionaris is jegens Fortis slechts ontvankelijk geoordeeld, voor zover haar vorderingen berusten op de stelling dat de cedenten schade hebben geleden tengevolge van het feit dat de aandelen op 11 februari 2000 niet gelijktijdig op AEX en Nasdaq zijn genoteerd. De rechtbank heeft geoordeeld dat de tekst van de akten van cessie geen ruimere uitleg toelaat (rov. 4.3.9–4.3.13). Vervolgens heeft de rechtbank alle vorderingen waarin de Stichting op grond van art. 3:305a BW en als cessionaris kon worden ontvangen, afgewezen (rov. 6).

Tegen dit vonnis heeft de Stichting hoger beroep ingesteld bij het hof Amsterdam. Op 7 oktober 2008 heeft het hof het vonnis bekrachtigd

De Stichting heeft tegen dit arrest tijdig5. cassatieberoep ingesteld. Verweersters hebben in cassatie verweer gevoerd. Partijen hebben hun standpunten schriftelijk doen toelichten. Ten slotte is namens Fortis nog gediend van dupliek.

Het cassatiemiddel valt 's hofs arrest aan op acht hoofdpunten (I–VIII). Zeer kort gezegd wordt opgekomen tegen het oordeel over de omvang van de cessie en de ontvankelijkheid van de Stichting (I) en de positie van Fortis (II–IV) en Euronext (V en VI). Verder zijn er nog enkele klachten van algemene aard (VII en VIII). Tegen elk van deze punten zijn een of meer klachten gericht die in de cassatiedagvaarding zijn opgenomen als onderdeel 1–21.

Omvang van de cessie en ontvankelijkheid van de Stichting (I); onderdeel 1–3

De Stichting treedt voor een gedeelte van de ingestelde vorderingen op als cessionaris. Voor zover hier van belang is in de considerans van modelcessieakte het volgende opgenomen:

Verder bepaalt de modelcessieakte dat cedent aan de cessionaris ter incasso overdraagt:

Het hof heeft beoordeeld welke vorderingen in de cessieakten, die gelijk zijn aan de modelakte, worden overgedragen (rov. 4.6.1). Uit de tekst van de cessieakte volgt volgens het hof dat de overgedragen vordering beperkt is tot één schadetoebrengend feit, namelijk de niet gelijktijdige notering van het aandeel op AEX en Nasdaq en de daarop op 14 februari 2000 gevolgde koersdaling (rov. 4.6.3). De Stichting heeft —zo vat het hof samen— daartegen aangevoerd dat de door het koersverloop na 11 februari 2000 door de Kopers geleden schade mede het gevolg is geweest van (het gebrek aan correcte) informatie in het prospectus en zij blijkens haar statutaire doelstelling opkomt voor de belangen van de gedupeerde beleggers die door de aankoop van de aandelen schade hebben geleden. Tevens voert zij aan dat uit de tekst van de cessieakte volgt dat zij alle vorderingen die betrekking hadden op de beursgang van Via Net heeft overgedragen gekregen (rov. 4.6.4). Deze stellingen van de Stichting laten —zo meent het hof— onverlet dat de cedent alle vorderingen voortvloeiend uit de in de considerans vermelde feiten aan de Stichting overdraagt en het feit van het — beweerdelijk — misleidende prospectus niet in de considerans van de cessieakte is vermeld. Zonder nadere toelichting, die ontbreekt, valt —zo meent het hof— niet in te zien dat de Bank en Euronext gezien de tekst van de considerans onder 8 en 9 ervan moesten uitgaan dat ook de vorderingen die voortvloeien uit niet in de cessieakte vermelde feiten, zoals het misleidend prospectus, zijn gecedeerd (rov. 4.6.5). Onderdeel 1 bevat de klacht dat het hof zijn oordeel ten onrechte heeft gebaseerd op de letterlijke tekst van de considerans van de cessieakte. Het hof heeft daarbij uit het oog verloren dat het er voor de Bank en Euronext er in het bijzonder om ging hoe zij, als degenen aan wie de vereiste kennisgeving is gedaan, de overeenkomst redelijkerwijs hebben behoren te begrijpen. 's Hofs overweging is ook onvoldoende gemotiveerd, omdat dat wat door de Stichting is aangevoerd zeer wel kan dragen de conclusie dat voor de Bank en Euronext duidelijk moest zijn dat de partijen bij de cessieakte beoogden alle vorderingen die betrekking hadden op de beursgang van Via Net te cederen.

Tegen het door het hof in rov. 4.6.1 omschreven uitgangspunt dat uitleg van de cessieakte aan de hand van de Haviltex-maatstaf6. dient te geschieden wordt in cassatie niet opgenomen. Dit uitgangpunt is ook juist, zowel in een geval waarin de uitleg van de cessieakte tussen de bij de cessieakte betrokken partijen in het geding is als in het onderhavige geval waarbij het de uitleg van de cessieakte tussen de cessionaris en de debitor cessus betreft.7. Strikt genomen gaat het hier om de vaststelling welke vorderingen de cessieakte omvat. Het gaat er daarbij om dat de debitor cessus in geval van discussie moet kunnen bepalen welke vorderingen door middel van de cessie precies zijn overgegaan. Daarbij past een meer objectieve maatstaf en komt minder groot gewicht toe aan de bedoelingen van de cessionaris en cedent. De debitor cessus moet achteraf aan de hand van de akte en objectieve gegevens kunnen bepalen welke vorderingen daaronder vallen. Is in strijd met tussen partijen gemaakte afspraken een bepaalde vordering niet in de cessieakte genoemd, dan kunnen partijen zich er tegenover elkaar en derden niet op beroepen dat zij het erover eens waren dat deze vordering zou worden gecedeerd.8. Dit valt overigens binnen het spectrum van toetsing aan de Haviltex-maatstaf.9.

Het onderdeel kan niet tot cassatie leiden. Gezien rov. 4.6.2 onder iii, 4.6.3 en 4.6.5 heeft het hof aan de hand van objectieve gegevens — de tekst van de cessieakte — onderzocht welke vorderingen onder de cessieakte vallen. Hoe de Bank en Euronext de overeenkomst redelijkerwijs hebben begrepen is niet een objectief gegeven aan de hand waarvan de debitor cessus achteraf kan vaststellen welke vorderingen zijn overgedragen. Het hof heeft die bedoelingen dan ook terecht buiten beschouwing gelaten. 's Hofs oordeel is niet onbegrijpelijk. In de considerans wordt verwezen naar vorderingen gerelateerd aan het feit dat ‘in publicaties voorafgaand aan de notering is medegedeeld dat gelijktijdige notering (…) verkregen zou worden’. Aangezien slechts in de emissieadvertentie een dergelijke mededeling is gedaan, heeft het hof kunnen overwegen dat de cessie beperkt was tot uit dat feit voortspruitende vorderingen.

Onderdeel 2 bouwt op het eerste onderdeel voort en faalt daarom.

In onderdeel 3 wordt geklaagd dat het hof in rov. 4.18 ten onrechte het bewijsaanbod van de Stichting heeft gepasseerd ten aanzien van de stelling van de Stichting dat de Kopers zouden hebben beoogd alle vorderingen jegens de Bank en Euronext, waaronder ook betreffende het misleidend prospectus, aan de Stichting over te dragen, alsmede dat dit oogmerk kenbaar was c.q. redelijkerwijs had moeten zijn. Ook dit onderdeel kan niet tot cassatie leiden, omdat het bewijsaanbod gezien het bovenstaande op voldoende begrijpelijke gronden door het hof als niet ter zake dienend is gepasseerd.

Beoordeling emissieadvertentie (II); onderdeel 4–9

In de emissieadvertentie is onder meer het volgende opgenomen:

De Stichting heeft betoogd dat de tekst van de emissieadvertentie misleidend is in de zin van art. 6:194 (oud) BW. Haar betoog komt erop neer dat de emissieadvertentie misleidend is omdat de gemiddeld geïnformeerde, omzichtige en oplettende consument hieruit mag afleiden dat de notering van het aandeel op AEX op exact hetzelfde tijdstip zou plaatsvinden als op Nasdaq. Het hof heeft in rov. 4.7.1 geoordeeld dat van misleiding in de zin van art. 6:194 (oud) BW geen sprake is:

Verder overweegt het hof in rov. 4.7.1 dat het tijdstip waarop de handel in de aandelen op de AEX is vrijgegeven (15.45 uur) niet in de emissieadvertentie is vermeld en vanaf 15.45 uur handel op beide beurzen mogelijk was. Het feit dat vanaf 15.45 tot 16.30 uur handel op beide beurzen mogelijk was laat onverlet dat het tijdstip van de eerste feitelijke transactie geheel afhankelijk is van de feitelijke ontwikkelingen van de marktverhoudingen op beide beurzen en het tijdstip waarop de handel in de aandelen op de AEX is vrijgegeven het gebruikelijke tijdstip was voor de handel in dual listings op beide beurzen. Vervolgens overweegt het hof in rov. 4.7.2 dat de Stichting uit het oog verliest dat de emissieadvertentie zich richt tot potentiële inschrijvers die geïnteresseerd zijn in het nemen van aandelen en niet tot beleggers — zoals Kopers — die, op een later tijdstip, aandelen willen verhandelen op de beurs.

Onderdeel 4 bevat de klacht dat het hof in rov. 4.7.1 een onjuiste ‘maatman’ heeft opgevoerd. Het hof had moeten uitgaan van de gemiddeld geïnformeerde, omzichtige en oplettende gewone consument en niet van de verwachtingen van de gemiddeld geïnformeerde, omzichtige en oplettende gewone belegger. Van de kring van personen tot wie de emissieadvertentie zich richtte of die zij heeft bereikt is niet vastgesteld dat deze uitsluitend uit beleggers bestaat. Verder is onvoldoende duidelijk op welke grond de maatman-belegger als maatman moet worden genomen in plaats van de maatman-consument. Onderdeel 5 bevat een daarop voortbouwende klacht.

De klacht van onderdeel 6 houdt in dat onvoldoende inzichtelijk is waarom het hof van oordeel is dat van het hier relevante publiek verwacht mag worden dat het bekend is met (en uitgegaan is van) de betekenis van de begrippen ‘introductie’ en ‘notering’ zoals door het hof aangenomen en waarom niet moet worden aangesloten bij de betekenis van deze begrippen zoals die namens de Stichting zijn uiteengezet. Er moet niet worden aangesloten bij de voorschriften die gelden voor de betreffende activiteit of bij de gebruikelijke woordkeuze in de branche, nu de maatman-consument geen kennis heeft van de bronnen die binnen de branche c.q. aan ervaren beleggers bekend zijn. Onderdeel 7 valt aan het oordeel dat van de maatman-belegger dan wel maatman-consument kan worden verwacht dat hij zich rekenschap geeft van het tijdsverschil. 's Hofs oordeel is onbegrijpelijk omdat

Onderdeel 8 voert aan dat onbegrijpelijk is 's hofs oordeel dat het van vraag en aanbod van de beleggers afhankelijk is op welk moment voor het eerst een koers tot stand komt. Het hof miskent de stelling van de Stichting dat Fortis en Euronext ervoor hadden moeten zorgen dat de handel in het aandeel in Amsterdam en New York vanaf hetzelfde moment, namelijk om 15.30 uur Nederlandse tijd, plaatsvond. Om dat te bewerkstelligen waren zij niet afhankelijk van beleggers.

Onderdeel 9 bevat nog een klacht gericht tegen het passeren van het bewijsaanbod.

Bij de behandeling van de klachten staat het volgende voorop. Per 15 oktober 2008 is afdeling 6.3.3a BW (art. 6:193a-j BW) betreffende oneerlijke handelspraktijken in werking getreden.10. De afdeling strekt tot implementatie van de Europese richtlijn oneerlijke handelspraktijken.11. De aansprakelijkheid voor misleidende reclame jegens consumenten dient vanaf de genoemde datum beoordeeld te worden aan de hand van deze nieuwe bepalingen. Art. 6:194 BW is vanaf 15 oktober 2008 alleen nog van toepassing op misleiding van iemand die handelt in de uitoefening van zijn bedrijf. Op de beoordeling van onderhavige zaak is art. 6:194 (oud) BW van toepassing.

Art. 6:194 (oud) e.v. BW hebben ook betrekking op (schriftelijke en mondelinge) mededelingen van de uitgevende instelling buiten het prospectus die in verband met het aanbieden van de aandelen zijn gedaan. Het kan daarbij gaan om mededelingen die nadere informatie over de beursgang of de uitgevende instelling bevatten, zoals in dit geval de emissieadvertentie. In cassatie staat feitelijk vast dat de Bank het prospectus heeft uitgegeven (rov. 4.8.2). De maatstaf waaraan mededelingen die zijn gedaan buiten het prospectus om worden getoetst is gelijk aan de maatstaf waaraan prospectussen worden getoetst.12.

De Hoge Raad heeft in het arrest van 27 november 2009 (WOL) als volgt geoordeeld over de ‘maatman’ aan de hand waarvan het misleidend karakter van het prospectus ex art. 6:194 (oud) BW dient te worden beoordeeld:

Onderdeel 4 heeft betrekking op het door de Hoge Raad overwogene in het WOL-arrest. De Hoge Raad spreekt in dat arrest over de ‘maatman-belegger’. In het arrest van 30 mei 2008, dat ook over prospectusaansprakelijkheid gaat, wordt nog gewag gemaakt van ‘de vermoedelijke verwachting van een gemiddeld geïnformeerde, omzichtige en oplettende gewone consument tot wie de brochure zich richt of die zij bereikt.’13. Legt de Hoge Raad in het WOL-arrest een andere c.q. strengere ‘maatman’ aan? Uit de aangehaalde overweging volgt een ontkennend antwoord. Zoals de Hoge Raad overweegt, houden de door het Hof van Justitie gegeven maatstaven in de arresten Lidl (‘de verwachtingen van de normaal geïnformeerde, redelijk oplettende en omzichtige, gemiddelde consument van de producten of diensten waarop de betrokken reclame betrekking heeft’)14. en Gut Springerheide (‘de vermoedelijke verwachting van een gemiddeld geïnformeerde, omzichtige en oplettende gewone consument’)15. inhoudelijk hetzelfde in. De Hoge Raad sluit in WOL ook aan bij die arresten. De in het arrest van 30 mei 2008 omschreven ‘maatman’ is inhoudelijk ook niet anders dan de ‘maatman’ omschreven in het WOL-arrest. Met andere woorden: de maatman-belegger is niet anders dan de maatman-consument. Er is m.i. slechts sprake van een woordenspel: de belegger is de consument tot wie de mededeling is gericht. Het hof heeft de juiste maatstaf aangelegd. Dit zou anders zijn als het hof had vastgesteld dat de emissieadvertentie zich enkel richtte tot professionele beleggers. Dat heeft het hof niet vastgesteld.16. Het handelen van een professionele belegger is aan strengere eisen gebonden dan dat van een maatman-belegger c.q. maatman-consument. Het onderdeel faalt.

Op grond van het bovenstaande faalt ook onderdeel 5.

Onderdeel 6 faalt, omdat het uitgaat van een onjuiste lezing van 's hofs arrest. Het hof heeft niet geoordeeld dat van het publiek bekendheid mag worden verwacht met de begrippen ‘notering’ en ‘introductie’, maar laat zich slechts uit over de meest voor de hand liggende uitleg van de gehele passage, zonder daarbij de uitleg van in het onderdeel bedoelde begrippen te betrekken. Uit de overweging volgt evenmin dat het hof bij de uitleg (van die passage) aansluiting zou hebben gezocht bij de in het onderdeel bedoelde bronnen.

Behandeling van onderdeel 7 en 8 vergt een beoordeling van de door het hof aan de emissieadvertentie gegeven uitleg. De uitleg die het hof aan de emissieadvertentie geeft is dat handel in het aandeel op beide beurzen op dezelfde dag mogelijk moet zijn. Het hof legt daarmee het woord ‘gelijktijdig’ ruim uit. Nu in onderdeel 7 en 8 wordt uitgegaan van de uitleg van de emissieadvertentie die erop neerkomt dat ‘gelijktijdig’ inhoudt dat op hetzelfde tijdstip de handel op beide beurzen van start had moeten gaan, kunnen zij niet tot cassatie leiden. 's Hofs oordeel dat de belegger zich rekenschap dient te gegeven van het tijdsverschil is in de door het hof gegeven uitleg aan de emissieadvertentie niet onbegrijpelijk. Het hof bedoelt dat de emissieadvertentie niet uitsluit dat de eerste (koersvormende) transactie op de ene beurs plaatsvindt terwijl de andere nog gesloten is. Dit betekent niet dat de handel op beide beurzen niet meer op dezelfde dag van start kan zijn gegaan.

Het bewijsaanbod van de Stichting in MvG, sub. 392 (iv) heeft betrekking op de misleidende kwalificatie van de emissieadvertentie. Dit is een juridische waardering die zich niet leent voor bewijslevering. Een daarop gericht bewijsaanbod kan als niet ter zake dienend worden gepasseerd. Slechts in voldoende mate gestelde feiten waarop de misleiding is gebaseerd kunnen voor bewijslevering in aanmerking komen.17. Uitgaande van de door het hof aan de emissieadvertentie gegeven uitleg is het bewijsaanbod evenmin ter zake dienend. Dit geldt ook voor het bewijsaanbod gedaan in MvG, sub. 392 (vi), dat betrekking heeft op het feit dat de syndicaatsleden hebben beoogd om gelijktijdig de mogelijkheid te bieden tot koersvorming op beide beurzen. Het hof heeft het bewijsaanbod terecht gepasseerd. Bovendien heeft het hof in rov. 4.18 overwogen dat de Stichting onvoldoende feiten heeft gesteld waaruit, indien bewezen, het misleidend karakter van de emissieadvertentie kan volgen. Tegen dat oordeel lijkt het onderdeel zich niet te keren, althans uit dat onderdeel blijkt niet de vindplaats van de gedingstukken waar dergelijke feiten zouden zijn gesteld. Onderdeel 9 faalt.

Prospectus misleidend? (III); onderdeel 10–12

De Stichting heeft aangevoerd dat het prospectus misleidend is, omdat daarin de in alinea 1.5 bedoelde free retention niet is vermeld. Het hof heeft daarover geoordeeld:

Onderdeel 10 heeft betrekking op het passeren van het bewijsaanbod van de Stichting. De klacht van het onderdeel houdt in dat bij levering van dat bewijs het in rov. 4.10.1 en 4.10.2 overwogene niet in stand kan blijven. Tevens wordt geklaagd over de door het hof gehanteerde maatstaf. Voor zover het hof ook hier miskent dat het aankomt op de beleving van de maatman-belegger, is ook op die grond de beslissing van het hof onjuist, zo vervolgt het onderdeel. In onderdeel 12 wordt eveneens opgekomen tegen het passeren van het bewijsaanbod van de Stichting. Onderdeel 11 komt op tegen 's hofs overweging in rov. 4.10.2 dat de Stichting niet betwist dat geen wettelijk voorschrift dwingt tot vermelding in het prospectus dat een syndicaatslid van de mogelijkheid gebruik zal maken een free retention te vormen.

Over de maatstaf die moet worden aangelegd om te beoordelen of de maatman-belegger overeenkomstig art. 6:194 (oud) BW is misleid overweegt de Hoge Raad in het WOL-arrest:

Of in het kader van art. 6:194 (oud) BW nog van belang is of de maatman-belegger heeft kennisgenomen van de misleidende mededeling overweegt de Hoge Raad ten slotte:

Voor zover in onderdeel 10 wordt betoogd dat het hof bij de beoordeling van het bewijsaanbod dan wel het misleidende karakter van het prospectus ten onrechte heeft aangesloten bij de maatman-belegger faalt het. Ik verwijs naar de behandeling van onderdeel 4, hierboven. Voor zover het onderdeel aanvoert dat het hof bij de beoordeling van het bewijsaanbod dan wel het misleidende karakter van het prospectus is uitgegaan van de verkeerde maatstaf, geldt dat het hof de hierboven omschreven maatstaf niet uit het oog heeft verloren. Ook in zoverre faalt het onderdeel.

Ik behandel onderdeel 10 voor zover het opkomt tegen het passeren van het door de Stichting gedane bewijsaanbod en onderdeel 12. Het hof heeft in rov. 4.10.3 ter passering van het door de Stichting gedane bewijsaanbod overwogen dat de feiten die de Stichting aan de gestelde misleiding ten grondslag legt die misleiding niet kunnen dragen. Met andere woorden: de Stichting heeft onvoldoende gesteld om te kunnen worden toegelaten tot het door haar aangedragen bewijs. Een en ander volgt ook uit rov. 4.10.1 slot. In MvG, sub. 253 e.v. is de Stichting ingegaan op het misleidend karakter van het prospectus in verband met de vorming van de free retention. De Stichting verzuimt daar aan te geven dat en waarom deze onjuistheid c.q. onvolledigheid van het prospectus voor de Kopers van doorslaggevend belang was voor hun beleggingsbeslissing. De door de Stichting aangevoerde stellingen hebben betrekking op de gang van zaken rond de vorming van de free retention. Wat de Bank vervolgens met de aandelen uit de free retention heeft gedaan en de gevolgen van die transacties op de koers(vorming) zijn niet van belang om het misleidend karakter van het prospectus te bepalen. Het in MvG, sub. 392 (vii) en (viii) omschreven bewijsaanbod dat betrekking heeft op het feit dat de Bank met de vorming van een free retention de koers van het aandeel heeft gemanipuleerd en in strijd heeft gehandeld met art. 32 jo. bijlage 6 NR en op het feit dat zonder het aanbod van de Bank uit de free retention op 11 februari 2000 op AEX geen koers tot stand zou zijn gekomen, is dus niet ter zake dienend. Voor het in de MvG, sub. 392 (v) opgenomen bewijsaanbod (mededelingen in het prospectus die voor de maatman-consument misleidend waren) geldt ten slotte nog dat dat strikt genomen betrekking heeft op de waardering van het prospectus als misleidend. Ook dat is gezien onderdeel 3.3.13 van deze conclusie niet ter zake dienend.

Ten slotte onderdeel 11. Het onderdeel voert aan dat de Stichting heeft gesteld dat de aandelen uit de free retention in strijd met het doel waarvoor deze is gevormd uiteindelijk niet bij beleggers zijn terecht gekomen en het prospectus melding had moeten maken van de voorgenomen transactie. Wat daarvan zij, het niet vermelden van de transacties die zijn verricht met aandelen uit de free retention maakt dat het prospectus op dat punt onjuist c.q. onvolledig is. Om het prospectus op dat punt ook misleidend te achten moet de Stichting stellen en aannemelijk maken dat de maatman-belegger zich door die mededeling had laten beïnvloeden bij zijn beleggingsbeslissing. Het onderdeel faalt.

Uitoefenen free retention onrechtmatig? (IV); onderdeel 13–15

De Stichting heeft primair aangevoerd dat de Bank onrechtmatig heeft gehandeld jegens Kopers doordat zij aandelen behorend tot de free retention tegen een substantieel hogere koers dan de uitgiftekoers op de markt heeft gebracht. De Bank zou zich hebben schuldig gemaakt aan koersmanipulatie. Subsidiair heeft de Stichting aangevoerd dat de bijzondere zorgplicht van de Bank zich ook uitstrekt tot individuele Kopers.

Het primaire standpunt van de Stichting is door het hof niet overgenomen. Het hof overweegt:

Ook het subsidiaire standpunt van de Stichting gaat volgens het hof niet op. In het vervolg van rov. 4.11.4 overweegt het hof:

In onderdeel 13 wordt betoogd dat 's hofs oordeel in rov. 4.11.1 onjuist dan wel onbegrijpelijk is, omdat uit de stukken van het geding geenszins blijkt dat de Bank bij de onderhavige emissie op enigerlei wijze de rol van stabilisator had. Onderdeel 14 klaagt over het als niet ter zake dienend passeren van het bewijsaanbod van de Stichting betreffende de koersmanipulatie. Onderdeel 15 klaagt over het afwijzen van de subsidiaire grondslag waarop de Stichting haar vordering heeft gebaseerd. Volgens de klacht heeft het hof de stellingen van de Stichting ter zake onvoldoende gemotiveerd gepasseerd.

Voordat ik tot bespreking van de onderdelen overga, wijs ik erop dat de AFM de Bank een boete heeft opgelegd van € 20.000 vanwege het handelen in strijd met art. 32 NR 1999, dat koersmanipulatie verbiedt.18. Koersstabilisatie hoeft onder het regime van art. 32 lid 3 NR 1999 geen koersmanipulatie te zijn, mits is voldaan aan de voorwaarden van bijlage 6 NR 1999. De Bank wordt verweten in strijd te hebben gehandeld met de gedragsregels voor syndicaatsleden die niet als stabilisator optreden (art. 6.4. van bijlage 6 bij art. 32 NR 1999), door de vorming van de free retention en de wijze waarop de Bank zich daarvan vervolgens ontdaan heeft. De AFM heeft het besluit bij beslissing op bezwaar gehandhaafd. De rechtbank oordeelt dat de Bank zich door haar handelwijze in strijd met art. 32 NR 1999 actief heeft gemengd in de markt van het fonds Via Net en daarin een verboden eigen positie heeft ingenomen. Zij laat het besluit van de AFM in stand maar voorziet onder toepassing van art. 8:72 lid 4 Awb zelf in de zaak en stelt de boete op € 9075.19. Echter, in hoogste instantie wordt het besluit vernietigd wegens een formeel gebrek.20. Het College van Beroep voor het bedrijfsleven heeft zich dus niet gebogen over de vraag of de Bank al dan niet in strijd heeft gehandeld met art. 32 NR 1999. In een civiele procedure kan niet als uitgangspunt gelden dat de Bank onrechtmatig heeft gehandeld omdat de rechtbank in het kader van de beoordeling van het besluit heeft geoordeeld dat de Bank met betrekking tot de free retention in strijd heeft gehandeld met art. 32 NR 1999.21.

Ik ga kort in op de koersvorming kort na een beursintroductie en de regels die daarvoor ten tijde van de introductie van het aandeel Via Net golden. Die koersvorming is dikwijls gecompliceerd. Vraag en aanbod moeten elkaar vinden zonder dat een koershistorie daarbij behulpzaam kan zijn. Indien kort na de beursintroductie de koers sterk daalt, vindt dikwijls koersstabilisatie plaats doordat een bank aandelen koopt teneinde de koers te doen stijgen. De bank manipuleert weliswaar de koers, maar hiervoor kunnen goede redenen bestaan. Stabilisatie is geaccepteerd binnen de financiële markten.22. Euronext kende ten tijde van de notering van het aandeel een regeling met betrekking tot koersstabilisatie en -manipulatie. De in de NR 1999 opgenomen regels betreffende koersstabilisatie zijn voor een belangrijk deel overgenomen van de in het Reglement voor de Effectenhandel opgenomen regels ter zake.23.,24. Aan de hand van hoofdstuk 5 van het ten tijde van de introductie van het aandeel toepasselijke Reglement voor de Effectenhandel wordt het verschil tussen koersmanipulatie en -stabilisatie duidelijk. In bijlage V Reglement voor de Effectenhandel wordt omschreven wanneer van koersmanipulatie sprake is. Daarbij kan ten eerste worden gedacht aan het verspreiden van een onwaar bericht om de koers van een bepaald fonds te beïnvloeden. Ook handelingen of gedragingen, waardoor een onware of misleidende indruk van de markt in een bepaald fonds ontstaat kunnen, naar de omstandigheden van het geval, als koersmanipulatie worden aangemerkt. Echter, het enkele kopen of verkopen in het reguliere beursverkeer kan niet als koersmanipulatie worden aangemerkt, tenzij zich daarbij bijkomende omstandigheden voordoen. Bij koersmanipulatie speelt ongelijkheid van marktinformatie (voorwetenschap) een rol. In oktober 2001 is de bepaling in het reglement die koersmanipulatie verbiedt komen te vervallen. Dit verbod is later door middel van de implementatie van Richtlijn 2003/6 inzake voorwetenschap en marktmanipulatie in art. 46 Wte 1995 terecht gekomen.25.

Koersstabilisatie is volgens art. 5.2.1 Reglement voor de Effectenhandel het in het kader van een kapitaalmarkttransactie interveniëren op de markt voor rekening van het syndicaat teneinde binnen een bepaalde, in het reglement omschreven, periode onevenwichtigheden in vraag en aanbod uit de markt te nemen. Koersstabilisatie dient gericht te zijn op het bevorderen van een stabiele koersvorming en op het in stand houden van een fair and orderly market ten behoeve van beleggers en uitgevende instellingen. Niet elk syndicaatslid is bevoegd tot het verrichten van koersstabiliserende transacties, alleen daarvoor aangewezen tot de AEX toegelaten instellingen26. en dan alleen voor zover het betreft aan- en verkooptransacties voor rekening en risico van het syndicaat.27. Uit de regeling volgt dat enkel als stabilisator aangewezen toegelaten instellingen stabiliserende handelingen kunnen verrichten. Is een syndicaatslid weliswaar een tot de AEX toegelaten instelling, maar niet aangewezen als stabilisator voor het bedoelde fonds, dan mag deze instelling geen stabiliserende handelingen in de zin van het Reglement verrichten.

Wanneer een syndicaatslid een tot de AEX toegelaten instelling is dan kan deze bij de beursintroductie op AEX in verschillende hoedanigheden optreden. Eventueel gelden voor het uitoefenen van dergelijke functies aanvullende door AEX gestelde eisen. Zo kan een tot de AEX toegelaten instelling optreden als sponsor/listing agent van de uitgevende instelling. De sponsor ondertekent ten behoeve van de uitgevende instelling de noteringsaanvraag voor de uitgegeven effecten en dient deze bij AEX in. Niet ieder syndicaatslid mag als sponsor optreden.28.

Onderdeel 13 komt slechts op tegen het in rov. 4.11.1 overwogene en bevat geen zelfstandige klachten tegen de overige rov. In rov. 4.11.1–4.11.3 beziet het hof vanuit verschillende perspectieven of de Bank onrechtmatig handelen kan worden verweten. In elk van die gevallen oordeelt het hof dat van onrechtmatig handelen van de Bank jegens de Kopers geen sprake is. Anders dan de Bank in haar s.t. betoogt is van zelfstandig dragende gronden geen sprake.29. Immers, als het onderdeel slaagt, staat de onrechtmatigheid van het handelen van de Bank opnieuw ter discussie. De Stichting heeft dus belang bij de behandeling van dit onderdeel.

Het onderdeel wordt tevergeefs aangedragen. De klacht gaat er kennelijk van uit dat het hof bij zijn beoordeling van de vraag of de Bank de aandelen had mogen aanbieden om tot koersvorming te komen niet had mogen betrekken dat de Bank optrad als stabilisator, omdat de Bank die rol niet had. Dit berust op een verkeerde lezing van 's hofs arrest. Het hof heeft zich in de aangevallen overweging slechts uitgelaten over het handelen van de Bank in haar rol als sponsor/listing agent. Als gevolg van die rol diende de Bank zich rekenschap te geven van de wenselijkheid om snel tot een koers te komen waartegen kon worden gehandeld. Het aanbieden van de aandelen door de Bank is in dat kader niet onrechtmatig, aldus het hof. Het hof heeft zich in rov. 4.11.3 uitgelaten over de vraag of de Bank al dan niet als stabilisator kon worden beschouwd en of haar in dat verband onrechtmatig handelen kan worden verweten. Uit die overweging volgt ten eerste dat het hof de Bank niet als stabilisator beschouwt. Tevens volgt daaruit dat de Bank naar het oordeel van het hof ook niet onrechtmatig jegens Kopers heeft gehandeld door als niet aangewezen stabilisator op grond van een voor haar geldende dwingende verplichting daartoe een reële verkooptransactie (met de hoekman) te sluiten.

Onderdeel 14 heeft betrekking op het aanbod van bewijs van het feit dat de Bank met de vorming van een free retention van 67.450 aandelen en de verkoop van een gedeelte daarvan de koers van de aandelen heeft gemanipuleerd en tevens in strijd heeft gehandeld met art. 32 jo. bijlage 6 NR 1999 (MvG, sub. 392 (vii)) en van het feit dat er zonder het aanbod door de Bank uit de free retention op 11 februari 2000 op AEX geen openingskoers van de aandelen tot stand zou zijn gekomen (MvG, sub. 392 (viii)).

Het bewijsaanbod in MvG, sub. 392 (vii) is gericht op het bewijs van de omstandigheid dat door het aanbieden en verkopen van een gedeelte van de free retention door de Bank een andere koers dan € 89 tot stand zou zijn gekomen. Dit is onvoldoende om tot koersmanipulatie te kunnen concluderen. Immers, elke transactie kan een koersverandering (of -stabilisatie) bewerkstelligen. Om het uitvoeren van een transactie als koersmanipulatief te kwalificeren is meer nodig. Zo dient te worden vastgesteld dat de koersverandering (of -stabilisatie) substantieel en ontoelaatbaar is.30. Daarbij dienen de (bijzondere) omstandigheden te worden gesteld en zonodig te worden bewezen waaruit een en ander kan worden aangenomen. De aan het bewijsaanbod ten grondslag liggende stellingen van de Stichting zijn daarop niet toegespitst, zodat de Stichting onvoldoende heeft gesteld om tot het door haar aangedragen bewijs te worden toegelaten. Om tot koersmanipulatie te komen dient bovendien causaal verband te worden aangetoond tussen de koersverandering (of -stabilisatie) en de uitgevoerde transactie.31. Wanneer wordt vastgesteld dat de Bank niet was overgegaan tot verkoop van aandelen uit de free retention bewijst dat geenszins dat op 11 februari 2000 geen openingskoers tot stand gekomen zou zijn, laat staan dat daaruit zou voortvloeien dat er dus sprake is van koersmanipulatie omdat de Bank die aandelen wel heeft verkocht. Immers, het ligt juist meer voor de hand dat de hoekman in dat geval tijdig een nieuwe advieskoers had afgegeven en hij afhankelijk van de vraag en het aanbod nog op diezelfde dag een openingskoers van rond € 89 had vastgesteld. In ieder geval heeft de Stichting onvoldoende gesteld dat dit anders zou kunnen maken. Het hof heeft het bewijsaanbod van de Bank in MvG, sub. 392 (viii) dan ook als niet ter zake dienend kunnen passeren. Het onderdeel faalt.

Onderdeel 15 neemt koersmanipulatie door de Bank als uitgangspunt. Het onderdeel kan reeds daarom niet tot cassatie leiden, omdat uit het voorgaande volgt dat van koersmanipulatie niet kan worden gesproken.

Onrechtmatig handelen Euronext? (V); onderdeel 16–17

In verband met de aansprakelijkheid van Euronext heeft de Stichting aangevoerd dat Euronext de handel in het aandeel Via Net op 11 februari 2000 heeft geopend en druk heeft uitgeoefend op de hoekman om een openingskoers tot stand te brengen. Hierdoor is geen sprake geweest van een fair and orderly market, is het vertrouwen van beleggers in de effectenmarkt geschaad en zijn de belangen van de beleggers op de markt onvoldoende beschermd. Euronext heeft gehandeld in strijd gehandeld met haar eigen reglementen en de bestaande wet- en regelgeving. Het hof heeft de stellingen van de Stichting zo opgevat dat het tot de taak van Euronext behoort met name particuliere, niet professionele beleggers te behoeden voor een koers die al te zeer afwijkt van hetgeen zij meenden te kunnen verwachten. Euronext heeft daartegen aangevoerd dat de bescherming van beleggers tegen een bepaalde koersontwikkeling juist niet tot haar taken behoort en dat het haar ook niet is toegestaan de notering op te schorten of ongedaan te maken buiten de gevallen waarin dat met zoveel woorden in haar reglementen is voorzien (rov. 4.14–4.14.1).

Het hof heeft Euronext niet aansprakelijk geoordeeld. Daarbij heeft het hof van belang geacht, dat

Dat Euronext naar 's hofs oordeel niet buiten de wettelijke kaders is getreden blijkt uit rov. 4.14.7 en 4.14.8. De door de Stichting aangevoerde feiten hebben volgens het hof niet tot gevolg dat er sprake is van bijzondere marktomstandigheden in de door het Reglement voor de effectenhandel bedoelde zin (rov. 4.14.7). Het hof heeft in rov. 4.14.8 geoordeeld dat

Onderdeel 16 komt tegen 's hofs hierboven weergegeven vaststellingen en oordelen op met de klacht dat deze onjuist en onbegrijpelijk zijn, omdat het publieke karakter van de taak van Euronext geweld wordt aangedaan indien onder de omstandigheden van het geval de handel wordt vrijgegeven. De publieke taak van Euronext is mede gericht op de bescherming van de beleggers en stabiliteit van het financieel stelsel en Euronext handelt dus in beginsel onrechtmatig indien zij nalaat instellingen en beleggers adequaat te informeren. Het onderdeel wijst dan op omstandigheden die het hof in rov. 4.14.8 heeft aangemerkt als onvoldoende om tot het niet toelaten van het aandeel dan wel het stopzetten van de handel in het aandeel te leiden.

Over welke elementen van 's hofs vaststellingen en oordelen het onderdeel precies klaagt is mij niet geheel duidelijk geworden. Hoe dit ook zij, uit het systeem van art. 22 e.v. Wte 1995 betreffende toezicht op effectenbeurzen blijkt dat het houden van een effectenbeurs zonder erkenning verboden is en dat een erkenning wordt verleend indien een beurshouder een zodanige regelgeving en controle ten aanzien van bij die beurs aangesloten ondernemingen en de door haar te organiseren markt zal hanteren dat voldaan wordt aan hetgeen nodig is met het oog op een adequate functionering van de effectenmarkt en de positie van de beleggers op die markten. Onder regelgeving zijn niet alleen de regels voor de handel en de toelating van fondsen en soortgelijke reguleringen te verstaan, maar ook arrangementen betreffende de technische infrastructuur alsmede de levering en clearing van effecten. Euronext dient dus een platform te bieden waarop handel in effecten mogelijk is. Zij dient ervoor te waken dat de effectenhandel op adequate wijze plaatsvindt en in het kader daarvan heeft zij regels opgesteld. Er is daarmee sprake van een gereglementeerde markt. Uitvloeisel van die regels is dat de handel op de effectenmarkt op een eerlijke en ordelijke manier geschiedt. Ten opzichte van de individuele belegger strekt haar taak m.i. niet verder dan het toepassen van die regels. Belanghebbenden bij de handel op de effectenbeurs moeten er ook op kunnen vertrouwen dat Euronext de door haar opgestelde regels naleeft. Dit houdt onder meer in dat Euronext niet buiten de in die regels voorziene gevallen optreedt. De door het hof gegeven vaststellingen en oordelen over de rol van Euronext in verhouding tot de (particuliere) belegger en de financiele dienstverleners zijn hiermee in overeenstemming. In zoverre faalt het onderdeel.

Voor zover het onderdeel klaagt dat het hof de handel van het aandeel niet had mogen openen op grond van de wet en de door haar gehanteerde reglementen geldt het volgende. Tot de op het moment van de beursgang van Via Net door Euronext opgestelde regels behoren onder meer het Fondsenreglement. Daarin zijn opgenomen de vereisten voor toelating tot de notering van een fonds, waaronder de verplichting voor de uitgevende instelling om een prospectus beschikbaar te stellen aan het beleggend publiek. Ook zijn relevant het Reglement Procedure Beursnotering, waarin de eisen en regels zijn vastgelegd waaraan dient te worden voldaan in verband met toelating van nog niet toegelaten stukken van een fonds tot AEX, en het Reglement voor de Effectenhandel, dat voorschriften geeft met betrekking tot de verhandeling van genoteerde fondsen op AEX. 32. Waar het onderdeel klaagt dat Euronext in de gegeven omstandigheden de handel in het aandeel niet had mogen vrijgeven zal vooral bedoeld zijn dat Euronext in strijd met het Reglement voor de Effectenhandel heeft gehandeld. Het onderdeel klaagt tevens dat Euronext de beleggers niet adequaat heeft geïnformeerd. Het onderdeel geeft niet aan welke informatie had moeten worden verstrekt. Voor zover het onderdeel bedoelt te verwijzen naar hetgeen namens de Stichting is aangevoerd in MvG, sub. 330 merk ik op dat ook daaruit niet blijkt welke informatie Euronext aan de beleggers zou hebben onthouden. Het lijkt erop dat het onderdeel erop doelt dat Euronext de handel in het aandeel niet had mogen vrijgeven voordat zij de beleggers op de hoogte had gesteld van koersinformatie uit de Verenigde Staten. Nu op Nasdaq nog geen koers tot stand was gekomen kon zij niet aan haar informatieplicht voldoen en had Euronext de handel niet mogen vrijgeven. Met enige welwillendheid valt een stelling met die strekking te lezen in MvG, sub. 325 onder 1.

Het ligt voor de hand dat een eventuele informatieplicht van Euronext jegens de beleggers uit het Reglement voor de Effectenhandel zou moeten voortvloeien. Het hof heeft dan ook in rov. 4.14.7 terecht gelijk de rechtbank getoetst of Euronext in overeenstemming heeft gehandeld met het Reglement voor de Effectenhandel en of er bijzondere omstandigheden waren die ertoe leidden dat de handel in het aandeel niet had mogen worden vrijgegeven in verband met de door de Stichting aangevoerde omstandigheden.

Hoewel het onderdeel een rechtsklacht tegen 's hofs oordeel lijkt te richten valt een dergelijke klacht niet in het onderdeel te lezen. Ik laat hier buiten beschouwing of een schending van dat reglement ook een schending vormt van art. 22 e.v. Wte 1995. Ik volsta ermee te vermelden dat de Hoge Raad in het arrest van 22 oktober 201033. geoordeeld heeft dat de Tradingrules en het Algemeen Reglement AEX geen wettelijke grondslag hebben, want niet kunnen worden gebaseerd op de bepalingen in de Wte 1995 waaruit een zeker toezicht van de Minister van Financiën op de door een beurshouder te hanteren regels voortvloeit. Hoewel in dat geval andere reglementen ter beoordeling stonden heeft voor het Reglement voor de Effectenhandel mijns inziens niet anders te gelden.34. Rechtsklachten die op het reglement betrekking hebben komen dus ook niet voor behandeling in aanmerking.

Voor zover het onderdeel klaagt dat het hof de door de Stichting aan haar vordering ten grondslag gelegde omstandigheden niet in zijn oordeel heeft betrokken geldt dat de klacht faalt omdat het hof deze in rov. 4.14.8 heeft besproken en op begrijpelijke gronden heeft weerlegd. Uit de bespreking van de voorgaande onderdelen volgt immers dat beleggers er niet van mochten uitgaan dat gelijktijdige notering aan Nasdaq en AEX zou plaatsvinden in die zin dat op een zelfde moment op beide beurzen een koers tot stand zou komen. Waar het onderdeel er voor de door de Stichting aangevoerde omstandigheden vanuit gaat dat gelijktijdige notering op beide beurzen had moeten plaatsvinden faalt het. Voor zover die opvatting wel zou worden gevolgd kan vervolgens niet worden volgehouden dat eerst koersinformatie uit de Verenigde Staten beschikbaar had moeten zijn voordat Euronext de handel in het aandeel had mogen vrijgeven. Nu beleggers niet meer mochten verwachten dan dat handel op beide beurzen op dezelfde dag mogelijk gemaakt zou worden mochten de beleggers niet van Euronext verwachten dat zij de handel in het aandeel pas zou vrijgeven wanneer koersinformatie uit de Verenigde Staten voorhanden zou zijn.

Onderdeel 17 komt op tegen het passeren van het bewijsaanbod dat betrekking heeft op de onmogelijkheid voor degenen die bestensverkooporders op 11 februari 2000 hadden ingelegd om hun kooporders nog tijdig in te trekken of te wijzigen (MvG, sub 392 (xi)), het feit dat Euronext bekend was of had moeten zijn met de omstandigheid dat er op 11 februari 2000 geen koersinformatie met betrekking tot het aandeel uit de Verenigde Staten voorhanden was of had moeten zijn (MvG, sub 392 (xii)), het feit dat vraag en aanbod in het aandeel Via Net op AEX substantieel zouden afwijken vanaf het moment dat de handel in de Verenigde Staten zou aanvangen (MvG, sub 392 (xiii)), het feit dat Fortis slechts 434.500 aandelen ter beschikking had gekregen om in Nederland te plaatsen (MvG, sub 392 (xiv)) en het feit dat de mogelijkheden van prijsarbitrage tussen AEX en Nasdaq beperkt waren tot professionele handelaren en institutionele beleggers (MvG, sub 392 (xv)). Volgens het onderdeel is 's hofs beslissing op dat punt onjuist en onbegrijpelijk.

Het onderdeel faalt omdat uit rov. 4.18.8 volgt dat het bewijsaanbod van de Stichting ten aanzien van de door het onderdeel aangedragen punten niet relevant is, hetzij omdat de stellingen van de Stichting naar 's hofs oordeel onjuist zijn of hetzij omdat de Stichting niet tot bewijslevering kan worden toegelaten nu de Stichting haar stellingen onvoldoende heeft toegelicht. Dat het hof de Stichting niet heeft toegelaten in haar bewijsaanbod is niet onjuist noch onbegrijpelijk. Bovendien verzuimt het onderdeel te specificeren waarom 's hofs oordeel op dat punt onjuist of onbegrijpelijk zou zijn.

Ongeoorloofde druk uitgeoefend op hoekman? (VI); onderdeel 18

De Stichting heeft aangevoerd dat de commissaris ongeoorloofde druk heeft uitgeoefend op de hoekman om tot een openingskoers voor de aandelen Via Net te komen en heeft daarbij gewezen op getuigenverklaringen afgelegd door [betrokkene 1 en 2]. Het hof heeft daarover in rov. 4.15 geoordeeld dat uit de verklaring van [betrokkene 1] niet blijkt wat de op de hoekman uitgeoefende druk inhield en meer in het bijzonder dat die druk ongeoorloofd was. Over de verklaring van de heer [betrokkene 2] oordeelt het hof dat daaruit niet volgt dat [betrokkene 2] als commissaris voor de Notering druk, laat staan ongeoorloofde druk, op de hoekman heeft uitgeoefend. Nu de Stichting stelt dat de commissaris voor de notering ongeoorloofde druk op de hoekman heeft uitgeoefend, rustte op haar de verplichting het ongeoorloofde karakter van die druk nader toe te lichten en kon zij in hoger beroep niet volstaan met de enkele stelling dat de druk ongeoorloofd was, zo vervolgt het hof.

Onderdeel 18 voert aan dat het hof de Stichting ten onrechte niet heeft toegelaten tot het bewijs van haar stelling dat Euronext ongeoorloofde druk heeft uitgeoefend op de hoekman (MvG, sub. 392 (xvi)), omdat het hof uitgaat van een ongeoorloofde prognose ten aanzien van de bewijslevering omdat de bewijslevering er toe strekt tot verdere concretisering van de uitgeoefende druk te komen.

Het onderdeel faalt, omdat het hof het bewijsaanbod van de Stichting niet heeft gepasseerd vanwege een prognose van de uitkomst van de bewijslevering. Uit de getuigenverklaringen volgt ten hoogste dat op de hoekman enige druk is uitgeoefend om een openingskoers tot stand te brengen. Over het ongeoorloofde karakter van die druk velt het hof geen oordeel. Het hof oordeelt slechts dat de Stichting haar stellingen over het ongeoorloofde karakter van de op de hoekman uitgeoefende druk niet heeft geconcretiseerd, zodat zij niet tot bewijslevering op dat punt kan worden toegelaten. Tegen dat oordeel zijn geen zelfstandige klachten gericht.

Passeren bewijsaanbod (VII); onderdeel 19–20

Onderdeel 19 klaagt dat het hof met betrekking tot een aantal aspecten het bewijsaanbod van de Stichting ten onrechte heeft gepasseerd en dat dit overigens ook onbegrijpelijk is. Het onderdeel voert aan dat het hier gaat om relevante bewijsaanbiedingen ten aanzien van essentiële elementen van het geding.

Veel van de aspecten waarop het onderdeel doelt zijn bij de bespreking van de voorgaande onderdelen al aan de orde gekomen. Het betreft het bewijsaanbod gedaan in MvG, sub. 392 (iv–vii, x–xvi). Ik verwijs naar de bespreking van de klachten aldaar. Voor zover het de aspecten van het bewijsaanbod betreft die nog niet eerder aan de orde zijn gekomen (MvG, sub. 392 (xviii-xx)) wijs ik erop dat het onderdeel niet aangeeft waarom de ten bewijs aangedragen omstandigheden, indien bewezen, het hof tot een ander oordeel hadden moeten leiden. Het onderdeel kan daarom niet slagen.

Onderdeel 20 voert aan dat het hof het bewijsaanbod in MvG, sub. 395 jo. 393 en 394 ten onrechte passeert. Ook dit onderdeel kan niet tot cassatie leiden omdat het in MvG sub. 395 jo. 393 aangeboden bewijs van het chaotische verloop van de handel in en de koersvorming van het aandeel op AEX op 11 februari 2000, alsmede de verwachtingen die er onder beurshandelaren bestonden met betrekking tot de gelijktijdige notering van het aandeel op AEX en Nasdaq aan 's hofs oordeel niet afdoen. Het hof heeft dat bewijsaanbod dan ook als niet ter zake dienend kunnen passeren. Het hof heeft bovendien de gang van zaken met betrekking tot het verloop van de handel en de koersvorming weergegeven. Hetzelfde geldt ten aanzien van het bewijs dat wordt aangeboden in MvG, sub. 394, dat betrekking heeft op de feitelijke gang van zaken met betrekking tot de beursgang van Via Net, de betrokkenheid daarbij van Verweersters in het algemeen en de in dat kader door Verweersters jegens beleggers in het aandeel gewekte verwachtingen in het bijzonder. Het hof heeft ook dit bewijsaanbod kunnen passeren omdat een en ander al in voldoende mate door het hof was vastgesteld. Waar het bewijsaanbod betrekking heeft op het leveren van bewijs door deskundigen geldt dat de rechter een discretionaire bevoegdheid heeft om het verzoek daartoe al dan niet te honoreren.35. De rechter hoeft zijn beslissing om dat verzoek niet toe te staan ook niet te motiveren.36.

Feitelijke onjuistheid (VIII); onderdeel 21

Onderdeel 21, tot slot, klaagt dat in het licht van het door de Stichting aangevoerde onbegrijpelijk is dat het hof in rov. 4.1.4 tot uitgangspunt neemt dat meer dan de helft van de aandelen in Europa is geplaatst.

Het onderdeel kan niet slagen omdat in cassatie moet worden uitgegaan van de door de laatste rechter in feitelijke instanties vastgestelde feiten. Verweersters hebben daarnaast gemotiveerd aangegeven dat deze stelling van de Stichting onjuist is, omdat daarmee het verschil tussen plaatsing van aandelen bij beleggers en handel in aandelen op de beurs wordt miskend. Het door de Stichting aangegeven aantal aandelen is niet op AEX is geplaatst maar op 11 februari 2000 op de AEX verhandeld, terwijl het aantal aandelen dat die dag op AEX kon worden verhandeld veel hoger lag en het aantal aandelen dat na inschrijving bij beleggers is geplaatst daarvoor irrelevant is, zo betogen Verweersters kort samengevat.37. Het hof heeft met de beklaagde vaststelling in de laatste zin van rov. 4.1.4 kennelijk het oog gehad op de verdeling van de aandelen na inschrijving.

Ik concludeer tot verwerping.

De Procureur-Generaal bij de Hoge Raad der Nederlanden

A-G